# 以太坊DVT赛道-SSV估值 By [damian-dyor.eth](https://paragraph.com/@damian-dyor) · 2023-03-02 --- 在很多情况下，对某一事物进行估值其实是非常困难的，在分析师得出最后的估值之前，必然会引入众多的假设来辅助结论的产生，而对每一条假设，其中都必然掺杂了很强的主观色彩，而分析师所能做的，就是在主观的迷雾中，尽量找到一些客观的证据来辅佐自己判断方向，仅此而已，所以我需要陈述的是：本文完全是建立在本人尽可能获得客观数据后，基于主观假设的成果，欢迎大家各抒己见，一起交流讨论 本文思路：首先获得 01-Jan-2023 的ETH供给量，通过年复合通缩率，计算出 01-Jan-2025 的ETH供给量，再通过质押率计算出验证者节点个数，从而计算出 01-Jan-2025 的质押奖励，再通过SSV的市场占比，收费分成最终计算出 01-Jan-2025 单个SSV Token的价格，在这其中，需要引入很多假设，下文会通过加粗的字体标记出来 * * * > 以太坊2023年初供应量（Total Supply of Ether on 01-Jan-2023） > -------------------------------------------------- 从[Ultra Sound Money](https://ultrasound.money/)的数据库中，可以找到，在 01-Jan-2023 时ETH的供应量为：120,525,886.37枚，这将作为计算的起点 ![Fig1. Total Supply of Ether on 01-Jan-2023](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/4ac4cb28f54f07bca811b4f26ac2846e5589a241cb74b8379dba021217ee3dbe.png) Fig1. Total Supply of Ether on 01-Jan-2023 * * * > 以太坊的预期年复合通缩率（Anticipated Compound Annual Deflation Rate of Ether） > ----------------------------------------------------------------- 想要知道估计以太坊的预期年复合通缩率，就系要先要清楚，是什么导致了以太坊的通缩，以及通缩的程度与什么有关。在以太坊伦敦升级以后，将Gas费分为：`base_fee`和`priority_fee`，其中`base_fee`会被燃烧，退出流通，同样的，如果验证者有行为不规范，会受到惩罚，这些被没收的以太坊实际上也被燃烧了，而以太坊的增发则是通过奖励的形式发放给验证者，当燃烧量大于了增发量，也就导致了通缩，具体的机制可以查看我的另外两篇科普： * [以太坊2.0-奖励与惩罚机制](https://mirror.xyz/damian-dyor.eth/Ffu2eFppO39c1DAgj06GF40aZhFqu7kMMnXfCHjBQLQ) * [以太坊2.0-Gas and Fees](https://mirror.xyz/damian-dyor.eth/_4r0yr-68cZeC_xDyiC0OoQ4MyJhvY-Ih-ghZp96d08) 当网络越拥挤，`base_fee`会以最大每个区块12.5%的增长率增加，也即加速了燃烧，而此时，验证者的奖励会因为`priority_fee`的攀升而增加，但需要注意的是，`priority_fee`的以太坊并不是新增发的，所以并不影响以太坊供应量，所以我们容易得到结论：当以太坊链上交易量越多时，通缩也越严重，当以太坊链上交易量越少时，通缩则越轻，甚至会变为通胀 ![Fig2. Total Supply of Ether](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/2076723933824ead25180637a242dec1c4fe9020795d2b3b506e9bbe2624cd69.png) Fig2. Total Supply of Ether 观察上图，可以发现在今年年初的迅猛上涨之前，市场低迷，链上交易量萎靡，大致呈通胀，而今年年初价格以太坊价格上涨时，链上交易量增加，以太坊供应量迅速下降，呈通缩，由此也验证了上面得到的结论。但是链上交易量的影响因素众多，通缩率必定是一个波动性极强的指标，为了更好的估计以太坊的预期年复合通缩率，需要拉长时间跨度，而自伦敦升级以来，到目前为止573天，引入**假设1：选用这573年内的通缩数据得到以太坊的预期年复合通缩率为：0.99%** 此时可以算出 2025 年的平均以太坊供应量为： 120,525,886.37 * (1 - 0.99%)^2 = 118,151,286.56 120,525,886.37 * (1 - 0.99%)^3 = 116,981,588.83 （118,151,286.56 + 116,981,588.83）/ 2 = 117,566,437.69 * * * > 预期以太坊价格（Anticipated Price of Ether） > ----------------------------------- 如果说 01-Jan-2025 时以太坊供应量会因为通缩率变化大而不好判断，那么 01-Jan-2025 时以太坊的价格就更加无法预测，所以引入**假设2：01-Jan-2025 时以太坊的价格为 4000 USD** * * * > 预期质押率及质押收益率（Anticipated Stake Rate and Yield Rate of Stake ） > ------------------------------------------------------------ 接着就需要估计 01-Jan-2025 时以太坊的质押率，质押率若太低，以太坊会提高年化收益率，来吸引更多的质押，而质押率太高，收益率又会太低，风险收益不对称，且会影响流动性，所以个人认为，质押率会稳定在某一水平之上，较平稳运行 从[Staking lunchpad](https://launchpad.ethereum.org/en/)的数据可知，目前（02-Mar-2023）： * 活跃的验证者数：534,332 * 排队待进入的验证者数：8,769 * 已质押的以太坊数量：17,098,467 * 验证者平均账户余额（包括奖励）：33.99 * 质押的年化收益率：3.6% * 以太坊供应量：120,479,579.67 可以计算出，当前的质押率为：14.19% 考虑到对数字货币的投资其实与股票很类似，不仅可以通过自身的价格涨跌盈利，也可以获得类似股票分红的质押收益，美股科技股的股息率平均约为2%，再加上0.5%风险溢价，所以**假设3：以太坊的质押率达到稳定时，其质押收益约为2.5%** 验证者越多，全网收益总额越多，但单个验证者受益越少，可以从`base_reward`的计算公式看出： base_reward = effective_balance * (base_reward_factor / (base_rewards_per_epoch * sqrt(sum(active_balance)))) 不考虑`effective_balance`和`active_balance`的区别时，验证者变为原来的N倍后，单个验证者的`base_reward`变为原来的 1/sqrt(N)，暂不考虑其他收益来源，当质押收益为2.5时，质押以太坊数量： 14.19% * ( 3.6% / 2.5% ) ^ 2 = 29.42% 引入**假设4：01-Jan-2025 时以太坊的质押率为 29.42%** * * * > 预期SSV费率及市场份额 > ------------ 目前的质押赛道来看，以Lido为例，Lido会抽走10%的质押收益作为服务费用，个人认为SSV可能会向质押服务提供商收取的费率为10%，所以引入**假设5：SSV会收取整个以太坊质押收益的1%作为收入** 目前以太坊DVT赛道有两个项目，分别是SSV和Obol，SSV有先发优势，所以引入**假设6：SSV未来在以太坊中的市场份额为70%** * * * > SSV估值 > ----- Annual revenue of SSV（2025）: 117,566,437.69 * 29.42% * 2.5% * 1% * 4000 = 34,588,045.97 利用DCF Valuation Model（real interest rate = 4%）列式，并对等比数列求和求极限： lim 34,588,045.97 * (1/1.04 + 1/(1.04^2) + ...) = 34,588,045.97 / (1 - 0.9615) = 899,289,195.21 在SSV保持10,000,000不增发的情况下，SSV token在 01-Jan-2025 时的价格为 : 899,289,195.21 * 70% / 10,000,000 = 62.95 * * * > 情景分析（Scenario Analysis） > ----------------------- 这里对不同假设有稍微修改，做一个简单的不同情景下的分析： ![Fig3. Scenario Analysis](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/fda819eba8a007b681fb23a5b7ffb715447e74d143d7e84ba283de640a418052.png) Fig3. Scenario Analysis [Subscribe](null) --- *Originally published on [damian-dyor.eth](https://paragraph.com/@damian-dyor/dvt-ssv)*