# 一文详解顶级VC豪掷1800万美金的大学生创业项目Morpho——优化资金效率的借贷协议聚合器

By [Biteye](https://paragraph.com/@biteye) · 2022-07-20

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注：本文仅做项目分析，不作为投资建议

7月12日，DeFi借贷协议Morpho完成1800万美元融资，由a16z和Variant领投，投资者包括Nascent、Semantic Ventures、Cherry Crypto、Mechanism Capital、Spark Capital、Standard Crypto 和 Coinbase Ventures。

morpho协议由Paul Frambot，一名巴黎电信和理工学院工程专业的学生，与CNRS研究总监Vincent Danos共同创立，旨在打造更高效的借贷协议。其基于现有的借贷协议，创建了一种新的点对点机制，能够为投资者带来更高收益。具体细节是什么样子呢？我们一起看一下。

一、点对池协议的现状
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想要了解新型借贷协议，得先了解传统借贷协议什么样，接下来将以AAVE及compound这两个老牌借贷协议进行介绍。如果您对此十分熟悉，可以跳至第二节。

AAVE或compound的基本原理很简单，贷方将他们的加密资产供应给协议的借贷池，获得一个APY的激励（后文将称为贷方APY）；这些加密货币将发送到池子对应的合约中，池子将返给他们对应的利息凭证（例如compound的cToken、AAVE的aToken）。而借方则需要先提供足够的抵押品，在一定的抵押率下，他们可以从池子里借出限制额度内的资产，为此，他们需要支付一定的利息（后文将称为借方APY）。

可以看出，链上借贷协议与传统贷款是具有两个显著不同点的：①链上无法核验信用，因此借方必须首先是贷方（即超额抵押），这降低了资金效率，也限制了使用场景。②借款没有期限限制（不约定归还日），只要满足抵押率要求，借款方只需支付利息便可以无限期使用。

无论是借方还是贷方，他们与协议之间的交互都是\*\*“点对池”\*\*的，借方与贷方无法直接串联起来。点对池模型是DeFi的一大突破，它具有很多优势：

①即时流动性。只要池子中有流动性，借方就可以随时借款，贷方也可以随时拿回自己的资产。

②稳定的生息场所。贷方只需将资金注入池子，便可以享有一份稳定的利息，而不用去考虑自己的资产是否真的被人借出。

③借贷利率透明。借贷双方的利率均由池中资产的利用率定义，如果利用率很低，借款利率将变得很低以吸引借款。

④永久借款——无到期日。

⑤允许单人置换流动性。由于借贷协议使用超额抵押，用户如果同时进行借贷行为，相当于在“看涨”抵押资产的同时置换了流动性。举例来说，A拥有10个ETH，并且认为三个月后ETH将由1200u上涨为1600u，因此他并不想将自己的ETH花出去；同时，他又急需一些流动性，他可以将这10个ETH存入借贷协议，在120%抵押率下借出10000u以解燃眉之急。

当然，“点对池”模型也存在一些问题：

①资金效率低下。由于“点对池”并未对借贷需求进行匹配，借款需求不足时，大量资金沉淀在池子中，并未得到有效利用；同时，超额抵押本身已经降低了资金的利用率。类似于现实世界基于信用体系的大量借款需求无法被发掘。

![AAVE在ETH上的借贷池中，资金利用率不足30%](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/1098debcd36d44e852940611c15852b43fe8215ad812563ffb0e7d07daf8a336.png)

AAVE在ETH上的借贷池中，资金利用率不足30%

![借贷协议锁定了超过40%的DeFi流动性，约是DEX的1.5倍，其30d-ROA却只有DEX的1/4](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/8aa25edcf3c438862795b5bbe178d885b4dc1907814a086ebdf2eead5c7a4437.png)

借贷协议锁定了超过40%的DeFi流动性，约是DEX的1.5倍，其30d-ROA却只有DEX的1/4

②借贷利差大。大部分借贷协议的借款APY远高于贷款APY，这很大部分原因来自于低的资金利用率——由于贷款人面对借贷池子是平等的，无论资金是否闲置，他们都将获得奖励，而这些奖励只能来源于对借款人所支付利息的“平分”。

③利率缺乏市场调节。大部分现有的借贷协议均用已知算法确定利率公式，并通过DAO治理等方式（比如compound）进行调节，使得借贷利率无法正确配合市场供需——贷款人之间不存在竞争，借款人也得不到好处。

二、点对点协议的现状
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在“点对池”模式出现之前，ETHLend早在2017年就尝试了“点对点”借贷模式，然而其并没有获得成功，直到其在2018年被整合入一家新的公司：AAVE（并加入了“点对池”大军）。

所以“点对点”为何失败呢？

先来看一下ETHLend的工作流程：

①借款人通过 ETHLend 接口创建智能合约，以在预定义的期限和预定义的利率内请求 ETH 贷款。然后他们将提供他们选择的任何 ERC20代币作为抵押品。抵押金额由借款人定义。

②潜在的贷方可以浏览所有待处理的报价并接受他们想要的报价。一旦被接受，借款人将收到请求的 ETH，他的抵押品将被锁定。

③到期时，借款人将向贷方偿还利息并取回抵押品。在违约的情况下，贷方将收到抵押品（而不是 ETH）。

![来源: https://github.com/ETHLend/Documentation/blob/master/ETHLendWhitePaper.md](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/a595967a776e1cdd76ecd31503f2ff7f7c861adb91c4b607783452b58bfe5ba0.png)

来源: https://github.com/ETHLend/Documentation/blob/master/ETHLendWhitePaper.md

这种模式非常接近于原始的借贷市场：借款人先发出自己的借款需求，并提供抵押品以找寻合适的贷款人。如我们在日常生活里感知到的那样，想要借钱的人总是先提出想借多少钱，并且为了让别人愿意借给他，给出自己所能支付的利益，以及所能抵押的物品。

这种方式有什么好处呢？

①资本效率高。贷方借出去的钱是100%为借方所用的，因此贷方获得的利率也是较高的。

②未经许可的抵押品。借方可以抵押任意ERC20而不是局限于“点对池”模式中预先被许可的寥寥数种。这是因为贷方拥有主动选择权，点对点的匹配并不需要平台的许可。

③需求的自由匹配与完全满足。在这种模式下，借贷双方一旦匹配，就意味着二者的需求是被完全满足的。贷方可以自由评估借方，借方也可以根据自己的紧迫程度提供不同利率。

同样地，ETHLend的“点对点”模式存在很多缺点：

①定期贷款。借方在发布借款需求时，必须限定合理条件以求贷方接受。如果借方要求永久贷款，意味着其必须提供高额利息以吸引贷款者，这并不现实。

②如果借方违约，贷方无法拿回自己的资产，只能以借方的抵押品作为补偿。

③缺乏清算机制。抵押品的设置要求贷方能够预测抵押品的价格波动，如果抵押品跌至借款金额以下，借方有激励违约，贷方将受到损失。

④匹配的等待期。点对点匹配是个漫长的过程，而借款人的需求却往往是即时的。

综合来说，ETHLend诞生的2017年仍是DeFi初期，当时甚至没有DEX，以至于很多基础设施难以跟进，比如提供价格的预言机，比如提供流动性的AMM。这使得ETHLend的失败成为了不合时宜的必然。直到ETHLend团队转向了点对池模式的AAVE，才造就了今日的借贷巨头。

三、morpho简介与核心优势
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对比“点对池”与“点对点”模式，我们可以发现二者各有优劣，将其总结如下表：

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/7bf8442d4960d550cc17025a5eafd6414a743ca1e3e76881be9ad3498890a649.png)

那么存在一种模式，能够有效地结合“点对池”与“点对点”模式的优点吗？

终于来到主题了——这就是morpho协议所要发挥作用的地方。

morpho实际上是一个基于现有借贷协议的聚合器，其以现有借贷池子为基础，在提供相同流动性的前提下，通过点对点方式无缝匹配用户，提高了借贷池头寸的资本效率，同时也提升了借贷双方的体验。

以compound的底层借贷池为例，无论用户是直接使用morpho，抑或是将资产存入compound后获得的cToken存入morpho，其都是可以正常获得贷方APY的。与此同时，morpho将为该用户进行借方的匹配，当匹配到借款人后，二者都将获得改进后的P2P APY，该APY高于贷方APY，同时又低于借方APY，这对双方都是更好的激励。

![morpho协议界面。P2P APY成为一个对借贷双方皆具吸引力的选项](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/255a81c8a5e77947577e150851d330937d6fc1be1f0b4057eccf45632effa25f.png)

morpho协议界面。P2P APY成为一个对借贷双方皆具吸引力的选项

![P2P APY可以视作借方APY与贷方APY的平均](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/f6815d68b17efe623a87d9ce2849daa184ed0b76ff90bd3c4cd1e2d616ea4031.png)

P2P APY可以视作借方APY与贷方APY的平均

**债务跟踪机制**

为了同时跟踪所有用户的债务及存款余额，morpho将存款余额与借款分为两个变量：onComp和inP2P。onComp以cToken/aToken等计量，而inP2P则用类似的mToken计量，用以描述债务。

举例来说，假设1ETH=100cETH，A向morpho存入1ETH，其余额为：

_onComp: 100cETH; inP2P: 0mETH;_

现B借了1ETH（与A匹配），假设1ETH=100mETH，则A的余额将变为：

_onComp: 0cETH; inP2P: 100mETH;_

一年后，如果P2P APY仍处于1.5%，则mETH彼时的价格将是1ETH=98.5mETH。

**匹配引擎**

P2P仍然无法完全平衡供需，市场上总会出现存款人数 n 大于借款人数 k 的情况。morpho为此设计了\*\*“匹配引擎”**，匹配引擎将在存款人中选择 k 个享受P2P APY，而剩余 n-k 个则依旧放在底层借贷池中享受原定利率。也就是说，即使用户未被匹配，morpho仍能够保证**至少不低于\*\*compound等底层借贷池的利率。

**代币经济学**

协议拥有自己的代币$MORPHO，目前仅能获知$MORPHO的用例。$MORPHO可用于参与协议治理，影响匹配引擎，以及用来激励某些有利于协议的行为，比如流动性挖掘计划。

以对匹配引擎的影响举例，一个行为良好的用户，可以获得比普通用户更好的利率体验；又例如被称为“频谱模型”的匹配规则，用户可以将他们的$MORPHO代币质押，以拥有与他们质押份额成正比的“频宽”，而每当借款人发起借款，协议都会按照“频宽”占比来选择与其匹配的存款人。

morpho为其代币规定了众多用例，以突出其实用性。关于token flow、代币分配、释放等，协议尚处早期，官网暂未透露相关信息。

**morpho的核心优势**

由此，morpho建立起自己的核心优势：

①即时流动性。morpho建立在底层借贷池之上，无论借方与贷方是否为点对点匹配，均可以随时进出协议。

②稳定生息，并且拥有比现有点对池更高的收益期望值。

③借贷利率透明，且由市场决定。为morpho未来版本里，将引入贷方竞争机制，这一方面会降低借方成本，另一方面也促进资金效率的提高。

④永续借款。这延续了点对池模式的优势。

⑤便捷。作为一个聚合器，用户可以完全不接触底层各种借贷池，只需在morpho中简单操作。

⑥资本效率高。贷方的资金要么在借贷池中，要么被匹配（完全利用）。

⑦充足的流动性支持。伴随着对更多借贷协议的组合而发生。

四、morpho的现状与未来
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morpho目前仅支持compound底层借贷池。在morpho官网的[analytics页面](https://compound.morpho.xyz/analytics?network=mainnet)可以看到，morpho协议自五月底launch以来，吸收的流动性不断增长，并在近期暴增，贷款人提供的流动性已超过1亿美元。借款金额达到6千万，资金利用率达到60%以上，远超AAVE的30%。

![morpho的匹配引擎也发挥了良好的作用，完成了两千万美元额度的点对点匹配，匹配效率超过90%。](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/137892071205f6fe5d3b0fbf28aacd5b57d8b0c14bb2f71be150112e106732dc.png)

morpho的匹配引擎也发挥了良好的作用，完成了两千万美元额度的点对点匹配，匹配效率超过90%。

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/a0cc3287c4475c806841f167f58c96bb2292ff3ebef2036ec6d2ed2c70cfc5a9.png)

7月14日，morpho的【Epoch1】结束，将向参与用户分发35万枚$MORPHO，该 Token 为 ERC-20 形式，目前不可转让，治理层将在未来几个月内投票激活其可转让性。同时【Epoch 2】开启，将有共计 170 万枚 MORPHO 分配给在 Morpho 上存款和借款的人。

morpho正在积极接入AAVE借贷池。据[compound官网](https://compound.finance/markets)显示，贷方提供的总流动性达到36亿，而[AAVE](https://app.aave.com/markets/)则有60亿。以目前morpho已经吸收的1亿流动性来看，其仍然具有巨大的发展空间（morpho与底层借贷协议并无竞争关系）。

在[初版白皮书](https://s3.us-west-2.amazonaws.com/secure.notion-static.com/7be08aee-a561-4405-a83d-43e84d17445e/morpho-chinese.pdf?X-Amz-Algorithm=AWS4-HMAC-SHA256&X-Amz-Content-Sha256=UNSIGNED-PAYLOAD&X-Amz-Credential=AKIAT73L2G45EIPT3X45%2F20220717%2Fus-west-2%2Fs3%2Faws4_request&X-Amz-Date=20220717T163605Z&X-Amz-Expires=86400&X-Amz-Signature=f1c4400b6307e21cb646111ce8d39f0d04be3a7e474ce1081ada92d50f5757bd&X-Amz-SignedHeaders=host&response-content-disposition=filename%20%3D%22morpho-chinese.pdf%22&x-id=GetObject)中，设想了协议演变的三个步骤：

①流动性优化器（Caterpillar）。morpho目前仅支持compound，未来计划纳入AAVE等更多底层借贷池。在聚合流动性后，morpho将为用户提供更优的即时性体验。用户总可以找到对应的底层池子来提出自己的流动性，举例来说，用户或许不能在compound上撤回资金，但能在AAVE上做到。

②利率竞争市场（Chrysalis）。morpho对借贷市场带来的一个重大变化是，**贷方将可以在费率上自由竞争**，而非被迫享受低效率的现有借贷池利率，或者是中间费率。这其实在ETHLend产品之上已初见雏形，但彼时缺乏基础条件，morpho依靠流动性聚合，有能力实现这一点。

③理想的订单簿模式（Butterfly）。Butterfly是morpho协议的长期愿景，彼时morpho将摆脱对底层PLF的依赖，以一种更普遍的订单簿形式出现，借贷双方分别作为买方及卖方，针对标的资产提议订单。每一个提议的头寸都会被morpho以一种即时、自动且有效的方式连接起来。

morpho基于compound、AAVE等现有PLF搭建聚合器，致力于优化借贷协议的资金效率，通过对现有PLF的“帕累托改进”，吸引更多用户转向morpho协议。morpho的愿景，或许是成为未来DeFi乐高大厦的一个关键组件，它能够走多远，我们拭目以待。

风险提示：
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1、清算风险。已进入点对点匹配的借贷不存在清算风险，同时，即使借款人无法还款，其抵押物将被用于底层借贷池中，贷款人仍能从流动池中获得保障。因此，morpho的清算风险来自于底层的借贷池。

2、协议风险。目前，协议代码经过多方审计（以下为官网列出的auditors）：

![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/a1f3cce6b8070dc14fa73c23d4852aa95eefed4e2b66c8b27f221d36f56e92c5.png)

参考资料
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官网：[https://compound.morpho.xyz/](https://compound.morpho.xyz/)

文档：[https://docs.morpho.xyz/](https://docs.morpho.xyz/)

其他：

1.  [The DeFi Sector Map](https://messari.io/article/the-defi-sector-map?referrer=author:dustin-teander)
    
2.  [Lending pools: an imperfect breakthrough](https://medium.com/morpho-labs/lending-pools-an-imperfect-breakthrough-357962c34364)
    
3.  [Peer-to-peer lending: too early to work? — The ETHLend case](https://medium.com/morpho-labs/peer-to-peer-lending-too-early-to-work-the-ethlend-case-6b50e1234ec6)
    
4.  [Morpho: the best of two worlds](https://medium.com/morpho-labs/morpho-the-best-of-two-worlds-1d8b641b8393)

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*Originally published on [Biteye](https://paragraph.com/@biteye/vc-1800-morpho)*