# 去中心化衍生品交易所GMX的风险与机遇 By [掘金人Aex](https://paragraph.com/@aex) · 2022-11-28 --- 一、介绍 ---- GMX是建立在以太坊二层Arbitrum和AVAX链上的去中心化交易所，主打期货交易同时也支持现货交易，期货最大支持50倍杠杆。 Arbitrum是现在发展情况最好的L2，其TVL达到了9.55亿美元，GMX的TVL为4亿美元，占整条链的41.88%。 本轮熊市Defi的核心概念Real Yield，它指的是纯粹依靠分配它们产生的实际收入而不是通过分发稀释的免费代币来激励利益相关者来生存的 DeFi 项目。GMX便是其中主打Real Yield概念的项目之一，其收益来自用户开仓和平仓头寸规模的0.1%、每小时收取的“借款费”、铸造、燃烧GLP的费用。平台收益的70%将在扣除推荐奖励和网络成本后分发给到将代币存入平台的用户（Liquid Provider，在GMX中被称为GLP），30%在扣除推荐奖励和网络成本后分发给GMX代币质押人。 注意：Arbitrum和AVAX的收益是根据GMX在两条链上的收益情况分开分配的。 ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/034b8108dbd9e50298fc554904886322cbe87b0c894c2087f2c064d67bc37235.png) GMX与其他去中心化衍生品交易所不同之处在于其是使用预言机进行喂价，这样的好处是用户在交易时不会因为深度不够从而影响价格,但是同时也增加了来自预言机发生故障的风险。 GMX项目机制本质上其实是一个博弈模型，即流动性提供者与交易者的博弈： * 交易者盈利→流动性提供者亏损 * 交易者亏损→流动性提供者盈利 二、代币经济学 ------- GMX项目中有三个代币：GMX、GLP、Escrowed GMX（esGMX） GMX为项目的治理代币，总量1325万枚，流通量为799万枚。其功能是： 1、提案、投票权2、质押获取收益3、以“乘点数”的形式提高GLP收益。具体分配如下： ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/29c70172c84c77147561c02ecda21aeae2a31c2b45e289b27d8449178f1696c2.png) GLP代表了GMX中池子的份额，其价格是由池子中价值总额（包括头寸未实现的利润和损失）除以GLP总量决定，无供应量上限。其功能是获得70%的平台费用。 Escrowed GMX即esGMX，不可转让，可以质押和解锁。质押Escrowed GMX与GMX一样可分享平台手续费收益。解锁Escrowed GMX会在一年内变为GMX。 ![经济模型-来源：DeFi Cheetah](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/343db3fe61d61f78ee3fcaad8f9242c5d041759e77bd0fe097de1c47e41aafa2.png) 经济模型-来源：DeFi Cheetah 三、GMX的机遇 -------- ### 一）衍生品市场广阔 在CEX当中，衍生品（衍生品包含合约、期权等，这里指的是合约）每日成交量远大于现货成交量。 以Binance和OKX为例： ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/52cd95450ca2d6002b7f6cacd591a03f074480f7a3739a8fe6a007a371fe799a.png) 可以看到，在Binance中，每日期货成交量在现货成交量的2到4倍；在OKX中，每日期货成交量在现货成交量的2到20倍。 根据The Block数据，现货成交量DEX仅仅CEX的10%至20%，而期货成交量DEX仅占CEX的1%至2%。 ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/22d11898dad67bc7a5a65e973b709a0f9a05826c1e1d150af9070f1341f1999f.png) ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/457a476e1861981bc3e338c9759a6030f34588749bfd886f27962f42152e375f.png) 也就是说，期货市场天然大于现货市场，目前DEX衍生品所占据的市场份额还有很大的发展空间。 由于期货交易涉及高频，波动性大，清算这些问题。公链性能和链上费用也许是去中心化衍生品交易协议现在无法扩大市场份的主要原因。 ### 二）所处生态优质 GMX已经建立在Arbitrum、AVAX链上，并且正在社区提案建立在Polygon上。GMX的主要战场TVL和成交量都来自于Arbitrum。 ![成交量-图片来源：Tokenterminal](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/a681ee86699d75b36b8b9b2f903a4764b412ab66e678d0d420f59fdf369e9a7d.png) 成交量-图片来源：Tokenterminal ![协议费用收入-图片来源:Tokenterminal](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/a21b918b6b22b82a6b07fddcc674f6c7e1f916b92f81c18f5b36ac50f5e5285d.png) 协议费用收入-图片来源:Tokenterminal 可以看到，GMX的主要市场在Arbitrum链。 Arbitrum作为已经上线的ETH L2，能够承接Etherum链上的资金和流量，在性能、费用上面相对Ethereum都具备一定优势。 ![费用-来源：L2 Fee](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/c3e060a6bf719e9836fd49e47d50bd9bcd314e465b80109dcb769055b6d1f331.png) 费用-来源：L2 Fee ![Ethereum/Arbitrum性能对比—数据来源：Xiang｜W3.Hitchhiker](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/179407e500012ecc50287c754479a4ad58db7ad9f9772bfb85626e439dc3c652.png) Ethereum/Arbitrum性能对比—数据来源：Xiang｜W3.Hitchhiker 虽然目前Arbitrum相比Eethereum有一定的提升，但是想成为支持高频操作项目的底层，费用高、TPS低仍然是其需要解决的问题。这里就不得不提到EIP-4844，EIP-4844 将使第 2 层 Rollup 的费用减少 10-100 倍并拥有更高的交易吞吐量。它通过一种名为“Blobspace”的 Rollup 构建的形式，使得以太坊能够引入数据可用性来做到这一点。 2022年11月17日，以太坊共识层客户端开发者进行了第 98 次共识层会议，EIP-4844已出部署主网的准备清单。目前EIP-4844已被纳入上海升级的考虑范围。 EIP-4844执行之后，可以预见Layer2费用将大规模降低，性能将大幅提升，进而降低了用户进入DEX的门槛，并且让DEX有更好的数据处理能力。在FTX暴雷，Cefi机构暴雷的背景下，行业对中心化面临的风险的担忧加剧，EIP-4844能够降低L2中DEX受到性能限制的影响，所以L2中的DEX值得关注。 总的来说，Arbitrum作为已经上线的Ethereum二层能够承接Ethereum链上的用户和资金，并且还有一个降低手续费用提升链上性能的预期，GMX作为Arbitrum链上排名第一的去中心化衍生品交易平台能够顺利承接流量。 四、GMX面临的风险 ---------- ### 一）价格锚定的风险 GMX在官方白皮书中提到GMX使用Chainlink预言机和来自主要交易量交易所的价格汇总。从得到的信息可以看到，GMX平台上代币的报价有两个数据源:1、团队集合主流交易所的价格 2、Chianlink喂价格。 网络上有人诟病GMX的主要价格来源于并不直接是Chainlink喂价，而是团队采集的价格聚合到链上，当然中间有一个阈值，即如果团队报价和Chainlink的数据差距大于2.5%则交易者会以更高的价格购买，以更低的价格卖出。在2.5%范围内则以团队报价为准，也就是说如果团队作恶可以通过这部分套利空间抽干池子中的钱。 GMX使用的预言机定价适用于如BTC、ETH等流动性较高的资产，流动性低的资产容易被左右价格，从而导致CEX与DEX中存在差价，让GMX中资产的定价和DEX中产生利差，引人作恶。 9月18日就有人利用GMX报价取自CEX并且在GMX开单不会产生市场价格冲击的特点，通过左右CEX中代币的价格，在GMX进行套利。 具体细节来自Twitter@firgivenever： [https://twitter.com/forgivenever/status/1572051841738833921](https://twitter.com/forgivenever/status/1572051841738833921) ### 二）GLP亏损风险 GLP是平台的流动性提供者代币，用户提供流动性即可获得GLP代币，作为在整个池子当中持有份额的凭证。 与其余DEX池子不同的点是GLP是有价格的，其价格是由池子中价值总额（包括头寸未实现的利润和损失）除以GLP总量决定。用户通过存入/取出资金来铸造/销毁GLP并不会对当前的GLP价格产生影响。 影响GLP价格的因素主要是池子中资金的多少。GMX平台的机制是将GLP和交易者作为对手方。交易员根据平台或预言机报价获得的盈利其实是从GLP代表的池子中实现盈利。如果处于单边行情，交易员方总体是赚钱的则代表了GLP池子亏损。 ### 三）商业护城河风险 Defi项目相比与公链等基础层项目，在技术门槛上更低，更容易被复刻。在技术上，Defi项目很难形成商业护城河。 GMX商业壁垒建立在其吸引人的年化收益以及可持续的正向经济流。截取单个时间点看，持有治理代币GMX能够获得16.13%的APR，持有GLP代币能够获得30.87%的APR。 ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/79d7ad5720febf989b2070dce290d47ca8474c1bd4a51912ce6b8e99d8e47bd1.png) ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/f762c7f1f19a58d35c2ab86f623069f9777b7b1df2f05e8bdd4eefee04d599db.png) GMX的质押收益由ETH和Escrowed GMX提供，GLP的收益则全是由ETH提供。即GMX质押收益由一部分真实收益和一部分代币补助组成，GLP的收益为真实收益。 30.86%的收益很高，今年崩盘的项目Terra通过年化20%的收益吸引资金通过Luna→USTC的方式将其治理代币Luna市值滚到最高点400亿美元的市值。 但是由于上述提到的GMX技术上的湖城河低，极易被复刻，若有同类项目在机制上或者风险上有更好的控制，GMX的资金和流量可能会被吸走。 五、数据表现 ------ **GMX的TVL：** ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/8325afc6076d8edc8b4f1f717da2b26aac6c6950b44b057358a32fe7cec3edf3.png) TVL总体呈现快速上涨趋势，在极端行情会出现剧烈下跌。 **GMX半年内每日活跃用户数：** ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/661fc33b9d93cd512327280130128d7e4350d4b10a60828d5cac78c1abd2ce69.png) GMX每日活跃用户数呈现增长趋势，从最初1K日活用户上涨到3K左右日活用户。 **过去30天费用：** ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/b6a4301859af3f601f2e6f9cdcdd6131452ac272d20891100a937c14b843d051.png) GMX的费用即收入，其月内收入在计算ETH和BSC情况下排第七，收入很可观。 **同类项目横向对比，对比项目DYDX、GMX、Perpetual、Gains Network：** ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/08bdf23528d93126d2d27eb6787614ba979e3c1977a30a4d058e9e77018c3fd0.png) 采用Tokenterminal的数据P/F ratio（fully diluted），从过往6个月完全稀释市值/手续费估值看GMX相对其余三个同类项目处于低估位置。 六、总结 ---- GMX主战场在Arbitrum，Arbitrum能够承接Ethereum的用户和流动性，并且有性能提升，交易费下降的预期。同时GMX的项目机制设置问题，导致其在猴市表现优质，单边行情可能可能较差。GMX机制导致其不适用上线流动性差的资产，并且不具备不可取代的商业护城河。 在当下的行情当中，其资金增量和用户增量十分理想。吸引点在于优质的年化回报率，但是并不能忽视存入GLP的风险敞口以及报价环节可能被操作的问题。 Twirrer：掘金人Aex @Joyjoy06027944 --- *Originally published on [掘金人Aex](https://paragraph.com/@aex/gmx)*