# 一个简单的数字货币分析框架

By [archimonde](https://paragraph.com/@archimonde) · 2022-10-27

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### 引言

数字货币作为一个新兴的资产类别，越来越受到投资者们的关注。而其价格的变动也越来越受到宏观经济走向的影响。作为一类高风险的资产类型，数字货币在风险规避的宏观环境下，往往是第一个面临流动性收缩溢出的资产。而在风险追逐的宏观环境下，又是最后一类流动性流入的资产，所以关注宏观经济的走向有利于我们对数字货币市场的风险做出一定的评估，以便于我们能更好的配置数字货币资产。

由于当前世界的经济体系还是由美元支撑起来的一个体系，数字货币的定价也大多是由美元或者美元稳定币来进行定价的。所以美联储的货币政策以及美元流动性的表现是和数字货币市场的风险紧密相关的。

### 经济周期的演进

在经济周期的轮转中，一系列经济事件会按照时间的先后顺序逐步发生，这一系列经济事件就像一列行驶在经济周期这条波动起伏轨道上的列车。而我们作为经济的观察者，当列车驶过站台时，我们要知道列车正在发生什么，以及后面将要发生什么。

在这列行驶的火车上，控制着列车的方向和速度的是火车头，即一国的央行。央行一般有两种货币政策，宽松的货币政策和紧缩的货币政策，宽松的货币政策会向经济体中注入流动性，而紧缩的货币政策则暂停向经济体中注入流动性或者收缩经济体中的流动性，这个过程就像给火车加速和减速。但无论是加速还是减速都会对火车头后面的车厢产生影响，而这些车厢的位置基本上是固定的。

当央行决定实行宽松或者紧缩的货币政策而向经济体注入或者收缩流动性时，首先收到影响的就是利率，而利率是货币的价格，所以火车头后的第一节车厢是货币市场价格。接下来是对利率敏感的市场，而股票市场是一个以预期为主导的市场，即股票市场的价格会提前对未来进行折现，所以当利率发生变化之后最先反应的就是股票市场。由于当前数字货币市场与美股市场极高的相关性，在数字货币没有足够的外部性走出一个独立的行情之前，我们暂时把数字货币市场归到股票市场里去，即列车的第二节车厢是股票市场。接下来是经济中领先指标开始有反应，再接下来是经济中的同步指标，同步指标之后是商品市场也开始受影响，最后是经济中滞后部门。一系列的经济事件就像这列火车一样在经济周期的轨道上不断向前行驶。

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/666cea83acec508f788cbd47ca1140a01f027ecc372aabc904977bdf094ae005.png)

### 当前的国际环境以及政策背景

了解全球的国际环境和政策发生背景的必要性就像我们要了解这列火车目前所行驶所在的陆地特征一样。因为国际环境是一种更大的趋势，当它发生转变时，一般会持续很长的时间，就像当列车行驶在平原上则很少会遇到山丘一样。所以当我们在了解国际环境的背景上去进行经济观察时就会有更广阔的观察视角，也会让我们的判断更加客观和准确。

概括当前世界发展所面临的问题，无非就是全球技术发展没有革命性的突破，导致全球生产率的增长陷入了瓶颈；其次是人口结构将迎来重大转变，大部分国家逐渐步入老龄化的的社会，最后是持续了几十年的全球化正在慢慢收缩，逆全球化趋势扑面而来。

理解了以上的国际环境和背景，我们就能明白当前各个国家正在发生的问题的最终原因了。

#### 当前面临的问题

结束了持续多年的低通胀时代，步入高通胀时代。

#### 问题发生的原因

先说原因，导致高通胀的原因就是由于逆全球化的发生，这是一切的导火索，而这个导火索是多个经济体之间的博弈的结果。就像之前持续多年的低通胀正是由于全球化带来的一样，当全球化面临挑战转入逆全球化时，通货膨胀自然就发生了，而这种大的趋势在短期内是无法逆转的，也就是说一旦进入了高通胀，那就很难再回到低通胀的时代了。

接下来是解释这一次通货膨胀发生的原因的内部逻辑，通胀基本上都是经济体的外部因素和内部因素共同作用所造成的。首先是内部因素，第一个内部因素在于货币的超发。第二个内部原因是经济体内部生产组织结构的失衡导致的工资—通胀的上升螺旋。

外部因素就是逆全球化的发展。通货膨胀的外在表现是商品和服务价格的上涨，而导致商品和服务价格上涨的大部分主要原因都和逆全球化有关。首先是经济体之间由于主义、阵营的不同或者历史的原因而爆发的局部战争和冲突，这是逆全球化的一部分，其导致的结果就是全球化的生产资料和商品流通受阻，战争导致全球化的能源输出国的能源在经济体之间的流通面临挑战和阻碍，最终结果导致能源价格的暴涨，这一切最终会传导到产品和服务的价格上，另一个原因是商品的制造国的输入性通胀，商品制造国由于劳动力成本和原材料成本的上升最终也会导致进入商品消费国的商品价格上升，而逆全球化会加速这种上升的速率。

#### 解决问题的办法

当前大部分国家应对通胀的解决办法就是加息。众所周知，加息是在需求端去解决通胀的问题，试图通过抑制需求来降低商品和服务的价格。影响价格的因素在于供需，而根据我们上面分析的通胀发生原因在于供应端不足，但由于美联储是没有能力去解决供应端的问题的，所以美联储只能从需求端入手，要使价格下来，就只能去抑制需求。由于美联储能影响的是短期的利率水平，其一是提高短期利率，利率上升，市场中的部分资金会由消费转为储蓄，消费减少，需求降低从而抑制通胀；其二是提高利率，企业借贷成本上升，企业减少投资，流动性收缩，从而抑制需求。同时美联储还可以通过暂停或者收缩货币的供应来抑制通胀。

总体来说，此次通胀的原因在于供应端而美联储解决问题的办法却是通过抑制需求端来完成的，这就导致了不可能在短期内把通胀拉下去，或者需要付出很大的代价才能重新把通胀拉回正常水平。

与此同时加息是有代价和限制的，其一，联邦政府背负巨量的债务，加息会增加其负债成本，如果利息过高，政府还不了利息，最后可能会导致政府破产，这在本质上限制了美联储货币政策的操作上限。其二，加息抑制消费可能会导致经济衰退。

最后说一下美联储公布的货币政策的目标：美联储在年中的货币政策报告中声明了当下以及未来的货币政策目标是把通货膨胀拉到2%左右的正常水平。根据这个目标，我们可以确定，和通胀之间的战争不是一场短期的遭遇战，而将是一场长期的持久战。

### 构建加密市场周期识别模型

接下来我们会构建一个用来识别加密市场经济周期的模型，它是由一些指标构成的，会指示我们当前的市场处于一个什么样的经济周期中。在我们构建这个指标模型之前，先简单描述一下这个模型的逻辑链。根据我们的经济火车理论，影响到股票市场或者说数字货币市场的是它的上一节车厢，利率市场，即货币市场的价格。而影响利率市场的火车头是美联储的选择的货币政策，以及当前的货币政策目标。而根据当前美联储的货币政策目标，其重点在于抗通胀，所以影响到美联储货币政策的是当前的通胀水平。所以最后的问题就回到通胀水平的识别上来了，通胀水平什么时候回到合理水平，美联储才会改变其货币政策。而通胀同样会有一些领先指标，一般生产端的ppi会领先于cpi，而由于组织结构失衡导致的内生性通胀只有在失业率的上涨到一定水平时才可能得到缓解，所以失业率也是衡量通胀水平的一个领先指标。

#### 经济周期识别模型

每一轮经济周期都会经过复苏、繁荣、衰退、萧条的过程。识别当前的经济属于哪一个阶段是进行其他周期识别以及资产配置的前提。

经济指标：gdp增速， pmi，收益率曲线

gdp的增速

![季度调整的gdp增速数据](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/8604def17cf6d12004b0761b1eddae50cb69c863035fafb89458eb5ba1529d34.png)

季度调整的gdp增速数据

![dgp增速历史变化](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/34919a0806c41025c656b4ac3715950a0b0b940bc8067abcd0ffec5129cb3667.png)

dgp增速历史变化

10年与2年的国债收益率曲线

![T10Y2Y](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/d18af413734de3960a77338807545280c858d1a5db60d144c6e6524ce4f94990.png)

T10Y2Y

制造业pmi

![制造业pmi历史数据](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/204a722a134d98d33f418c00714bcc2f5859df19ab46c6a267350500172a838e.png)

制造业pmi历史数据

#### 通货膨胀周期识别模型

关于通货周期我们可以拆分为通货膨胀周期和通货紧缩周期，在不同的周期中加密市场的表现是不一样的，所以我们先构建一个模型来判断通货膨胀的周期。它也是由一些指标构成的。

经济指标

失业率，cpi，ppi，商品价格。

![美国近期失业率数据](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/85886162eba79c3e5dbf4585e983ced899aa8b2703e089ff7c6dba79b4633a93.png)

美国近期失业率数据

美国历史失业率的变化

![过去五年的失业率变化](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/d51cc2b063de5f9a9ddac66dd582645c7a18c9dc06b76ab853e5ce681c9e8378.png)

过去五年的失业率变化

首先是核心通胀率

![核心通胀历史变化](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/2a8772d9e4896c368e858a189a643b9f8c64bd7facb276768366428bc0d58f16.png)

核心通胀历史变化

核心通胀当前数据

![核心通胀当前值](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/8366cb64ac4e1533c251a7995b4851fae60bde7c94fca51e6d936104d0d6d12f.png)

核心通胀当前值

通胀率

![通胀率历史数据](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/d0b66f0f3c53b14a38c60983a254ff0824f7a9f707fe647432ab93c5e1df7e32.png)

通胀率历史数据

通胀率当前数据

![近期通胀率](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/c435d465d2ac4799d03e64b6311e87d679cc9b526f5e60c8b742a26f08a07063.png)

近期通胀率

生产者价格指数变化

![ppi](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/1b6745e77b50618419e2591bddae80b1436544256d69b8c6d365dea571eb04a9.png)

ppi

ppi近期数据

![ppi近期数据](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/4ee9e0860295e283425db50110f19923dddd6647d7575dab87f8842cdefd57cc.png)

ppi近期数据

#### 加密市场周期识别模型

**货币市场指标**

联邦基金利率

![联邦基金利率](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/d6910baec609d1f551118d034c9f02b120997b4abe54236ccc434c4cd429bb3c.png)

联邦基金利率

首先来看全球资产定价之锚10年美债利率

![10y bond yield](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/41a8fc8c8f155fdf18978948ca55d6f30cc44ca364ae3f40624d6d117494defd.png)

10y bond yield

接下来是美元指数

![dxy](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/70d34654f50b1e8ba467caa6f0a84b7efb3b8bfecc0f59777551966894ef5a7e.png)

dxy

M2供应量变化

![M2供应量变化](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/644f9d3eea9c812c99d87546f451ea61506d7922f0de2c2c45f8fe62d3f324cf.png)

M2供应量变化

资产负债表变化

![美联储资产负债表](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/5645090352a823370c63229d2ffec822ac9c67059c702de2c3e0f1499f427863.png)

美联储资产负债表

贴现率

![回购利率](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/2ebc8a1cf3636ad3776df1dc3b4a8d74e126de34af623015ebb124bac10bc5d0.png)

回购利率

**行业内指标**

稳定币供应量变化

![usdt供应变化](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/f9eaca9a9bcaacdf90a6d38cfd5fda6bc64d8b0a3e8dd1c81e2dac0662fc9a8c.png)

usdt供应变化

![usdc的供应量变化](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/429a860358c6e52d08204d5d53b3adaa32991ab7e48c545864134a635ee0a279.png)

usdc的供应量变化

![dai供应量变化](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/8e274f41b66e9fd2d1108dd9aa60e5e4f4fa1b29b79da083103308519e02bfb1.png)

dai供应量变化

![busd供应量变化](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/7bb715dd42d10e9b253c3f057ab6a4d4227cd9448f55d97b68bc3c8daa5136df.png)

busd供应量变化

btc，eth交易所大额转入转出情况。

加密恐慌指数

![恐慌指数](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/b541b39495165f5d2a4b27f77a960c601c985849355dd6b59c8fd6dfb16fd5e8.png)

恐慌指数

![恐慌指数变化](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/d776faeb8c4fad8fd678b08794c5e817046f0cff16653f348cad8691a66fbf16.png)

恐慌指数变化

**技术指标**

1.趋势指标

![btc历史价格变化](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/85eeac8380fa354307cdf663a2fb3c1535d1694022d1a2543d8c419bcdaaa3f4.png)

btc历史价格变化

btc屯币的指标

![AHR999囤币指标](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/0db04a5867ac80abbd545311b470964d2641d96cafe3e5e769b34fc93c3cb206.png)

AHR999囤币指标

2.相对强弱及背离等指标

![btc_rsi](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/8fac8a32b13e7c858de435c6c7416c1d29f9a613c74896e4b69cb37bd2017b0b.png)

btc\_rsi

### 根据模型对当前的货币政策和市场风险进行评估

模型构建完成后就是利用这个模型去对当前的货币政策和市场风险进行一个评估。

首先是判断当前的经济周期属于一个什么阶段。GDP增速正在下降，有可能连续两个季度出现负增长，随时可能进入衰退，而制造业pmi指数向下靠近50的中间线，如果低于50则表明经济开始进入衰退周期，最后是10年和2年美债的收益率曲线进入负值，长端利率和短期利率倒挂，已经表明了市场对未来衰退的预期。这些指标已经表明经济已经处于或者正在步入衰退期。

接下来是判断经济是通货膨胀和通货紧缩周期，根据当前的cpi、ppi，核心通胀，以及失业率的表现来看，目前可以得出结论是当前是属于一个通货膨胀的经济周期中。结合上面的衰退周期，一般来说经济衰退时应该是通货紧缩的，但目前刚好相反，经济衰退遇上通货膨胀周期构成了滞涨。

最后我们来判断数字货币市场的周期。先看货币市场的指标，包括联邦基金利率，十年美债收益率，美元指数，贴现率，M2供应量以及美联储的资产负债表等数据表明当前货币市场处于流动性收缩的周期，不利好位于利率市场后面的加密货币市场，只有当利率市场开始转向停止流动性收缩或者开始转向注入流动性时，加密市场才会开始结束底部。接下来我们看加密市场行业内的指标，稳定币供应量以及btc，eth中心所大额的转入转出情况，表明加密市场还处于一个流动性下降阶段。还有btc的市场恐慌和贪婪指数还处在底部区间，以及btc价格依旧处于60日以及120日长期趋势线之下，包括btc囤币指标以及相对强弱指标都还在表明当前的货币市场还处在熊市周期中，未来还会不会出现更糟糕的情况不清楚，但至少目前来看，市场还远远没有来到转向的时刻。

### 未来政策和经济可能走向

最后我们来推演一下未可能的经济走向，当然，这只是我的猜测。

1.全球高通胀会持续多久？

![全球主要经济体的经济表现](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/a5487869767d6976bfd31b632ece044abf60b2c23417cdde75ba75ff15c7fc46.png)

全球主要经济体的经济表现

很明显全球已经逐步迈入了高通胀的时代，而如果逆全球化短期没有得到改善，那么这个高通胀将是持续而且长期的。

2.美联储为了抗通胀紧缩的货币政策要持续多久？

根据最新的美联储会议的前瞻指引，加息会持续到明年年初，然后一直到2024年才可能降息。

![前瞻指引](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/736de5e307fbb9a2c08ca4db9193cb95d2c8a5a23f33c7c05f16ae5611b499c8.png)

前瞻指引

通胀短期内无法下来，而衰退却已经开始显现，所以当美联储意识到通胀已经不是主要问题而开始转向应对衰退时，加息周期可能就会结束。这个时间是多久，可能是明年年中或者更后面，我们需要时刻关注美联储的动态。

3.目前经济是否已经进入了衰退期，这个衰退期可能持续多久？

毫无疑问在我看来，经济已经开始进入衰退期，并有可能在不远的将来进入萧条，而且很可能伴随着持续的高通胀。所以未来购入一些抗通胀的资产可能会是一个不错的资产配置选择。

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