# 放平心态多思考

**Published by:** [AlexXDD](https://paragraph.com/@alexxdd/)
**Published on:** 2024-09-06
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昨天晚饭后出门溜达，途中和小猪聊天，遇到一个灵魂拷问：如果说大陆的这一波资产负债表衰退可以参考日本上世纪末的剧本，那么是否还需要调整在权益类资产上的配置比例？ 之前确实没有静下心来好好地思考这个问题。 以日经225作为代表，按照时间顺序，基本情况如下： 顶点为1989年底，随后快速下跌，至1992年7月底跌幅达60%左右，中间偶有个别月份出现反弹；这一期间基本上算是泡沫破裂后的踩踏+一些救市政策引起的反应，但以前者为主； 1992年7月至2000年3月为第二阶段，此间维持横盘震荡，对应为资产负债表经历爆炸后开始缓慢修复，波动来源于日本当局货币和财政政策的反复，亚洲金融危机以及美国互联网泡沫； 2000年4月至2013年1月为第三阶段，先是因为美国互联网泡沫破裂等原因下跌，后受益于“大缓和”和全球范围内的信用扩张开启上涨通道，最后因为次贷危机回调并盘整； 2013年2月至今，牛市启动，年化涨幅为11%左右，按照相关书籍资料的说法，日本经济主体的资产负债表大概在本世纪出基本完成修复，2013年开始的牛市大概率收益于日本公司在早期的海外布局收到较好成效，因为从GDP来看这段时间的增长并不明显甚至还有倒退，而GNP则表现优异；此外，国际资本的流入也助推了这轮牛市，尤其是疫情后的流动性投放，22年23年开始大量资金流入日本。 可比地看沪深300，最高点位在2021年2月，至今回撤40%左右。回到开头的问题，如何看待后续走势以及对应的策略？ 不能简单照搬，短期内有这么几个因素需要考虑： 经济形势，可拆分为消费+投资+政府支出+净出口；消费和投资目前持悲观预期；出口（以及海外投资收益）取决于地缘政治进展，目前持中性偏悲观预期；政府支出得益于特色体制和中央政府目前的杠杆率，后续有一定操作空间，持略乐观预期，但需要指出的是，政府类投资主要集中于基础设施以及国家战略类投资，低效的资本回报和过剩的投资对权益类资产来说不见得是利好；因此，对经济形势总体比较悲观，除非短期内内需提振，或者国际经贸关系有所突破，从而释放过剩产能，并改善上市公司盈利能力； 市场参与者的资产负债表修复情况，这方面只能说“好日子还在后头呢”，15年16年已经有地产泡沫的影子了，奈何硬是续了一口来强行拉经济，这下好了，鹅城的钱包都掏空到三百年后了；逻辑上，居民和企业部门在资产负债表修复之前是不可能大举入市的，而对应的资产负债表又基本取决于房地产市场和产能的出清程度，现阶段的refinancing以及各类续命政策在一定范围内能稍微缓解债务收缩速度，但是收入呢？就业形势严峻，加之大陆没有日本那种终身雇佣制下牺牲一部分薪水来保留职位的传统，相当于节流这一端稍微好了一点，但是开源这一端不见起色； 如上，居民和企业部门入市的流动性受限，剩下的唯有国家队、外资以及享有融资优惠的部分国企，这三者尤其是前两者的资金强度和意志基本上决定A股在中短期内能否有明显的起色； A股自身的制度性问题，之前也写过，缺少尊重市场的法制化建设，历史上的股灾以及治标不治本的措施、低下的监管能力，都使得广大投资者心生抵触，意味着后续形成参与共识的无形成本比较高； 目前持有产品相对大盘股指的超额，这一α部分目前来看还是期望为正的，不过结构上主要取决于小市值股票的表现，以及特定板块行业的表现，不过鉴于管理人水平，对后续走势总体持中性看法。 综上，在当前点位下，A股整体还有少量下跌空间，但给定持有产品的超额收益、国家队的托底行为等积极因素，这部分权益类的资产配置应该是无功无过的。 操作上，在经济供需形势好转和资产负债表修复之前，若受益于结构性行情出现明显浮盈，则可考虑部分减仓，其余时候不减仓更不加仓。剩余资金，可以逢低加仓一些黄金，另外也可以配置一些稳健类的非科技的美股。 写下这些文字的工夫，A股又以暴跌收尾。浅浅算了一下，23年return在40%左右，YTD不到-10%，总体还能接受。 币圈这块，大饼之前在Jackson Hole期间涨到6W5的时候没有开空，想着等FED后续正式开始降息再做决定，现在回过头来看当时有点过于谨慎了。 现在都盯着FED降息是真的软着陆了，还是recession的前兆。不知道是不是错觉，这段时间的行情给人一种chaos的感觉，各种类型的预期夹杂着不是非常consistent的统计数据，确实有点难拿捏。可能算是资产价格抢跑降息周期的后果吧，越是临近FOMC，数据引发的波动就越大。 有时候也不知道市场在期待啥，降息多了吧，说明经济完蛋了，大家赶紧跑；降息少了吧，说明经济可能还行，但是也没有beyond expectation；最后上涨的基础可能还是要软着陆然后FED正常节奏降息，同时这波AI浪潮下公司盈利要能够持续下来。 Anyway，反正目前操作上也没有杠杆，还是要放平心态，好好学习，好好积累。

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