# 裁员降薪，延迟退休，后疫情时代的经济还会好吗？｜乌托邦周报 #7

By [无环图](https://paragraph.com/@0x257dfbc2836361d04fc4badcc3645a9bc63abdbf) · 2023-02-24

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你对当下的经济怎么看？

短短一个问题，回答起来可不简单。首先，经济涵盖范围那么广，该从何说起；其次，不同要素间有千丝万缕的联系，该如何厘清；最后，提问者还暗暗期许你说罢给个预测，这更是难上加难。尽管有理论书籍汗牛充栋，行业报告数不胜数，经济数据唾手可得，可这些资料有时不仅没有让问题简单，反而浮云遮眼，令人更难有开口回答的勇气了。

本着科普的目的和说人话的原则，本文将斗胆尝试抽丝剥茧，从当下眼花缭乱、千头万绪的经济现象中，杀出一条清晰的主线；为读者在这多事之秋，分享一套极简的宏观经济认知框架；为大家认清现实，克服焦虑，明哲保身，提供经济角度的初步参考。

**本文要点：**

*   经济的组成部分和关键行业
    
*   经济增长的长短周期
    
*   影响经济长期趋势的的两大因素
    
*   影响经济短期波动的四大因素
    
*   如何判断经济短期方向
    

* * *

经济的组成部分和关键行业
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说到经济情况，毫无悬念，最主流、也最容易想到的衡量指标就是 GDP 了。

虽然 GDP 在计算口径有不少问题，而且无法反映经济增长的质量，但它仍不失为理解经济的一个良好起点。

**作为生产活动的总和，GDP 的定义是：**

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/dd335ad0c132eae9cba28d253e86a1a5c26f3c03ca120d89d989e81f74402f12.png)

简单起见，我们可以假设一国经济没有政府参与，且与世隔绝，这样 GDP 便仅由消费和投资构成。一个人赚来的钱，一部分可以用来消费，满足时下口腹之欲，以及剁手，改善生活；剩下的不着急的，可以用来储蓄或投资，用于未来。国家作为亿万人的集合，也本质如此。

相信到这儿理解起来应该没什么问题。**我们继续往下细化，将消费拆解为：**

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/796467f689f54c5510140064e4807c25973002b65441ede528f457e2dab2b061.png)

其中，耐用品消费大致指买车、买电器等，非耐用品消费指吃喝，服务消费指玩乐。

**类似地，我们还可将投资拆解为：**

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/68020ace570c5710abc609259566348a55624e810654d1f7511c140ba701ae22.png)

其中，住宅投资指的就是盖楼盘，非住宅投资包括建工厂、造生产设备等等等等。

**问题来了，经济有这么多组成部分，我们该从何下手？**

**答案是，抓主要矛盾，重点看两点：耐用品消费、住宅投资。**

有读者会问了，它俩加起来在 GDP 中的比重也就 10%+，为什么单拎出来，这么关键呢？原因有三：

1.  生产链条辐射广，如汽车涉及各种原材料、零部件生产、装配、销售，新房也一样；
    
2.  涉及贷款（如车贷、房贷），等于加了杠杆，1 块钱的涨跌可能产生 10 块钱的效果；
    
3.  市场周期波动大，脾气不好惹。
    

反观其他组成部分，拿服务消费（脑中联想 Tony 老师）来说，虽然它占 GDP 比重过半，但因为它生产相对简单，不涉及太多贷款，市场也相对稳定，所以经济大体上不怎么看它的脸色。

抓住了主要矛盾还不够，要回答本文开篇的问题，我们还需要对过去、现状和未来有判断。这就涉及到经济发展的轨迹和趋势了，也就是经济周期。

* * *

经济增长的长短周期
=========

经济增长有长短两种周期。所谓前途是光明的，道路是曲折的，其实就是长短周期的一种体现。

要回答本文开篇的问题，就要明确我们在周期中身处何处，即：

*   经济整体是上行还是下行；
    
*   上行/下行的势头是在加速还是在减速，离拐点多远；
    
*   这是短期趋势，还是长期趋势。
    

借用 Ray Dalio 的图来说，就是要定位我们在下方曲线的哪一点上。

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/76300f81d5e09a8999e8a1a5b167a8fdecbe3da891e8fb3fe5af32c2f37a7939.png)

经济增长之所以会有长短周期之分，是因为在驱动经济增长的要素中，有的影响长远且更为稳定，有的影响较小且更易波动。短周期一般在 6 个月至 1 年半之间，长周期一般在 1 年半至 5 到 10 年。

下面我们将分别展开，谈谈长短周期的决定要素。

* * *

影响经济长期趋势的的两大要素
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长周期由两大要素驱动：

1.  **人口**——年轻人越多，经济活力越强。
    
2.  **信贷**——人口红利不够，借钱投资消费来凑。
    

为什么人口和信贷是经济长期趋势的决定要素呢？

人口
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人口不仅在很大程度上决定生产力，也决定消费力。

据统计，**大部分的生产和消费都来自 25—64 岁的人口**，而生产和消费的顶峰正好在中间。这也意味着，这个年龄段的人口越多，经济活动就越旺盛。

想想其实也很好理解：

*   生产方面，这一年龄阶段的人口属于劳动力，体力、创造力都不错；
    
*   消费方面，成家阶段，买车买房（还记得之前说的关键行业吗），开销自然是最大的。
    

低于这个年龄段的人口，很大部分人还没踏入社会，没有什么生产贡献，自然也没什么可支配收入；高于这个年龄段的人口，岁数到了，没法工作了，而且即便攒了一大笔钱，除了医疗、护理等服务消费，也不怎么消费得动。

**所以，25—64 岁的人口占比越大，经济长期趋势就越好咯？**

**并不是。我们基于人口判断经济形势，不仅要看当下这个时间点的人口结构，还要看未来。**

比如二战之后（1946—1964），美国人欢天喜地生孩子。因为一战、二战而一泻千里的出生率，在这段时间出现了一个强势的反弹。因为人数众多，在这段时间出生的娃就有个专门的称谓，叫 baby boomers（婴儿潮一代）。

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/489dc082f929bfbe0a190c3710851150d7b8dc547843f1f2e736562571c4a31a.png)

20 年后，baby boomers 长大工作，给美国经济带来了充足的人口红利，直接把 GDP 增长率顶翻天。但是，随着 baby boomers 开始退休，baby boomers 之后出生的弟弟妹妹们又逐年减少，美国经济后继无人（对，把移民也要赶走了），昔日的人口红利转眼间成了老龄化压力。

现在，boomers 从捧在手心的美国的希望，一落千丈。如果有人叫你 boomer，意思和“糟老头子”差不多。

![来源：https://zh.wikipedia.org/zh-hans/%E4%B8%AD%E5%9B%BD%E5%A4%A7%E9%99%86%E4%BA%BA%E5%8F%A3](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/aa82bd2a58d861b3d292cf676a2207df394805d1ab64394c6a3c63a57455053e.png)

来源：https://zh.wikipedia.org/zh-hans/%E4%B8%AD%E5%9B%BD%E5%A4%A7%E9%99%86%E4%BA%BA%E5%8F%A3

而看上面这张图，中国目前的境况又何尝不是如此呢？老龄化的汹汹大潮即将登陆。

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/85d5ddbb96dc742cd220959213583b4ae361d3415989ccdc665911a74c066521.png)

所以你懂的，看人口要看现在是否年富力强，更要看未来是否后继有人。经济增长比拼的是后劲。

最后，我们再来看看大国之间的横向对比，两个指标即可：

*   \*\*抚养比：\*\*每 100 个打工人要供养多少个老人、小孩。
    

![来源：https://data.worldbank.org/indicator/SP.POP.DPND?locations=CN-1W-US-DE&name_desc=false](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/7f327a139d6b0e8464155111c799fa017861dfa5e78e36a383004b185eff4848.png)

来源：https://data.worldbank.org/indicator/SP.POP.DPND?locations=CN-1W-US-DE&name\_desc=false

*   \*\*生育率：\*\*每个妇女要生多少个孩子。
    

![来源：https://data.worldbank.org/indicator/SP.DYN.TFRT.IN?end=2020&locations=CN-1W-US-DE&name_desc=false&start=1960&view=chart](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/742eb93cf2d45428f2f4a289f6badd78437302bb1b84fd733998b083f0b43375.png)

来源：https://data.worldbank.org/indicator/SP.DYN.TFRT.IN?end=2020&locations=CN-1W-US-DE&name\_desc=false&start=1960&view=chart

抚养比触底反转，出生率又持续走低。这不仅影响整个经济，也是社保压力的根本原因——老年人越来越多，年轻人不够用了，而且这一鸿沟预计会继续拉大。诸君肩头家国重担！

信贷
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如果人口要素你觉得太宏观的话，那么信贷要素你可能会更感同身受。

假设祖国后继无人，还想发展经济怎么办，还可以借钱嘛。于人，于公司，于政府，都是如此。大家可以用花呗、借呗，公司可以发公司债，政府可以发国债、地方债。

借钱不是一件不好意思的行为，只要借去的钱能创造更大的价值，之后能还本付息，你就是好汉；但如果过度透支还不上，以卡养卡利滚利，那你就是老赖无疑了。比如，同样是开路架桥，如果开在了有巨大经济潜力的地区，那就是好的信贷；如果开在了鸟不拉屎的荒原之上，那大概率就会形成不良贷款。

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/c2598443a380b65f85376eebbb1957f93225a1c37cebadbbc18b73d433ad8e19.gif)

衡量信贷情况，重点盯紧一个指标，那就是“债务占 GDP 的比重”。

![来源：https://www.cnbc.com/2021/06/29/china-economy-charts-show-how-much-debt-has-grown.html    原始数据：https://stats.bis.org/statx/srs/table/c3?c=CN&p=20223](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/c0da284bbb39e6c98962e3ff3250541aa53c4ca98e53c59ca8adce0641a32269.png)

来源：https://www.cnbc.com/2021/06/29/china-economy-charts-show-how-much-debt-has-grown.html 原始数据：https://stats.bis.org/statx/srs/table/c3?c=CN&p=20223

从上图可以看出，就构成而言，中国公司债占主体；而就增速而言，也是公司债务占比增速最快。不同国家的状况也会有所不同，比如美国占主体的是政府债务，主要原因是 2008 年金融危机，政府出手救市，以及疫情期间的天量财政刺激计划。

![来源：https://www.usdebtclock.org/world-debt-clock.html](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/5baf631fc3b7c992b41b4a9e90554c2e5987d16ed412941b67b82a8aa4a7b870.png)

来源：https://www.usdebtclock.org/world-debt-clock.html

**不同国家国情不同，那怎么判断信贷状况是好还是坏呢？有标准吗？**

和个人一样，如果债务占比很低，适当举债可以加速经济发展；但如果债务比重已经很高，一旦出了岔子还不上，后面就要出大乱子。很多研究就“债务占 GDP 的比重”提出了安全警戒线概念。\*\*只要居民、公司、政府的债务其中一个的占 GDP 的比重超过七八成，并维持一段时间，大概率就会出现问题。\*\*此外，不良债务率也是不错的参考指标。

一个人的债务是另一个人的资产。一旦债务暴雷违约，债务方就得和债权方商讨对策——是允许展期或延期，允许少还，允许还点别的，还是怎么着。无论怎样，债权人的资产都会缩水——原本以为 100 块年底还能赚 10 块，结果到了年底 100 块只能还 50 了。这样一来，债权人的消费、投资也会缩水，经济陷入下行的恶性循环。直到不良债务泡沫基本清零，整个经济系统回归健康状态，下一轮大的信贷周期才会开启。（当然，信贷周期也有更细致的长短之分，笔者向有兴趣的读者力荐 Ray Dalio 的书。）

聊完经济长期趋势的驱动因素，下面我们接着聊聊短期。

* * *

影响经济短期波动的四大要素
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短周期由经济循环的四个要素共同驱动：

1.  **消费**——消费需求旺盛，推动扩大生产。
    
2.  **生产**——生产扩大，能创造更多就业岗位。
    
3.  **就业**——就业情况良好，整体收入情况就好。
    
4.  **收入**——收入增多，进一步促进消费。
    

（以上列举的要素影响，在下行期都会反过来。）

相比长周期的决定要素，短周期的要素之间联系更为紧密，牵一发而动全身。四个要素通过价格信号连接起来，实现供求动态平衡。但由于经济实在是太大了，这种动态平衡会有延迟。比如消费需求突然减少，但前期生产资料已经投入，没法及时调整。

也是因为这个道理，在评估短期经济状况时，务必要着眼全局。一些常用指标包括：

*   实际居民消费支出
    
*   实际社会消费品零售总额
    
*   工业生产指数
    
*   就业率
    
*   非农就业人口
    
*   实际居民收入（排除转移支付）
    

* * *

如何判断经济短期方向
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短周期的评估有个问题，不知道你有没有想到，就是即便看着这些指标的历史数据，你也无法预测之后会继续此前的趋势，还是会转变，最多是凭技术分析臆测；相较之下，长周期中，人口要素的趋势预测基本属于开卷考试——只要不发生毁灭性事件，多少年后人口结构怎么样，一看就清楚，预测也差不离。

这个问题的原因在于，以上指标虽然准确可能倒是准确，但从开始统计到发布间隔不少时间，尤其有的指标可能发布后还会二次修正，这使得它们对经济的反映相对滞后。就好比海啸已到家门口了你才告诉我，对行动的指导意义不大。

**所以，要判断经济短期方向，我们还需要前瞻性指标。**

\*\*最关键的前瞻性指标莫过于经济活动的成本。\*\*成本越高，后面经济活动就倾向于越弱；成本越低，后面经济活动就倾向于越强。具体包括：

*   **房贷利率**——居民经济活动的成本
    
*   **公司债利率**——公司经济活动的成本
    
*   **国债利率**——政府经济活动的成本（也是其他利率的重要参考基准）
    

为什么它们是前瞻性指标呢？

房贷利率
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房贷利率由多种因素共同决定，包括：

*   基准利率（中国 5 年期贷款市场报价利率 LPR，美国 10、30 年期国债利率）
    
*   住房抵押贷款证券（MBS）长期利率（银行一般会将给你的房贷打包卖给其他机构，然后给后者支付利息，这些利息少于你给银行的利息，银行作为中间商赚差价）
    
*   通胀水平（通胀率越高，要求的名义利率越高）
    
*   市场竞争（包括房贷申请是否火热，以及不同机构间是否要抢客户）
    

![来源：https://www.htsec.com/jfimg/colimg/upload/20221219/18371671429566657.pdf](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/5a4fd2384da64622c94f243d5f3c58e50f89af70d1b174ee0e2720f5c2887e4f.png)

来源：https://www.htsec.com/jfimg/colimg/upload/20221219/18371671429566657.pdf

**之所以说房贷利率是前瞻性指标，是因为它对房地产行业和居民消费都有超前影响。**

首先，房贷利率上升，意味着购房成本上升。原本勒紧裤腰带还能买的房子，恐怕就得三思而后行了。这样一来，新房需求就降温了。而如前所述，房地产作为关键行业涉及诸多行业。新房需求减少，将直接给工业原材料（如钢铁、水泥）价格带来下行压力；此外，新房不得装修么，因而与之相关的家电等行业的订单量也会缩减。新房需求的寒气，传导到与新房相关的行业，进而使用工需求减少，从业者议价能力降低，工资收入下降。

其次，房贷利率的上升所导致的购房成本上升，还会促使大家为筹措购房资金做准备，压缩购房之外的各类消费活动，进而传导到各行各业。

最后，房贷利率的上升不仅会影响计划购房者购房意愿和消费倾向，还会直接影响浮动利率的房贷者的可支配收入，直接影响其消费水平。

公司债利率
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公司债利率由多种因素共同决定，包括：

*   基准利率
    
*   公司信用评级（评级越差，违约风险越高，越要支付更高的风险溢价）
    

![来源：https://www.ceicdata.com/en/china/ccdc-enterprise-bond-yieldaaa-spot-yield-daily/cn-enterprise-bond-aaa-yield-spot-rate-20-year](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/df13eb6cef0e282e26d2cccc8e7bd6f46b9d7e25e963b72f9a0a7165a6fe36c2.png)

来源：https://www.ceicdata.com/en/china/ccdc-enterprise-bond-yieldaaa-spot-yield-daily/cn-enterprise-bond-aaa-yield-spot-rate-20-year

**债券融资作为公司融资的主要渠道（另一个是股权），是公司经营成本的重要决定要素。**

原本 1% 的利率借到的钱，能产生 10% 的回报，大干特干；现在借钱利率上涨到 5%，净利润还是不错的，但是投资起来就得小心不少了，低于 7% 回报（考虑一点安全边际）的项目可能都不上马了。这样一来，工业原材料的需求也可能随之减少，影响传导至供应链上游，和上面讲的房地产的逻辑一样。

如果融资成本进一步上升，对净利润构成进一步压力，那么除了上面提到的**战略收缩**之外，公司一般还会尝试：

1.  \*\*涨价：\*\*将部分成本压力分摊到消费者。
    
2.  \*\*裁员（或缩减工时）：\*\*涨价还不行的话，考虑到薪资水平在心理上具有粘滞效应，员工一般很难接受，公司会优先考虑裁员（再招聘成本更高的行业除外）。
    
3.  \*\*降薪：\*\*涨价、裁员都不足以应对净利润压力的话，最后一步就是降薪了。
    
4.  \*\*调低收入预期：\*\*以上干了还不行？财报里认怂吧。
    

然而，如果融资成本上升是普遍现象的话，那么公司普遍涨价反而可能导致员工要求更高的薪资，以应对商品价格上涨（CPI 通胀）；公司无法承担更高的薪资支出，便会进一步裁员，恶性循环。

值得说明的是，高企的公司债利率并不必然会导致公司融资成本的提高，一是因为还有股权融资可以考虑，二是因为高利率的持续时间也有重要影响。其中，高利率持续时间的影响表现在：公司一般定期发行债券，相当于提前锁定了利率；如果高利率持续时间很短，很多公司还没到举新债或借新还旧的时候，那么它们就都不受影响；但如果持续时间很长，那么会有更大范围的公司借的新债，需要按高利率定价，从而影响面会更大。

**国债利率**
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国债利率通常由市场利率水平、市场对国债的供求状况和一个相对固定的利差确定。

虽然国债利息是中央政府财政支出对应的显性成本，但近年来对后者并没有什么约束作用，因为理论上，只要中央政府想花钱，就可以发债；即便市场上没人买，也有央行兜底（甚至还可以钻空子，发行 1 万亿美元的硬币，cue 美国）。地方政府也是类似。高筑的政府债务的核心原因出在动机上：

*   在任期内花钱大手大脚，大兴土木，但债可以留给下一届来还，与我无关；
    
*   不像公司需要自负盈亏，政府职员如果能决定花多少钱，当然是越多越好，反正不是自己的。
    

也正因此，目前大家不会怎么关注国债利率（政府给的利息），更多关注的是国债收益率（市场上交易国债的实际收益），收益率体现的市场对未来经济的看法，以及收益率变化对市场的影响。

![来源：http://www.worldgovernmentbonds.com/country/china/](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/926529674156e99bab1b3353e1f9766c6af49650f88e637b1c857b260145cfb1.png)

来源：http://www.worldgovernmentbonds.com/country/china/

如何融会贯通看指标
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从最前瞻到最滞后，我们可以将各种常见指标联系起来看。这样看的优势有二：

*   能更早地判断经济短期方向；
    
*   多指标前后确认，降低误判率。
    

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/f358dd99205aeb1bc0df5d72cb65825dd5c4adf3fc32d695db7c7e1d813492df.png)

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/ae7cfba9d2e5572f36aabed518152e95891e3c702f21e918fc6db7df7426e358.png)

顺便一提，在国际贸易的大背景下（虽然有逆全球化倾向），国与国之前的指标也会存在关联。例如，美国作为贸易赤字大国，利率上涨，导致居民、公司紧缩腰包，也会对中国出口公司的订单量产生影响。所以在指标变化的原因上，不该囿于一国来看。

* * *

经济是一个看似混沌的复杂系统，如果缺少框架，很容易迷失在细节中。本文介绍了一套宏观框架，后面我们再结合具体数据来展开探讨。

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*Originally published on [无环图](https://paragraph.com/@0x257dfbc2836361d04fc4badcc3645a9bc63abdbf/7)*