# 패러다임이 잘못된 이유: rETH가 stETH를 뒤집는 방법

**Published by:** [Deukey](https://paragraph.com/@deukey/)
**Published on:** 2023-03-22
**URL:** https://paragraph.com/@deukey/reth-steth

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##이것은 번역본입니다.## 원문: https://mirror.xyz/jasperthefriendlyghost.eth/pnaLyH6W4j58vfypsOKHciF_BM5HFvTkouTd9uThesM 원저자: jasper_the_friendly_ghost(jasperthefriendlyghost.eth)(Rocket Pool 커뮤니티 대변인) 번역자: RocketPoolKorea.eth(deukey.eth) stETH가 직면한 사회적 및 경제적 역풍과, 이러한 역풍이 rETH에 순풍을 일으키는 시장 상황에 어떻게 반영되는지, 광범위한 LSD 시장에 대한 분석 및 일반적인 Rocket Pool의 강세 전망에 대한 분석 고지: 저는 Rocket Pool 개발 팀으로부터, Rocket Pool 커뮤니티 대변인으로서 소액의 주당 급여를 받고 있으며, 저의 자발적 기여에 대한 대가로 지난 몇 년 동안 저에게 기부된 상당량의 RPL 토큰을 보유하고 있습니다. 저는 LDO와 SWISE 토큰 모두 소량 소유하고 있습니다. 저와 함께 이 문서를 검토하고 편집해 주신 silvv.eth와 Nick Ashley에게 특별한 감사를 드립니다. 그림의 출처는 sleety.eth입니다. 추가적으로, 글 작성에 대한 인풋을 제공하거나 언급된 항목에 기여하여 이 문서에 기여한 Rocket Pool 커뮤니티의 모든 사람들에게 감사드립니다.목차1 - 권력은 법이 아니다독점자 전략2 - stETH 성장에 대한 사회적 역풍공격 가능한 거버넌스빠르게 변화하는 수수료/인센티브 구조멀티체인 딜레마검증자 선정3 - stETH 성장에 대한 경제적 역풍스테이킹--무위험인가 위험 수수료인가?실행 위험꼬리 위험중앙화 위험4 - 오렌지 연쇄반응오렌지 크립(The Orange Creep) - 인출 활성화 이전오렌지 마이그레이션 - 인출 활성화오렌지 미래 - 인출 활성화 이후5 - 새 도전자의 등장cbETH의 유출frxETH - 유동성 vs 설계그림자에 쌓인 슈퍼 Stakewiser로켓티어의 성찰6 - 과소평가된 거래상대방 토큰노믹스의 기술 7 - 결론 8 - 추신1 - 권력은 법이 아니다파레토 원리(Pareto principle) 또는 멱법칙(Power law)은 소수의 개인이나 집단이 불균형한 양의 자원이나 결과를 통제할 때 발생하는 현상이다. 이것은 경제학, 사회학, 생태학을 포함한 많은 다른 분야에서 볼 수 있다. 예를 들어, 세계적인 부의 분배는 종종 파레토 원리를 사용하여 기술된다. 파레토 원리는 웹3 투자 회사인 Paradigm의 Hasu와 Georgios의 (지금은 유명해진) 연구 논문의 토대였다. 그들은 유동성 스테이킹의 본질에 대해 쓰면서, 이더리움의 지분 증명(PoS) 시스템은 사회적으로 확장 가능하고 MEV(Maximal Extractable Value)를 수용함으로써 가능한 최고의 수익을 제공하는 풀에 의해 지배될 것이라고 주장했다. 그들은 대부분의 스테이킹된 ETH가 중앙화된 거래소나 선점 효과를 가진 덜 중앙화된 대안에 의해 통제되는 파레토 분포를 초래할 것이라고 주장했다. 퍼스트 무버(first mover)로서, 이 주체(entity)는 시장에서 가장 많은 시간을 확보할 것이며 따라서 단순히 생각하면 가장 신뢰할 수 있는 것처럼 보일 것이다. 이는 일반적으로 린디(Lindy) 효과로 불리며, 시장에서 보낸 시간이 증가함에 따라 투자자들의 신뢰도가 증가한다는 것이다. 초기 시장 선점의 또 다른 이점은 유동성이 유동성을 낳는 경향이 있다는 것이다. 유동성은 프로토콜의 생명선이며, 이름에서 알 수 있듯이 유동성 스테이킹 항목에서는 더욱 중요하다. 저자들은 DeFi에 사용되는 이더리움 유동성 스테이킹 파생상품(LSD) 토큰 전체 시가총액의 90%(이는 멱법칙에서 제시할 수 있는 수치보다 훨씬 높다)를 압도적으로 차지하고 있는 프로토콜인 Lido를 지속적으로 인지시킬 것이다. https://www.paradigm.xyz/2021/04/on-staking-pools-and-staking-derivatives 파레토 원칙은 완전한 생태계 지배를 막는 일부 환경 제한 압력이 있을 때만 적용된다. 예를 들어, 생물 생태계에서 포식자와 먹이 개체군 사이의 균형은 두 개체군을 견제할 수 있다. 하지만 사냥이나 외래종 도입 등 인위적인 차질이 빚어지면 생태계가 붕괴될 수 있다. 지분증명 ETH가 이미 멱법칙 분포에 있다는 주장은 종종 중요한 구성 요소인 제한 압력을 간과한다. 로지스틱 곡선에 의해 모델링된 야생 동물 개체군의 성장 단계를 통해 이러한 제한 압력이 예시되는 것을 볼 수 있다. 첫 번째 단계에서, 기하급수적인 성장으로 인구는 본질적으로 0에서 한계수치까지 빠르게 증가한다. 곡선의 중간에서, 인구성장은 변곡점에 도달하고 제한 압력이 증가하기 시작하면서 느려진다. 포식종의 경우, 이것은 과다 사냥으로 인한 먹이량 감소일 수 있다. 곡선의 마지막 부분은 수용 한계치에 근접하는 모습을 나타낸다. 즉 위험 또는 식량 부족이 추가적인 인구 성장을 억제하는, 인구 상한선에 대한 점근 관계를 나타낸다. 여기에서 해당 종은 지배적이나, 또한 어느 정도 변동이 존재하는 생태계 장악력을 보여준다. 추가적인 성장은 자원을 감소시켜 인구 붕괴를 야기할 수 있어 거부될 것이며, 또한 이로써 결국 자원이 다시 풍부해질 수 있음에 따라 인구를 다시 증가시킬 것아다(이는 곧 소정의 평형 상태를 중심으로 하는 일정한 순환이다). 여기에서, 이제 제한 압력을 없애면 어떤 일이 일어날까? 박테리아 집단에는 어떤 일이 일어날까? 그것은 끝없이 먹어댈 것이다.시간 경과에 따른 샘플 박테리아 집단 성장 그래프는 균락 역학의 기하급수적 단계, 성장 둔화 단계 및 인구 정상 상태 단계를 차례로 보여준다.독점자 전략나는 Lido가 이더리움 LSD 시장에서 지속 불가능할 정도로 높은 비중을 유지하기 위해 멱법칙 역학을 인위적으로 억제해왔다고 본다. 이 행동의 장기적인 영향은 단순하며 피할 수 없다. 끝이 없어 보이던 유동성 인센티브가 고갈되고, DeFi 연계 격차가 줄어들면서 시장의 보이지 않는 손이 파레토 분배를 향한 회귀를 주도할 것이다. 합리적인 시장 참여자들이 위험을 분산시킴에 따라 Lido의 LSD 토큰(stETH)의 완전한 지배력은 떨어질 것이다. 미국 연방준비제도(Fed·연준)가 코로나19 대유행에 대응해 수십억 달러를 찍어낸 것과 마찬가지로 Lido는 매달 수천만 달러에 달하는 커버넌스 토큰(LDO)을 빠르게 부풀려 살포하고 있다. Lido는 그들의 stETH LSD의 유용성을 높이기 위해 비용을 지불함으로써 Hasu와 Georgios의 논문에 요약된 퍼스트 무버 이점을 확고히 하려고 시도해왔다. 따라서 일반 투자자들은 무차별적 LDO 인센티브 지급에서 기인하는 내포된 위험이 있음에도 불구하고, stETH의 상승된 가치를 추구하는 이기적이고 이익을 추구하는 시장 참여자들과 함께 죄수의 딜레마에 직면한다. Lido가 쓴 가면은 2022년 6월 3AC(Three Arrows Capital) 붕괴 당시 잠시 벗겨졌는데, 이때 stETH는 ETH에 비해 -6.6%의 위험 할인을 빠르게 유도하여 약 18개월의 보상이 일시적으로 소멸되었다. 이러한 할인을 통한 위험의 구체화가 Lido가 현재의 멱법칙의 다수자로서의 자리를 상실하고 있는 증상이라는 것을 이해하기 위해서는 Lido의 끈질긴 시장지배력 추구에 역행하는 사회적, 경제적 역풍을 고려해야 한다. 그런 다음 기술적인 의미에서 Rocket Pool이 Lido에 도전하기 위해 어떻게 확장할 수 있는지 설명한다. 이러한 규모 확장은 세 가지 단계로 구분된다. 즉, ETH의 인출 활성화 이전 단계와 인출 활성화 단계 및 인출 활성화 이후 단계이다. 이후 cbETH, frxETH, osETH를 중심으로 rETH가 stETH를 뒤집는 과정에 영향을 줄 수 있는 경쟁자에 대해 논의한다.2 - stETH 성장에 대한 사회적 역풍Hasu와 Georgios는 사회적 관점의 주장을 다음과 같이 제시한다:“PoS 보안에 중요한 한 가지 지표는 단일 주체가 얼마나 많은 지분을 통제하느냐이다. [중앙집중형] 거래소의 경우 15~30%, 그 이상에서는 이더리움 생태계의 권력 집중화에 대한 사회적 우려가 있을 수 있다. 탈중앙화 스테이킹 풀은 DAO의 각 개별 검증자(validator)가 너무 크지 않고 인출 자격 증명(withdrawal credentials)을 변경/투표할 수 없는 한 네트워크의 얼마만큼의 지분을 차지해도 무방하다. 우리는 이 시점에서 탈중앙화 스테이킹 풀이 그것의 모든 거버넌스 기능성에서 탈피했다는 것이 얼마나 중요한지 강조해야 한다. 수수료, 인출 주소, 검증자 선정(validator registry)은 사람의 입력에 의해 변경될 수 없다.”이탤릭체는 원글에 있던 것이지만 강조는 내가 넣은 것이다. 이 섹션에서 저자들은 중앙화 거래소에 적용되는 사회적 한계선이, 필수 거버넌스 기준을 충족하는 탈중앙화 프로토콜에는 적용되지 않을 수 있다고 제안한다. 프로토콜의 지속적인 성장과 지배에 대한 저항을 적극적으로 만들고 있는 것은 바로 이러한 기준을 충족시키지 못한 Lido의 실패이다. Lido는 둘 다 가질 수 없다. 그들은 탈중앙화 프로토콜임을 천명하며 중앙화된 주체처럼 성장할 수 없다.공격 가능한 거버넌스Lido는 현재 네트워크의 30% 이상을 차지하고 있으며, 이는 3대 중앙화 거래소를 합친 것보다 더 큰 규모이고, 여전히 거버넌스에 의해 좌우된다. 2년 전에 그들의 중요한 강조에도 불구하고, Hasu와 Georgios는 이제 거버넌스 최소화가 2020년 논문의 핵심 부분이었다는 것을 편리하게도 잊은 것 같다. 성장에 대한 Lido의 맹렬한 욕구와 대조적으로, "모든 거버넌스 기능을 제거"하기 위한 조치는 눈에 띄게 부진했다. 업데이트된 이중 거버넌스 구조는 LDO 홀더들에게 투표권을 부여하고 stETH 보유자에게 2차적인 거부권을 부여한다. 하지만 이것이 Lido의 거버넌스를 축소하기 위한 아무런 실질적인 조치가 취해지지 않았다는 사실에 대한 주의를 분산시키는 것으로 작용한다면 - 이더리움의 영향력 있는 핵심 개발자들 중 일부의 분노를 당연히 이끌어낼 것이다. 권력을 가진 주체는 변화하거나 통제를 포기하는 데 느리다. 이 집단 내의 개인이 부패하면 핵심 Lido 프로토콜에 대한 상당한 부정적인 변화에 영향을 미칠 수 있으며, 이는 광대한 이더리움 생태계를 감염시킬 것이다. 한 가지 예시로, Lido가 부가 가치 추출을 위해, 멀티-블록 MEV나 reorg 공격과 같은 방식으로 이더리움 네트워크에 대한 과도한 통제력을 남용하는 것이다. F2Pool은 블록체인 합의를 소규모로 공격해 자체 수익을 올리는 것으로 이미 알려져 있기에, 순수하게 이익만을 추구하는 이더리움 조직으로서는 이러한 합법이지만 부도덕한 행위가 금기시되지 않는다는 선례가 이미 존재한다. Lido가 직접 고른 검증자(validator)들에게 이러한 부도덕한 가치 추출 방법을 대규모로 구현하도록 강요한다면 이더리움 자체의 신뢰할 수 있는 중립성이 도전받게 된다. 이러한 카르텔화의 위협은 정확히 Hasu와 Georgios가 거버넌스 통제가 있는 모든 프로토콜이 시장 점유율에 대한 엄격한 상한선을 가져야 한다고 강조하는 이유이다.Danny Ryan, Ethereum Foundation - https://notes.ethereum.org/@djrtwo/risks-of-lsd다른 유동성 스테이킹 프로토콜을 검토하는 것으로 거버넌스에 대한 흥미로운 대조를 보여줄 수 있다. Rocket Pool은 엄격하게 통제되고 중앙화된 구조를 피하면서, 서로 다른 이해관계자 그룹 간의 대략적 합의를 통해 운영된다. 전반적인 프로토콜 방향은 노드 운영자 DAO(pDAO)에 의해 주도되며, 변경 사항은 핵심 개발팀에 의해 처리된다. 핵심 개발팀은 이더리움의 핵심 이념에 대한 강력한 일치를 다양한 방식으로 입증했다. 먼저 2018년 말 이더리움 핵심 개발자들이 Casper에서 스테이킹 계약을 변경했을 때 핵심 개발팀은 작업을 완전히 갈아엎고 기꺼이 처음부터 다시 시작하였다. 게다가, 핵심 개발팀은 Rocket Pool의 시장 점유율에 대한 스스로 설정한 상한선을 구현하겠다는 의향의 성명서를 발표했다. 실제 구현은 프로토콜 업그레이드를 검토하고 실행하기 위해 독립적으로 운영되는 두 번째 외부 DAO(이하 oDAO)에 의해 제어된다. oDAO는 이더리움 생태계 전반의 주요 당사자들로 구성되며, 재정적 유대, 상당한 사회적 자본, 이더리움의 핵심 원칙과의 자연스러운 일치라는 세 가지 유대의 조합으로 강력하게 결속되어 있다. pDAO 내에서 개인의 제곱 투표권(quadratic voting power)은 검증자 수와 RPL 유틸리티 토큰의 상한 금액에 모두 연동된다. 즉, 개인은 Lido의 거버넌스 구조에서처럼 단순히 많은 양의 LDO 토큰을 보유하는 것이 아니라, 네트워크에 참여하여 일정량의 RPL 토큰을 스테이킹함으로써 비로소 투표권을 얻는다는 것을 의미한다. 따라서 Rocket Pool의 거버넌스는 더욱 견고하고 소수의 개별 그룹에 의한 조작에 덜 취약하다.Daily Gwei 채널을 운영하는 Anthony Sassano는 2022년 12월 17일 oDAO에 합류하였다이러한 다자간 거버넌스 시스템은 공격으로 발생할 취약성을 방지한다. 사실, 이는 이더리움 자체의 대략적 합의를 반영하는 것으로, 여러 당사자가 핵심 개발자를 향해 신호를 보내지만 어느 한 당사자가 단독으로 그렇게 할 수는 없다. Rocket Pool의 거버넌스는 아직 초기 단계이지만, 완전한 탈중앙화를 향한 체계적이고 신중한 진행을 통해 프로토콜이 사회적 공격의 희생양이 될 가능성을 낮추고 있다.빠르게 변화하는 수수료/인센티브 구조Lido와 같은 프로토콜이 스스로 상한선을 설정하도록 자초하는, Hasu와 Georgios가 제기한 거버넌스 적신호 중 하나는 "수수료는... 사람의 입력에 의해 변경되는 것을 허용해서는 안 된다"는 것이다. 이러한 입장과 달리, Lido의 수수료는 변경될 수 있을 뿐만 아니라 활발하게 조정되고 있다. 프로토콜의 최고 10%의 수수료 비율은 고정적이지만, 최근 이 자금의 흐름은 보험에서 마케팅과 같은 다른 용도를 위하여 더 일반적인 자금으로 전환되고 있다. LDO 토큰 홀더들이 이 변경에 투표하여 자신들의 입지를 강화하는 한편, stETH 토큰 홀더들을 위험에 빠뜨렸다는 사실은 Lido의 거버넌스가 실제로 얼마나 효과적인지에 대한 의문을 제기한다. 핵심 창립자 그룹이 결정한 투표에 따라 Lido의 전체 보험 프로필이 변경될 수 있다는 것은 분명한 약점이다.https://snapshot.org/#/lido-snapshot.eth/proposal/0xb99f87eb8e168b8ad28a70fabbe94fe5e0d9023b04c112331df0880480f96a63관련된 문제는 온체인 거버넌스가 아직 일반적으로 초기 단계에 있다는 것이다. DeFi 토큰은 기존 금융권에서 주식 소유자에게 부여되었을 정보 권한이 없는, 의결권 주식 역할을 한다. 따라서 거버넌스를 통해 가장 많은 이득을 얻을 수 있는 사람들(VC, 다른 프로토콜)과 프로토콜의 이익을 가장 우선으로 하는 사람들(설립자, 활동적인 커뮤니티 구성원) 사이의 정보 비대칭으로 인해 때때로 착취적인 거버넌스 투표가 발생할 수 있다. 벤처캐피털 회사인 Dragonfly는 Lido 기금의 LDO를 자신들에게 매각하는 투표를 통과시키려고 시도하여 큰 논란을 일으켰다. 강력한 사회적 반응으로 인해 이 투표는 실패로 돌아갔지만, DAO는 투표가 은밀하게 악의적으로 진행될 때마다 누군가 경보를 울리는 것에만 의존할 수는 없다. 거버넌스의 그물망은 광범위하며, Lido 프로토콜의 모든 측면은 서로 간접적으로 영향을 주고받는다. 자본의 흐름이 유연하게 유지되는 한, 프로토콜은 계속해서 거버넌스 악용의 중심이 될 것이다. 엄선된 30개의 검증자(validator) 회사로 구성된 Lido의 소규모 그룹은, 불리한 변경을 포함한 프로토콜 변경에 매우 빠르게 대응할 수 있기 때문에, stETH 홀더들은 대응할 시간이 거의 없다. 이에 비해 Rocket Pool은 검증자(validator)를 운영하는 수많은 노드 운영자가 있다. 이 구조의 장점은 인센티브의 흐름을 바꾸려는 시도가 점진적 채택으로 인해, 그 속도가 느려진다는 것이다. 예를 들어 향후 미니풀(minipool)에서 ETH 담보를 낮추는 변화를 생각해 보겠다. 수백 명의 노드 운영자가 각각 업그레이드를 결정해야 하므로, 이 과정은 점진적으로 진행되어 rETH 홀더들이 대응할 수 있게 될 것이다. 약 30명의 노드 운영자만 있다면, Lido의 자본 흐름을 바꿀 수 있는 조율된 변화가 훨씬 더 빠르게 일어날 것이다.멀티체인 딜레마이더리움의 검증자 대부분을 허가된(permissioned) 기업이 운영하게 되면 영리 기업이 개인 스테이커보다 운영에 더 헌신적일 것이라는 주장이 있다.Lido의 CTO는 최근 "재미로 노드를 운영하는 [홈 스테이커들]은 더 이상 재미가 없으면 노드를 버릴 것이다... 당신의 사업 [그리고] 경력이 블록체인에 달려있다면, 사려 깊고 헌신적인 경향이 있다"고 주장하기도 했다.https://thedefiant.io/lido-under-fire 위 기사는 "소규모 독립 스테이커 육성"이라는 제목의 토론회 도중과 토론회 이후에 있었던 Lido 공동설립자이자 CTO인 Vasiliy Shapovalov의 발언을 인용한 것이다. 또한 이 기사에서는 Rocket Pool 총괄 매니저인 Darren Langley의 말을 인용했다:"여러분이 사업체라면, 여러분의 유일한 존재 목적은 수익을 창출하는 것입니다. [이더리움]을 보호하는 것이 아닙니다. 이는 부산물일 뿐, 원래의 목적이 아닙니다."라고 그는 말했다. "홈 스테이커로서 재미로 하는 것일 수도 있지만, 대부분의 기업보다 훨씬 더 열정적이라고 말씀드리고 싶습니다. 그리고 많은 사람이 [홈] 스테이킹으로 상당한 수익을 올리고 있습니다."열정적인 취미 활동가들은 전문 기업보다 방어 수단으로서 꼬리에 대한 저항력이 더 강하다. 문제는 많은 Lido의 전문 검증인들(validators)이 여러 체인에 동시에 서비스를 제공하고 있다는 점이다. 이러한 명백한 이해 상충은 Lido가 실제로 이더리움에 얼마나 헌신하고 있는지 의문을 불러일으킨다. 여러 체인에 걸쳐 여러 검증자(validator)를 오프라인 상태로 만드는 광범위한 기술적 장애가 발생하는 경우, 전문 운영자가 모든 체인을 동시에 재시작할 수 있는 충분한 인력을 보유하기는 어려울 것이다. 2022년 9월, 사전 계획된 Bellatrix 하드포크 이후, BridgeTower Capital이 운영하는 Lido의 이더리움 검증자 7,390 개가 8시간 이상 오프라인 상태가 되는 사고가 발생했다. 단일 체인에서 사전 계획된 이벤트에 대한 응답 시간이 그렇게 느렸다면, 실제 위기에서 복구하는 데 몇 시간 또는 며칠이 더 걸렸을지, 그리고 유동성 스테이커(stETH 홀더들)에게 어떤 대가를 치렀을지 생각해 보라. 또한 솔라나(Solana)와 같이 수익 중심적이거나 중앙화된 블록체인은 위기 처리의 우선순위에 따라 금전적 인센티브를 제공할 위험도 높아진다. 이는 도시 전체가 불타고 있는 상황에서 특정 지역의 화재에 대응하기 위해 소방서에 뇌물을 주는 것과 비슷하다. 이에 비해 개인 스테이킹의 기술적 어려움으로 인해 홈 스테이커는 단일 체인에 전념할 가능성이 훨씬 더 높다.https://lido.fi/하지만 상황은 더욱 악화될 수 있다. 여러 블록체인이 중단되고 재시작이 필요한 실제 최후의 날 시나리오에서는 검증자 간에 고도의 조정이 필요하다. 단일 블록체인에서 이를 시도하는 것만으로도 충분히 어려운데, 여러 블록체인을 한꺼번에 관리하는 것은 거의 불가능에 가깝다. 또한 멀티체인 검증의 부정적인 영향은 일상적인 시나리오에도 적용된다. 전문 검증자가 담당하는 모든 체인에는 고유한 인센티브 구조가 있다. 새로운 인센티브가 기존 인센티브와 불일치하거나 그 반대의 경우도 발생할 수 있다. 예를 들어, 경쟁하는 두 체인에서 다수 검증자가 되어 더 작은 체인이 실패하거나 성능이 저하되는 것은 중앙화된 소규모 Cosmos 체인에서 우려할 만한 일이다. Lido가 원칙 없이 여러 체인으로 계속 확장됨에 따라, 사용자들은 Lido가 이더리움과 얼마나 일치하는지 의문을 품기 시작해야 한다. 한편, Rocket Pool은 이더리움만 지원하지만, 사용자는 자신의 하드웨어에서 다른 검증자를 자유롭게 실행할 수 있다.검증자 선정Lido가 가진, Hasu와 Georgios가 제시한 거버넌스 위험 신호 중 또 하나는 "검증자 선정이 사람의 입력에 의해... 변경될 수 있다"는 것이다. 위의 경고에도 불구하고, Lido의 검증자 선정은 완전히 중앙화되어 있고 불투명하다. 개인적인 이득을 위해 Lido의 DAO 멤버들이 부패할 가능성을 상상하는 것은 무리한 일이 아니다. 예를 들어, 검증자(validator)에게 부도덕한 가치 추출(value extraction)을 대규모로 수행하도록 요구하거나 거래를 검열하라는 압력에 굴복하는 것 등이 있을 수 있다. 이러한 명백한 보안 위험에도 불구하고, Lido는 이러한 참여 프로세스에서 사람이 개입할 요소를 제거할 계획은 아직 없다. 반면, Rocket Pool은 노드 운영자에게 비허가형(permissionless) 참여를 제공하는 유일한 스테이킹 서비스로 남아 있다. 누구나 Rocket Pool의 노드 운영자가 될 수 있으며, 따라서 이 프로토콜은 이러한 중앙화 위험으로부터 자유롭다.https://blog.lido.fi/additions-to-ethereum-node-operator-set-wave-4/이러한 사회적 요인으로 인해 광범위한 이더리움 생태계에서 Lido의 지배력에 대한 반발이 커지고 있다. 미래의 투자자들은 DAO가 점점 힘을 얻고 Lido가 비교할 수 없는 위험을 보여줌에 따라 사회적 위험에 매우 예민해질 것이다. 이 시점에서 나는 한 발 물러서서 메타 포인트를 말하고 싶다. 이러한 사회적 요인을 통해 측정한 거버넌스 생존력에서 Rocket Pool이 Lido보다 전반적으로 우월하다는 내 의견에 동의하지 않더라도, 스테이킹 점유율의 격차는 정당화될 수 없다. 사회적 위험을 매우 중요하게 생각하는 개인은 위험을 완화하기 위해 rETH와 stETH를 대략 50 대 50으로 분배할 것이다. 사회적 압박의 이슈는 마켓 리더에게 가장 큰 영향을 미친다. 따라서 사회적 이슈에 대한 나의 시각이 옳다면 rETH는 엄청난 순풍을 맞을 것이고, 내가 (적당히) 틀렸다 해도 여전히 큰 순풍을 맞을 것이다. 나는 이러한 사회적 요인이 중요하지만 여전히 경제적 요인과 비교해서는 부수적이라고 주장하고 싶다. Lido에 대한 온라인 내러티브가 악화되는 동안, 3AC의 붕괴와 그에 따른 대량 청산 사태는 처음으로 stETH 시장에 “위험”이라는 새로운 요소를 제시했다.3 - stETH 성장에 대한 경제적 역풍많은 개인 투자자들은 막대한 유동성 보유량과 토큰의 페깅(pegging) 유지 이력으로 인해 Lido의 stETH LSD 토큰을 항상 ETH로 상환할 수 있는 것으로 간주해 왔다. 이러한 경우 종종 발생하는 것처럼, 이러한 인식이 악용되어 초과 레버리지된 stETH의 가격이 페그(peg) 대비 최대 -6.6%까지 폭락하는 결과를 초래했다. 가격 페깅 상태에서, 토큰의 관성을 극복하고 이런 종류의 하락(이 경우 3AC 파산)을 일으키려면 상당한 힘이 필요하지만, 이와 같은 관성의 존재는 또한, 안정성으로의 복귀가 보장되지 않으며 상당한 노력을 통해서만 달성할 수 있다는 것을 의미한다.스테이킹--무위험인가 위험 수수료인가?다양한 LSD 토큰은 페그(peg) 또는 기준 가격을 중심으로 변동한다. 페그 대비 가장 크고 지속적인 할인을 보이는 것은 Coinbase의 cbETH이고, 그 다음이 stETH이며, 가장 할인이 작은 것은 머지(the merge) 이후 지속적으로 프리미엄으로 거래되고 있는 Rocket Pool의 rETH이다. 지속적인 stETH 디페그(depeg)는 수십만 개의 토큰이 레버리지로 발행된 후 유통 시장에 덤핑되어 가격이 하락했기 때문으로 추정된다. 레버리지로 발행된 모든 stETH 역시 ETH로 교환될 자격이 있기 때문에, Lido는 실제 예치되는 ETH보다 더 많은 stETH를 발행하여 준비금을 마련하고 있다. 3AC 붕괴 사태 동안 발생한 stETH의 -6.6% 디페그 이벤트에 대한 Nansen의 분석에 따르면, 대부분의 매도가 대형 지갑에서 발생한 반면, 매수 압력은 소규모 개인 투자자로부터 발생했다. 따라서 stETH의 페그 가격 편차는 소규모 개인 투자자의 Lido의 ETH 예치금에 대한, 위험 할인 또는 인지된 뱅크런 가능성을 나타낸다. 따라서 개인 투자자들이 기꺼이 stETH를 매수하게 된 가격은 stETH와 관련된 시장의 위험을 정확하게 반영한 것이다. 다른 측면에서 보면, 3AC의 붕괴 직전에 stETH를 매수한 사람은 약 18개월치의 소위 “저위험” 보상이 단 며칠 만에 사라지는 것을 목격했을 것이다 - 이 디페그의 규모를 과소평가하지 않는 것이 중요하다. 적어도 이 사태가 진행되던 도중에는, stETH를 향후 ETH 상환에 대한 리스크가 없는 랩퍼(wrapper)에 불과하다고 인식한 사람은 극소수에 불과했다. rETH 역시 같은 시기에 디페그가 발생했지만 그 정도가 훨씬 적었고 회복 속도도 더 빨랐다는 점에 주목할 필요가 있다. 이더리움 스테이킹의 연평균수익률(APR)은 다른 Defi 수단보다 낮기 때문에 손실 회수가 훨씬 더 어렵고 고통스럽다. 이처럼 자본 집약적이고 수익률이 낮은 환경에서는 적절한 리스크 관리가 중요하다. 다행히도 시장은 '디페그' 정도를 통해 인지된 위험에 따라 모든 LSD 토큰의 가격을 어느 정도 책정하고 있다. 이 가격 정보를 통해 LSD 토큰의 리스크에 대한 결론을 도출할 수 있다. 그렇다면 이 위험은 어디에서 오는 것일까라는 의문이 자연스레 생길 수 있다. 이는 실행 위험(execution risk), 꼬리 위험(tail risk), 중앙화 위험(centralization risk)의 세 가지 주요 범주로 분류할 수 있다. 나는, Lido가 후자의 두 가지 범주에서 위험할 정도로 높은 위험 수준에 있으며, 이는 토큰 간의 실행 위험을 비교하여 계산할 수 있다는 것을 보여주겠다.데이터 제공: valdorff.eth — 범위는 5월 붕괴에 초점을 맞춤. 갑작스러운 붕괴 직전에 stETH가 보여준 1 ETH 페깅에 대한 불순한 움직임에 주목할 것.실행 위험나는 실행 위험을 필요한 향후 업그레이드로 인해 발생하는 프로토콜에 대한 실존적 위협으로 정의한다. 토큰 간의 일부 한계 위험(marginal risk)은 개별 프로토콜 자체에 할당될 수 있으며, 이는 주로 각 스마트 콘트랙트(smart contracts)의 확장성 및 복잡성과 상관관계가 있다. 예를 들어, 이더리움 자체에 대한 업그레이드도 이 범주에 속하며, 유사하게 하드포크가 실패할 위험이 있기 때문에 모든 LSD 프로토콜에 동일하게 적용된다. 머지(the merge)의 성공적인 완료는 실행 위험의 역할을 보여주었다. 병합 이후, stETH 디페그는 1%로 떨어졌고 rETH는 등가 상태(peg)에 도달했다. 그렇다면 남은 디페그의 상당 부분이 중앙화 위험과 꼬리 위험 때문이라고 추론할 수 있다.꼬리 위험다음으로 꼬리 위험은 스마트 콘트랙트 악용, 슬래싱, 제곱 패널티(quadratic leaks), 하드웨어 오류, 수탁(custody) 오류 등 온체인이나 오프체인에서 발생할 수 있는 다양한 잠재적 거버넌스 남용과 사건들을 의미한다. 이러한 이벤트는 예측하기 어렵고 드물게 발생하지만, 잠재적인 심각성으로 인해 리스크 관리에서 고려해야 할 중요한 요소이다. 또한, 반취약성(antifragile) Defi 기초 요소(wETH와 같은)의 생존력은 최악의 시나리오를 견딜 수 있는 능력으로 측정해야 한다. 이더리움 생태계에서 노드 운영자의 페널티 이벤트(예: 오프라인 페널티나 슬래싱)는 연관된 검증자(validator)의 수에 따라 확장된다. Lido의 각 노드 운영자 업체는 수천 개의 검증자를 관리한다. 결과적으로, 더 적은 수의 검증자를 각각 운영하는 탈중앙화된 노드 운영자 집단과 비교할 때 프로토콜 전체의 꼬리 위험 노출이 더 높다. 다시 말해, Lido는 적은 수의 바구니에 너무 많은 수의 달걀을 넣고 있는 것이다. 또한, Lido는 최악의 시나리오에 대비할만한 충분한 보험을 보유하고 있지 않으며, 심지어 약 5,000 ETH의 소규모 보호 기금에서 자금을 다른 곳으로 돌리기 시작했다. 손실이 이 금액을 초과하면, 모든 stETH 홀더들에게 손실이 전가될 것이다. 이와는 대조적으로, rETH와 sETH2와 같은 다른 LSD는 훨씬 더 높은 수준의 보호 정책을 제공하지만, 오직 rETH만이 대량의 초과 담보를 통해 진정한 꼬리 위험 보호 방안을 제공한다. 다양한 LSD 토큰이 보험을 제공하는 방식에 대한 적절한 비교는 dabdab의 분석을 참조할 수 있다.데이터 제공: dabdab.eth - 거의 모든 stETH 공급량이 보험에 의해 보호되지 않는 것을 확인할 수 있음Lido의 경우 설상가상으로, 초기 Lido 노드 운영자에 대한 지나친 의존도를 해결할 수 있는 단기적인 방법은 없다. 앞서 언급한 BridgeTower Capital 사건은 Lido의 노드 운영자들이 실적이 저조할 때에도 옹호받을 수 있음을 보여준다. 이러한 노드 운영자가 관리하는 스테이킹된 ETH는 현재 인출할 수 없다. 따라서 노드 운영자를 추가로 영입하여 다각화하는 방법으로 이러한 위험을 완화하는 것은 불가능하며, 이는 세 번째이자 마지막 범주인 중앙화 위험의 증가로 이어질 뿐이기 때문이다.중앙화 위험위의 두 가지 범주만 해도 Lido 자체에 충분히 나쁜 영향을 미치지만, Defi의 기초 요소가 되어야 할 것 안에서 발생하는 모든 사건은 그 위에 구축된 전체 산업에 연쇄적으로 영향을 미치면서 훨씬 더 나쁜 방향으로 현실화될 가능성이 있다. 이는 프로토콜의 규모가 커질수록 실행 위험과 꼬리 위험이 더 큰 영향을 미친다는 중앙화 위험의 한 예시이다. Lido는 그 어떤 규모로도 자체 상한선을 거부해왔기 때문에, 언젠가는 스테이킹된 ETH의 거대 다수를 소유하게 될 수도 있다. 따라서 Lido 내에서 발생하는 모든 실패는 전체 이더리움 생태계에 영향을 미칠 수 있다. 이러한 위험은 Lido의 시장 지배력이 높아질수록 더 높은 매도 압력으로 나타날 수 있다. 거버넌스 리스크가 해결되더라도, Lido의 위험천만한 거대 다수가 출현하는 것만으로도 이러한 매도 압력이 발생할 수 있다. 위험 회피(risk-off) 또는 변동성이 큰 시장 상황에서, rETH와 같은 다른 저위험 자산과 stETH 간의 격차가 확대되는 것은 Lido에 닥칠 수 있는 잠재적인 불리한 시나리오에서 시세 반영과 함께 '안전자산으로의 도피'를 의미할 수 있다.https://dune.com/LidoAnalytical/Lido-Finance-ExtendedLido: 4.6m ETH 예치, Rocket Pool: 330k ETH 예치전체 검증자의 30%, 전체 유동성 스테이킹의 75%를 약간 상회하는 stETH는 전체 검증자의 1.5%, 전체 유동성 스테이킹의 5%를 차지하는 rETH보다 훨씬 더 큰 규모이다. Lido는 아직 전체 ETH 중 거대 다수를 차지하지는 않지만, 자체 상한선 설정에 반대표를 던지며 부자연스러울 수도 있는 예외적인 선두를 유지해왔다. 요약하자면, rETH는 stETH와는 대조적으로, 지속적인 프리미엄의 발생으로 알 수 있듯이 실행, 꼬리, 중앙화 위험이 stETH보다 훨씬 적다. 실행 위험 측면에서, Rocket Pool은 Lido의 주요 노드 운영자 중 하나가 심각한 서비스 장애를 경험하는 동안 머지(the merge)를 잘 처리했다. 매우 복잡한 업그레이드인 머지가 완료되었기 때문에 향후 업그레이드가 미칠 영향은 미미할 것으로 보이며, 따라서 실행 위험의 관련성 또한 미미하다. 그러나 BridgeTower 사건에서 볼 수 있듯이, 검증자가 집중되어 있어 실수가 발생할 경우 더 많은 비용이 발생한다는 점에서 Lido는 여전히 약간 더 큰 실행 위험에 직면해 있다. 꼬리 위험 측면에서 보면, 현재 모든 예치금이 100% 이상 초과 담보화되어 있는 rETH는 stETH보다 훨씬 더 많은 보호를 받고 있다. 이를 통해, 이더리움 생태계 전반에 걸친 장애가 발생하지 않는 한 거의 모든 심각한 수준의 슬래싱으로부터 보호받을 수 있다. 따라서 rETH 홀더들이 타격을 받을 가능성은 거의 없다. 또한, Rocket Pool Smart Node(노드 운영자용 소프트웨어)의 업그레이드는 옵트인 방식이므로 시스템 전체에 걸쳐 점진적으로 전파되므로, 신중한 노드 운영자는 버그가 드러날 때까지 기다릴 수 있다. 이는 또한 Rocket Pool 노드가 핵심 개발팀의 업그레이드 없이도 무기한 실행될 수 있음을 의미한다. 그러나 오라클 DAO(oDAO)는 프로토콜 내에서 중앙화의 원천이 될 수 있다. 오라클 DAO가 손상되면 오라클 데이터가 조작되어 rETH에 막대한 피해가 발생할 수 있다. 이러한 공격은, 저명하며 신원이 공개된, 이더리움 연합의 일원으로 구성된 oDAO 중의 과반수의 협조 또는 타협을 필요로 할 것이다. 이에 대해서는 로켓티어의 성찰 섹션에서 자세히 설명한다. 마지막으로, 중앙화 위험 측면에서 보면, rETH는 생태계에서 마이너 플레이어이며, 개발팀과 커뮤니티는 이미 스테이킹 점유율의 자체 상한선에 대한 지지를 표명했다. 위험 완화에 있어서는, rETH는 LSD의 분명한 선두주자이다. 따라서 남은 유일한 퍼즐은 핵심 Defi 자산으로서의 요구를 충족시키기 위해 기술적 관점에서 Rocket Pool을 어떻게 규모 확장시킬 것인가 하는 것이다. 나는 이 과정을 오렌지 연쇄반응(the Orange Cascade)이라고 부른다.Rocket Pool의 순수한 힘에 의해 오렌지 색으로 변한 Anthony Sassano, The Daily Gwei #332 https://youtu.be/x_I8WF5Vk9U?t=7054 - 오렌지 연쇄반응이제 어떻게 stETH의 시장 점유율이 거의 독점에 가까운 수준에서 과반수 미만으로 떨어질 수 있는지에 대해 논의하겠다. 먼저, stETH를 압박하는 사회적, 경제적 압력을 요약하고 rETH에 순풍을 불어넣는 요인들을 살펴본다. 그런 다음 인출(withdrawals) 활성화 전에 rETH를 성장시킬 수 있는 요인에 대해 자세히 설명한다. 이러한 요소는 주로 ETH 본드(예치금) 감소, MEV 스무딩 풀(Smoothing Pool), 구조 노드(Rescue Node), Rocketarb 등 노드 운영자의 경험을 확장하고 개선할 수 있는 수단들이다. 미래를 조망하며, 인출 활성화와 솔로 스테이커 마이그레이션(migration, 이주), stETH/cbETH에서의 이탈, 유동성 마이그레이션의 중요성에 대해 논의한다. 이 시점에서 rETH는 스테이킹된 ETH가 수백만 ETH 규모로 성장할 것이다. 그러나 인출 활성화 이후의 미래는 네이티브 스테이킹 서비스(staking-as-a-service, StaaS), Eigenlayer, 강제 엑시트(forced exits), 분산 검증자 기술(DVT)로 인해 더욱 밝을 것이다. 이러한 기술 자산을 통해, 이더리움의 가장 건전한 LSD인 rETH는 총 스테이킹된 ETH의 수량에 상관없이 이상적인 22% 비중의 점유율에 도달할 수 있게 될 것이다.오렌지 크립(The Orange Creep) - 인출 활성화 이전Paradigm의 연구원들은 사회적으로 확장 가능하고 친-MEV적인 최초의 LSD가 린디(Lindy) 효과를 빠르게 불러일으키고 멱법칙에 따른 분포에 따라 지배할 수 있다고 제안했다. 나는 Lido의 성장 전략이 너무 공격적이어서, 멱법칙의 장이 되어야 할 곳이, Defi에서 LSD 시가총액의 90% 이상을 차지하는 stETH가 지배하는 독점자 시장이 되었다고 주장했다. 사회적, 경제적으로 이러한 stETH의 지배력에 대한 저항이 커지고 있다. 궁극적으로, 대부분의 ETH는 스테이킹되지 않은 상태로 남아 있으며, 앞으로 몇 달 동안 더 많은 자금이 유입될 것으로 예상된다. 2021년과 비교했을 때 시장의 리스크에 대한 인식이 높아지면서 꼬리 위험 시나리오에 훨씬 더 엄격한 시선이 집중될 것이다. stETH의 융통성 없고 불충분한 보험이 이미 일반적인 '기금' 용도로 빼돌려지고 있는 상황에서 Lido는 더 이상 안전하게 성장할 수 없다는 것을 스스로 깨닫을 것이다. 이미 stETH가 상대적인 정점에 도달했을 수도 있다. 성장에 대한 사회적 장벽 측면에서 보면, Lido는 부패할 수 있는 인간이 지정한 화이트리스트와 함께 지나친 거버넌스 의존성을 가지고 있다. 경제적으로도, 지난 6월에 발생한 연쇄청산 폭락과 지속적인 디페그(depeg)는 stETH가 다른 LSD에 비해 중앙화 및 슬래싱 위험이 훨씬 더 크다는 것을 보여주었다. Lido의 어느 노드 운영자로부터 단 한 번이라도 대규모 슬래싱 이벤트가 발생하면, 시스템에 대한 신뢰가 영구적으로 추락할 것이다 - 장기적 관점에서 보면, 이것은 발생하느냐 마느냐의 문제가 아닌, ‘언제 발생할 것인가’의 문제가 된다 - 그럼에도 대규모 투자자들이 기꺼이 투자할 수 있을까? 더 광범위한 시장에서, 신뢰가 흔들리면 수년 간의 수익률이 사라질 수 있다는 증거는 이미 존재한다. Lido에 특유한 사건이 발생한다면 그 영향은 얼마나 더 심각할까? 대규모 stETH가 빨간색으로 재조정되면 어떤 반응이 나타날까? 생태계는 대규모 슬래싱 이벤트 통해 이 교훈을 어렵게 배워야 할 필요도 있지만, 이와 상관없이 압력은 여전히 남아 있다. Lido가 왜곡된 인센티브 정책을 통해 stETH의 LSD 지배력을 높이려 하지만, 경쟁자들이 더 나은 대안을 제시한다면, 시장은 전통적인 파레토 분포로 회복할 수 있다. Rocket Pool은 이미 꼬리 위험에 대한 생존력이 가장 뛰어나고, 사회적으로 확장 가능하며, MEV 친화적인 탈중앙화 LSD 프로토콜이다. 가장 많은 혜택을 받는 프로토콜이 되는 것은 당연한 일이다. 인출 활성화 이전에는 또한, 8 ETH 본드(예치금) 감소(LEB8)와 다양한 삶의 질 업그레이드가 주목할 점이다. 전자는 Minipool당 담보 요건을 8 ETH로 낮추고 후자는 Rocket Pool이 노드 운영자에게 최상의 경험을 제공하기 위한 고유한 수단을 제공할 것이다. LEB8의 공급 증가율은 rETH 공급량을 세 배로 늘리기에 충분하다. 이전에는 노드 운영자의 16 ETH가 16 rETH만 생산했다면, 이제는 48 rETH를 생산하게 된다. 그러나 진정한 의미는 진입 장벽을 낮춘다는 사실에 있다. 더 많은 사람들이 16 ETH보다 8 ETH를 기꺼이 예치할 것이므로, 3배의 증가를 예상했음에도 불구하고 실제로는 더 많은 성장을 기대할 수 있다. 이 기간 동안에는 MEV 스무딩 풀(소규모 노드 운영자가 대규모 노드 운영자와 동등한 채굴자 팁 기대값을 얻을 수 있는 유일한 방법), 구조 노드(Rescue Node), Rocketarb와 같은 삶의 질을 개선하는 기능들이 확산될 것이다. 이러한 독점적인 기능들은 전체적으로 노드 운영자들을 Rocket Pool로 끌어들여 rETH 공급을 확대할 것이다. MEV 스무딩 풀은 각 노드 운영자가 MEV + 팁을 서로 공유하는 선택형 시스템이다. 이를 통해 모든 참여자는 수익의 큰 부분을 차지할 수 있는 평균 수준의 MEV에 노출될 확률이 훨씬 높아진다. Rocket Pool 커뮤니티의 Ken Smith가 제공한 분석을 아래에서 확인할 수 있다: https://github.com/htimsk/SPanalysis 수백명의 노드 운영자가 참여하고 있는 스무딩 풀은 그 자체로 다른 대형 스테이킹 주체의 참여를 수익성 있게 하는 강력한 집단이다. 이는 더 큰 규모의 플레이어를 차례로 생태계로 끌어들여 rETH 공급을 확대할 것이다. 구조 노드(Rescue Node)는 커뮤니티 주도의 프로젝트로, Rocket Pool 노드 운영자라면 누구나 보조 비콘 노드를 폴백(fallback) 노드로 활용할 수 있다. 이 기능은 프루닝(pruning) 또는 사소한 정전의 발생 시 유용할 수 있다. 일반적으로 폴백 기능은 시스템을 이중화해야 하므로 설정이 까다롭고 비용도 많이 들지만, Rocket Pool은 곧 네트워크의 모든 노드 운영자에게 추가 비용 없이 이 기능을 제공할 예정이다. 현재는 사용자와 구조 노드 관리자 사이에 약간의 신뢰가 전제되어 있지만, 관리자의 신원은 모두 공개적으로 알려져 있다. 또한, 구조 노드는 중앙화된 위임 노드라고 볼 수 있으므로, 사용자가 구조 노드에 지나치게 의존하지 않도록 제한적인 조건에서만 제공하고 있다. 구조 노드의 직접적인 결과는 프로토콜의 전반적인 성능이 현저하게 향상될 것이라는 것이다. 검증자의 오프라인 시간이 줄어들어 rETH에 대한 보상이 더 높아질 것이다. 또한 오프라인 시간은 신규 노드 운영자에게 매우 부담스러울 수 있다. 구조 노드의 존재는, 성능 저하 없이도 Rocket Pool을 훨씬 더 관대한 학습 환경으로 만들어준다. 숙련된 사용자들에게도, 계획된 오프라인이든 아니든, 더 이상 수입 손실로 이어지지 않아도 된다는 것은 엄청난 삶의 질(QoL) 혜택이다. 가장 중요한 것은 Rocket Pool 생태계 사용자들이 노드 운영에 더 쉽게 접근할 수 있도록 하는 것이, 신규 회원을 유치하고 TVL을 성장시킬 수 있다는 점이다. https://twitter.com/0xPatches/status/1597704860962795520?s=20 마지막으로, Rocketarb는 현재 rETH가 누리고 있는 오픈 마켓 프리미엄을 통해 수익을 얻을 수 있는 방법이다. rETH의 공급은 노드 운영자에 의해 제한되며, 예치 풀은 5,000 ETH로 가득 차 있다. 새로운 minipool이 개설되면 기본 자산 가치로 16 ETH 상당의 rETH를 발행할 수 있게 된다. 16 ETH 상당의 rETH를 발행하는 데 성공하면 16 x 2~3%, 즉 0.3~0.45 ETH의 수익을 얻을 수 있다. Rocketarb 콘트랙트는 minipool 생성과 rETH 발행 및 판매를 번들로 제공하므로 노드 운영자는 생성된 minipool과 함께 rETH 공급량 확대를 위한 멋진 보너스를 얻게 된다. https://github.com/xrchz/rocketarb/blob/main/README.md 이 스마트 콘트랙트는 rETH에 대하여 이전에는 존재하지 않았던 수요가 증가할 때, 더 많은 rETH를 발행할 인센티브를 제공한다. 오픈 마켓의 초과 수요로 인해 발생하는 불투명한 가치는 이제 프로토콜이 건전한 방식으로 성장할 수 있는 인센티브로 활용될 수 있다. 따라서 이전에도 여러 번 발생했던 것처럼, stETH 홀더들이 rETH로 대피하는 경우, 인플레이션을 유발하는 인센티브 없이도 TVL 성장의 형태로 이를 포착할 수 있는 방법이 생긴 것이다.https://rocketscan.io/rocketarbRocketarb를 통하여 또한 미래를 엿볼 수 있다. 인출 활성화 이후에는, 페깅을 맞추기 위하여 LSD에 대한 차익 거래를 수행하는 것은 매우 수익성 있는 사업이 될 것이다. Rocket Pool 커뮤니티의 놀라운 노력으로 인출 활성화가 시작되기 전에 이러한 이익을 얻을 수 있는 방법을 찾았다. https://twitter.com/marceaueth/status/1593005393692995584?s=20 또 다른 웹3의 권력 투쟁에서 유사 사례를 찾아보면, Sushiswap은 출시 당시의 열광적인 반응에도 불구하고, Uniswap을 뒤집지 못했다. 그러나 동시에 Sushiswap은 설득력 있게 더 나은 제품을 제공하지 못했으며, 이것은 아마도 덱스 거래량에 대한 Uniswap의 독점적 지위를 깨뜨릴 잠재력이 Sushiswap에게 있었음에도 불구하고, 더 이상의 진전을 이루지 못한 이유를 설명해 줄 수 있다. 유동성과 린디 효과가 Lido의 시장지배력을 뒷받침하는 가운데, Lido의 stETH에는 사회적, 경제적 역풍이 모두 작용하고 있다는 것이 확인되었다. 그러나 성숙한 기성 플레이어 사이의 공평한 경쟁의 장이 도래함에 따라, Rocket Pool의 우수한 사회적 내러티브와 더 우수한 생존력은 rETH의 시가 총액을 stETH의 그것 이상으로 푸시할 수 있다. Defi 기초 자산의 추세선은 보안 극대화로 향하고 있다. 이것이 바로 rETH가 stETH를 뒤집는 방법이다.오렌지 마이그레이션 - 인출 활성화향후 6개월 내에 인출이 활성화될 가능성이 높으며, rETH는 솔로 스테이커 마이그레이션(migration), stETH/cbETH에서의 이탈, 유동성 완화라는 세 가지 큰 순풍을 맞이하게 될 것이다. https://twitter.com/vdWijden/status/1595386746786779137?s=20 인출의 활성화 후 Rocket Pool로 이전할 수 있는 첫 번째 사용자 그룹은 Rocket Pool이 출시되기 전에 32 ETH를 예치한 솔로 스테이커이다. 단일의 32 ETH 검증자(validator)를 여러 개의 minipool(인출 활성화 시기 기준 최소 4개)로 전환하고 유동성 스테이킹 예치(rETH)에 대한 수수료를 받는 것은 경제적으로 매우 유리하다. 32 ETH를 스테이킹한 사람이 전환을 통하여 128 ETH에 노출될 수 있는 것이다. 스무딩 풀은 Rocket Pool 노드 운영자에게만 제공되는 또 다른 혜택으로, 보상의 변동성을 낮출 뿐만 아니라 대부분의 참여자에게 평균 수익률을 높여준다. 이러한 삶의 질 업그레이드는 계속해서 출시될 예정이다. 기존 스테이킹 수량 중 약 30%는 이 초기 진입 노드 운영자들이 관리하는 것으로 추정된다. 이 ETH의 대부분은 Rocket Pool이 출시되기 전에, 또는 실전 테스트가 완료되었다고 볼 수 있기 전에 스테이킹 되었다. Rocket Pool이 준비되기 전에 많은 이더리움이 스테이킹되었음에도 불구하고 Rocket Pool의 노드 운영자는 여전히 네트워크 전체 노드 운영자의 15~25%를 차지한다. 점점 더 많은 신규 노드 운영자가 솔로 스테이킹이나 다른 서비스 대신 Rocket Pool을 선택하고 있다. 따라서 Rocket Pool이 출시되기 전에 스테이킹을 했던 사용자 중 상당수가 마이그레이션을 원할 것이라고 생각하는 것이 합리적이다. 이러한 이주자들은 노드 운영자 공급에 상당한 영향을 미치며, 이는 TVL 성장에 큰 영향을 미친다. 초기 솔로 스테이킹된 약 420만 개의 ETH 중 10%가 LEB8로 마이그레이션할 경우, rETH 용량은 300% 가까이 증가할 것이다. 이 프로토콜은 170만 rETH TVL을 처리할 수 있을 것이다. 이 rETH 용량은 두 번째 마이그레이션 그룹을 고려할 때 요구된다. 두 번째 마이그레이션 그룹은 stETH와 cbETH에서 rETH로 전환하는 자들이 될 것이다. 인출 활성화 이후에는, 2차 시장에 판매할 필요 없이 LSD를 ETH로 상환할 수 있다는 것은 투자자들이 유동성에 대한 걱정 없이 즉시 위험 배분을 조정할 수 있다는 것을 의미한다. 2022년 6월 3AC가 붕괴했을 때 이 기능을 사용할 수 있었다면 Lido의 TVL은 엄청난 폭락을 겪었을 것이다. ETH 대비 stETH의 가격 하락과 대규모 포트폴리오의 차익 손해에 대한 우려는 투자자들이 손실을 감수하고 stETH 포지션을 매도하지 못하도록 하는 두 가지 요인으로 작용했다. 나는 각기 다른 이유를 가진 여러 집단들이 이러한 전환을 겪을 것으로 예상한다. 대규모 슬래싱이나 해킹으로 인한 stETH 디페깅에 대응하기 위한 교훈적인 전환, 또는 단지 수익률 추구를 위한 전환일 수도 있다. 마지막으로, 가장 중요한 이유는, 인출 활성화로 인해 적절한 LSD 유동성을 유지하는 데 드는 비용이 급감하여 Lido의 가장 큰 장점 중 하나가 사라지기 때문이다. 디페깅된 LSD를 구매하고 상환함으로써 자연스러운 차익거래가 가능해진다. Rocket Pool은 이미 rETH의 발행과 소각이 DEX 가격을 안정적으로 유지하는 데 도움이 된 예치 풀(Deposit Pool)에서 그 가치를 입증했다. 차익거래자들이 페그를 가깝게 유지할 것이라는 강력한 확신을 통해 유동성은 순자산가격(NAV) 주변에 집중될 수 있다.Rocket Pool 디스코드의 #events 탭에서 발췌이러한 유형의 차익거래가 이더리움 자체에 의해 지원된다면, 유동성 비용이 크게 감소하여 모든 스테이킹 프로토콜의 경쟁이 공평해질 것이다. 유지비용이 한 달에 2,000만 달러나 되는 수십억 달러 규모의 커브 풀에서 Lido가 얻는 유동성은, [편집: 이는 강세장이 절정에 달했을 때의 이야기이며, 12월 22일 현재 약세장이 반영되어 2백만 달러로 떨어졌다, 그 이후 커브에 투입되는 LDO의 양은 절반으로 줄었다] 검증자 엑시트을 통해 누구나 무료로 이용할 수 있다. MEV 봇은 그들 스스로를 위한 ETH를 짜내기 위해 LSD 가격을 감시할 것이다. 이전에 stETH 가격이 폭락하며 발생한 청산 유형은 이제 시장 가격이 거의 움직이지 않기 때문에 단순히 차익 거래자들에게 먹거리를 만들어 줄 뿐이다. Lido의 허가를 받은(permissioned) 노드 운영자들은 이더리움 네트워크가 허용하는 한 빠르게 새로운 ETH 예치를 받을 수 있다. 그러나 Lido가 ETH의 블랙홀이었던 것처럼, Lido는 결국 블랙홀의 수명 주기에 따라, 향후에는 그 ETH를 모두 뿜어낼 수도 있는 것이다.https://dune.com/LidoAnalytical/LDO-incentives인출 활성화로 인하여, LSD 포지션의 진입 및 이탈이 용이해지면, DeFi 앱에 연동되는 Lido의 경쟁자가 급증할 것으로 예상한다. 또한, 더 위험하게도, 모든 LSD 토큰에 대한 기준 위험 수준의 하락은 레버리지 스테이킹에 박차를 가할 것이다. 모든 LSD는, 패키징된 레버리지 stETH인 icETH처럼 쉽게 레버리지될 수 있을 것이다. 이 토큰들은 놀라운 수익을 약속하지만, 시장에 엄청난 위험을 초래한다. 인출 대기열은 무한하지 않으며, 레버리지 스테이킹의 더 규모가 커진 두번째 호황을 볼 수도 있다. 이 시기가 지나간다면, 낙진과 먼지는 가장 생존력 강한 자산에 유리하게 정리될 것이다.icETH는 스테이킹 수익률을 높이기 위해 stETH를 ETH에 대해 레버리징한다실제로, 새로운 레버리지 전략이 개발됨에 따라 stETH의 디페그(depeg)에 의한 첫 번째 청산 사례가 점차 나타나기 시작하고 있다. 예를 들어, Gearbox 프로토콜은 일반화된 레버리지를 만들었다. 어느 유저가 이 일반화된 레버리지를 사용하여 stETH/ETH 8배에 롱 포지션을 취했다. 오라클의 미세한 결함과 혼합된 stETH에 대한 약간의 디페깅으로 인해 이 유저의 롱 포지션은 Gearbox 프로토콜에서 최초로 청산되었다. 탐욕은 유저로 하여금 LSD 토큰을 레버리징하여 안전한 수익으로 보이는 것을 추구하도록 만들 것이다. 가장 생존력 있는 LSD는 이것을 견뎌낼 것이다. https://twitter.com/gearbox_intern/status/1587957235703025664?s=20오렌지 미래 - 인출 활성화 이후Rocket Pool의 먼 미래는 생각만해도 흥미진진하다. 세계를 지배하는 프로토콜로 가는 길은 이미 명확하며, 그것들은 상하이 이후 언젠가 진행될 네 가지 주요 업그레이드로 구성된다. 이러한 업그레이드는 정확한 순서는 아니지만, 네이티브 스테이킹 서비스(staking-as-a-service, StaaS), Eigenlayer, 강제 엑시트(forced exits), 분산 검증자 기술(DVT) 순으로 진행될 것으로 예상할 수 있다. 이러한 업그레이드를 통해 Rocket Pool은 수백만 개의 ETH를 스테이킹할 수 있는 규모로 확장할 수 있다. Rocket Pool 시스템에 대한 가장 두드러진 비판 중 하나는 노드 운영자들이 RPL에 베팅하도록 강요한다는 것이다. 많은 홈 스테이커들은 다른 토큰에 대해 회의적이기 때문에 이것은 큰 장벽이 될 수 있다. 또한 일부 대형 기관의 경우 RPL 보유가 문제가 될 수 있다. 이처럼 Rocket Pool 팀은 노드 운영자와 ETH 및 RPL 담보 제공자 간에 새로운 관계를 형성할 수 있는 슈퍼노드를 도입하는 업그레이드를 고안했다. 노드 운영, ETH 그리고 RPL의 세 갈래 위험을 분리하는 프로토콜 내부 방식을 도입할 것이다. 많은 사람들이 RPL 노출을 원하지 않고 ETH만 스테이킹하거나 또는 그 반대의 경우를 원하기 때문에, 이로써 Rocket Pool은 총 접근 가능 시장(TAM)을 크게 확장할 것으로 보인다. StaaS의 설계는 Node Operator Association(현재는 NodeSet으로 명칭을 변경함)과 같은 제3자 그룹이 이러한 니즈의 유저들을 수용하고, RPL 담보의 부담을 덜어줄 수 있게 만들어 줄 것이다. https://twitter.com/apolynya/status/1602875819751186432?s=20 Eigenlayer는 스테이킹의 재담보설정(rehypothecation)이라는 새로운 아이디어를 선보인다. 기본 개념은 오라클 임무나 데이터 저장과 같은 추가 작업에 따라 노드에 스테이킹된 ETH에 새로운 슬래싱 조건을 추가하는 것이다. 이를 통해 시장은 스테이킹 계약에 잠겨 있는 엄청난 양의 경제적 보안을 재사용할 수 있다. Eigenlayer 팀은 초기 제품 설계를 위해 데이터 가용성 레이어를 개발 중이지만, 다른 형태의 구현도 모색하고 있다. 충분히 발전된 시장에서 노련한 노드 운영자는, 추가적인 부담을 감수함으로써 기본 ETH 수익률의 몇 배 수익을 얻을 수 있을 것이다. https://twitter.com/Jasper_ETH/status/1577132020106289152?s=20 미래에는, 어느 노드 운영자는 순수하게 ETH 스테이킹만 하고, 또 어느 노드 운영자는 수많은 추가 책임을 지는 등 다양한 맞춤형 설정이 가능해질 수 있다. 이는 Lido와 같은 중앙화된 운영자에게는 도전이 되고, Rocket Pool과 같은 비허가형(permissionless) 운영자에게는 기회가 될 수 있다. Lido의 경우, Eigenlayer 애플리케이션이 사용하기에 안전하며 DAO에 허용 가능한 수준의 위험을 제시하는지를 중심으로 거버넌스 프로세스를 거쳐야 할 것이다. 그 결과 stETH의 APR은 조금 어려움에 처할 수 있다. Rocket Pool의 경우, 유저들이 자유롭게 실험할 수 있다. Rocket Pool과 Eigenlayer는 두 프로토콜을 통합하여 rETH와의 수익 공유를 단순화할 수 있는 방법에 대해 지속적으로 소통하고 있다. Eigenlayer와 Rocket Pool의 이러한 관계는 상호 이익이 된다. Rocket Pool 생태계는 이더리움 기반에서 가장 분산이 잘된 노드 운영자 시장이다. 강력한 탈중앙화를 즉시 적용하고자 하는 모든 Eigenlayer 제품은 Rocket Pool 노드 운영자를 대상으로 할 수 있다. https://twitter.com/sreeramkannan/status/1595863297236271104?s=20 향후 업그레이드될 또 다른 기능은 강제 엑시트(forced exits)이다. 현재로서는 Rocket Pool이 검증자를 강제로 종료할 수 있는 방법이 없다. 이는 이더리움 사양의 제한 사항이며, 이를 변경하려면 EIP가 필요하다. 강제 엑시트는 탈중앙화와 안전성을 높이기 위해 모든 LSD 프로토콜에 유용한 기능이 될 수 있다. 따라서 이 기능은 협력 하에 연구되고 있다. 강제 엑시트는 악의적인 행위자를 방지하고 악의적인 행위자가 발생했을 때 보존되는 가치를 높이는 데 도움이 될 것이다. 결과적으로, 강제 엑시트 기능이 구현되면 Rocket Pool의 예치금 요건을 2 ETH까지 낮출 수 있다. 이는 엄청난 변화이다. 예를 들어, 현재 모든 노드 운영자가 2 ETH 풀로 전환한다면, Rocket Pool은 현재의 15배에 달하는 240만 rETH를 생성할 수 있는용량을 확보할 수 있게 된다. 현재 노드 운영자가 제공하는 16 ETH는 16 rETH를 생성하지만, 강제 엑시트를 통해 노드 운영자가 제공하는 16 ETH는 240개의 rETH를 생성할 수 있다. 노드 운영자의 증가를 고려하지 않고도 이 업그레이드만으로도 Rocket Pool은 더 큰 무대에서 경쟁할 수 있게 될 것이다. 담보가 16 ETH에서 2 ETH로 낮아진다는 것은 노드 운영자 기반이 크게 증가한다는 것을 의미하기도 한다. 1/8의 비용으로 검증자를 시작할 수 있으며, 노드 운영자가 4배만 증가한다고 가정해도 Rocket Pool은 1,000만 ETH 규모로 성장할 것이다. 마지막으로, 또 중요한 것이 분산 검증자 기술(DVT)이다. 과거에 나는 DVT가 중앙화 문제를 해결할 수 있다고 보지 않았기 때문에 DVT에 대해 비판적이었다. Lido의 장기 계획은 DVT에 초점을 맞추고 있는데, 바로 이 점에서 나의 경멸이 비롯된다. DVT의 전제는 여러 명의 '위원회' 구성원이 각각 노드를 운영한다는 것이다. 어떤 이유로 한 노드가 다운되더라도 가동 시간을 유지하기 위해 위원회의 합의 임계값만 충족하면 되기 때문에 아무 피해도 발생하지 않는다. 이로부터 얻을 수 있는 이점은 매우 크다. DVT는 다운타임(downtime)이나 슬래싱으로 인한 대부분의 손실을 방지할 수 있지만, DVT가 할 수 없는 중요한 일들도 있다. DVT는 그 자체로 중앙 집중화를 완화하지는 못한다. 예를 들어, Lido 네트워크의 약 30인의 노드 운영자가 DVT 위원회에서 운영을 시작한다면, stETH 토큰의 가동 시간이 훨씬 개선되고 꼬리 위험이 감소하지만, 중앙화 및 스마트 콘트랙트 리스크와 제곱 페널티(quadratic leaks)와 같은 일부 꼬리 위험은 여전히 존재한다. 또한, MEV와 관련해서 DVT는 아직 연구할 부분이 많다. Rocket Pool에 보증금이 존재하는 주요 이유 중 하나는 MEV 도난에 대한 보상을 받을 수 있도록 하기 위함이다. 보증금 비용을 지불하고 MEV를 훔치는 것이 대수롭지 않은 일이라면, minipool을 개설하고, 많은 MEV를 부당하게 지급받은 후 그것을 포기해 버리는 것이 더 이익이 될 수 있다. 이러한 문제는 대규모 프로토콜에 의해 채택되기 전에 해결되어야 한다. Rocket Pool의 경우, DVT는 더 적은 보증금을 가능하게 하고 스테이커의 전반적인 효율성을 높일 수 있는 흥미로운 기술이다. 솔로 스테이커는 불안정한 인터넷이나 전력으로 인해 기관 스테이커에 비해 평균 가동 시간이 약간 낮은 경향이 있지만, DVT를 사용하면 경쟁의 장이 크게 균등해질 수 있다. 종합적으로 볼 때, 인출 활성화 이후 시대는 Rocket Pool이 필요한 수요 수준에 맞춰 규모 확장할 수 있도록 보장하고, 더 넓은 생태계에서 노드 운영과 유동성 스테이킹이 경쟁력을 갖출 수 있도록 보장할 것이다. 이 타임라인은 Rocket Pool 대한 가장 큰 비판 중 하나인 자본 비효율성이라는 주장이 근거가 없음을 보여준다. Rocket Pool은 Lido와 Coinbase에 맞설 수 있도록 성장할 수 있으며, 성장할 것이다.https://www.rated.network/?network=mainnet&view=pool5 - 새 도전자의 등장Lido와 Rocket Pool의 역사는 이 시점까지 충분히 설명하였다. 그러나 LSD 생태계는 빠르게 확장되고 있으며, 새로운 세대의 참여자들이 stETH와 rETH의 뒤를 잇고 있다. 이 섹션에서는 스테이킹 시장의 지분 점유를 위해 경쟁할 것으로 생각되는 다른 주요 LSD 토큰을 분석해 본다. 이 토큰들(cbETH, frxETH, osETH)은 모두 스테이킹에 대한 서로 다른 접근 방식을 보여 주며, 각기 다른 결점을 가지고 있다. 나는 다시 비판적인 시선을 안쪽으로 돌리고 Rocket Pool이 개선할 수 있는 부분에 대해 논의하는 것으로 마무리한다.cbETH의 유출https://info.uniswap.org/#/tokens/0xbe9895146f7af43049ca1c1ae358b0541ea49704Hasu와 Georgios는 경쟁사가 빠른 규모 확장(스케일링)에 집중해야 이더리움 스테이킹 시장에서 중앙화된 거래소(CEX)의 지배를 피할 수 있다고 주장한다. Lido는 이를 탈중앙화보다 성장에 우선순위를 두어야 한다는 의미로 해석했다. 하지만 흥미롭게도 Coinbase의 cbETH LSD의 출시는 인센티브가 없는 상황에서 시장 참여자들이 어떻게 가장 탈중앙화된 옵션에 끌리게 되는지 실제로 보여주는 좋은 사례가 되었다. 현재 cbETH는 주로 Uniswap에서 사용되고 있다. 약 600만 달러가 cbETH/ETH 0.3% 및 0.05% 풀에 잠겨 있는데, 이는 cbETH의 총 가치가 이 TVL보다 훨씬 크기 때문에 일일 거래량이 적다는 것을 반영한다. Uniswap은 철저하게 비허가성(permissionless)이며 사용하기 쉽기 때문에 대부분의 cbETH가 이곳에서 거래되는 것은 당연한 일이다. Uniswap 외에는 채택이 저조했다. stETH가 가장 많이 사용되는 dApp인 Curve는 예전에는 cbETH/ETH 풀에 수백 개의 cbETH만 보유하고 있었다. 이후 Curve 프로토콜의 인센티브에 힘입어 여전히 미미한 수준인 2000 ETH TVL로 성장했다. 이는 강력한 유동성 인센티브 캠페인이나 대중의 지지 없이는 토큰이 스스로 충분한 유동성을 확보할 수 없음을 보여준다. cbETH의 일반적인 유동성 부족은 무수히 많은 영향을 미쳤다. 이는 Euler, Maker 또는 Aave와 같은 대출 플랫폼에서 cbETH를 안전하게 사용하는 것을 불가능하게 만들었다. 아래 이미지는 Euler의 프론트엔드에서 가져온 것이다. 이 이미지는 cbETH가 매우 안전하지 않은 Uniswap v3 TWAP 오라클에 의존한다는 것을 보여준다. 이 오라클은 쉽게 공격받을 수 있으며, 악의적인 행위자에 의해 cbETH를 중심으로 구축된 모든 부채 포지션이 청산될 수 있다. Chainlink가 제공하는 것과 같은 강력한 오라클은 여러 CEX 또는 DEX에서 많은 거래량을 필요로 한다. 또한, 안전하게 포지션을 청산하고자 하는 대출 플랫폼은 대량의 비활성 유동성을 가진 토큰을 필요로 한다. Curve stETH/ETH 풀이 이에 대한 가장 좋은 예이다. 이 풀은 수십억 달러 상당의 유동성을 보유하고 있지만 매일 거래되는 금액은 수천만 달러에 불과하다. 초과 버퍼는 3AC 붕괴와 같이 많은 양을 매도해야 하는 블랙스완 이벤트에서 유용하다.https://app.euler.finance/앞서 언급했듯이, 유동성 부족과 이로 인한 가격 하락은 홀더들을 겁먹게 하여 판매를 방해할 수 있다. 매도하는 사람들은, cbETH의 생산적인 용도가 없고 경쟁 토큰의 수익률이 더 높기 때문에 차익거래자에게 매도할 가능성이 높다. 현재 인기 있는 DEX 애그리게이터(aggregator)인 1inch에 따르면 1%의 슬리피지가 발생하기 전에 ETH로 판매할 수 있는 cbETH는 2000개에 불과하다. 동일한 거래에서 rETH의 슬리피지는 0.4%에 불과하다. 수익 기회와 유동성이 제한되어 있기 때문에, Uniswap에서 대부분의 cbETH 구매자는 인출 활성화 후 실행할 수 있는 차익거래를 위해 토큰을 홀딩할 가능성이 높다. 따라서 파이프라인이 구축되고 있다. 시간이 지남에 따라 기존 또는 신규 Coinbase 사용자는 언젠가는 자신의 cbETH 포지션을 정리하기를 원할 것이다. 이는 ETH 가격 폭락 또는 Defi를 탐색하려는 욕구 때문일 수 있다. 이 두 사용자 모두 차익거래자에게 cbETH를 매도하는 것이 최선의 방법이라는 것을 금방 깨닫게 될 것이다. 점점 더 많은 cbETH가 소각(즉 소각하여 ETH로 상환함)이라는 명백한 목적을 가지고 구매될 것이다. 이 거대한 구매자 집단은 Defi 연동에 대한 니즈가 없기 때문에, 할인된 가격에 구매한 유동성 부족의 cbETH를 보유하고 있다가, 추후 인출 활성화를 통해 보유 중인 LSD를 페깅된 가격의 ETH로 전환할 수 있는 경로가 만들어질 때까지 축적하는 것에 매우 만족할 것이다. 3AC 위기 당시 stETH를 통하여 생태계에서 보았던 것처럼, 소규모 홀더들과 대형 고래 사이의 재편은 없을 것이다. cbETH를 소각 주소 쪽으로 빠르게 당기는 단방향 흐름이 발생할 것이다. cbETH 전체 유통량의 1%를 축적하고 있는 0x7f507739b6242B048Be9185cf462BE816b8eFf1f 지갑을 예로 들어본다. 이 지갑은 cbETH를 부양하고 인출을 위한 통합을 위해 wstETH에서 cbETH로 천천히 마이그레이션했다. 물론 소유자에게는 리스크가 주어진다. Coinbase가 이 지갑의 히스토리를 보고 피해를 막으려 할 수도 있다. Coinbase의 현금 흐름에 큰 타격을 줄 수 있는 이러한 교활한 cbETH 고래들의 대규모 엑시트을 허용하는 대신, Coinbase는 cbETH의 상환을 제한하거나 심지어 차단할 수도 있다. 가능성은 매우 낮지만, 이러한 조치는 모든 신뢰를 잃게 할 수 있어 cbETH/ETH 가격 페깅에 치명적인 영향을 미칠 수 있다. 뱅크런 시나리오가 발생할 수도 있다. 이는 불투명한 중앙화 금융(CeDefi) 세계에 참여하는 대가로 주어지는 도박이다. 결론적으로, cbETH 공급이 얼마나 빠르게 증가했는지는 무섭게 보일 수 있지만, 이는 Defi에 대한 실존적 위협이 아니다. 사실, DeFi는 cbETH를 전면적으로 거부해 왔으며, 내가 생각하는 것이 맞다면, DeFi는, 인출 활성화 후에 Coinbase의 지분을 소각해버리기 위해 천천히 cbETH를 축적하는, Coinbase를 상대로 하는 긴 사기극을 벌이고 있는 것이다. 이 대규모 차익거래는 유동성을 빨아들여 cbETH가 Defi에 채택될 수 있다는 희망을 무력화시켰다. Coinbase가 cbETH의 Defi 사용을 촉진하기 위해 적극적인 자세를 취하지 않는 한, Defi는 Lido와 Rocket Pool의 격전지로 남을 것으로 보인다.frxETH - 유동성 vs 설계가장 최근에 LSD 환경에 진입한 것 중 하나는 FRAX 생태계의 frxETH이다. 스테이블코인인 FRAX는 FRAX DAO의 공격적인 인수와 유동성 지향 토큰(veCRV/vlCVX) 활용을 통해 두각을 나타냈다. FRAX DAO는 사용자들이 자신의 DAO 토큰의 투표권을 통해 FRAX 홀더들을 위한 수익성 있는 유동성 공급 전략을 만들어 스테이블코인을 발행하도록 유도한다. 이 모델에는 분명한 장점이 있다. 인출 활성화 이전에는, 모든 주요 LSD 토큰은 유동성을 창출해내야 하며 일반적으로 유동성을 빌려오기 위해 비용을 지불해야 한다. 이러한 유동성 지향 토큰을 소유함으로써 FRAX는 Lido와 같은 경쟁자들에 의해 발생하는 자본 비용을 피할 수 있다. FRAX가 이 스테이블코인 모델로 큰 성공을 거둔 이후, FRAX DAO는 ETH에 페깅된 새로운 종류의 스테이블인 LSD에 도전하기로 결정했다. frxETH 토큰노믹스는 LSD 세계에서 독특하다. 대부분의 토큰은 보상 방식으로, 토큰 수량이 증가하거나(rebase)(stETH), 수동적으로 가치가 상승한다(rETH). FRAX는 다른 길을 택했다. frxETH 토큰 자체는 스테이킹 보상이 발생하지 않는다. 토큰 홀더들이 검증자(validator)에 잠긴 ETH로 획득한 APR에 접근하려면 사용자는 frxETH 토큰을 스테이킹 금고에 예치해야 한다. 그 다음, 프로토콜에 스테이킹된 ETH에 의한 모든 보상은, 수수료를 제외하고 해당 금고에 스테이킹한 모든 사용자에게 분배된다. 금고에 스테이킹하지 않고 frxETH를 보유한 사용자는 보상을 받지 못한다. 사용자들은 선택의 기로에 놓이게 되는데, frxETH를 이용하여 Defi에서 수익을 추구하거나 금고에서 스테이킹 보상을 받거나 둘 중 하나를 선택해야 한다. 여기서 노리는 목표는 패기있다. 이 양자택일 옵션은 DAO가 자체 LP와 자체 스테이커를 경쟁시키기 때문에, 스테이킹된 frxETH의 APR이 다른 어떤 LSD 토큰의 APR보다 높도록 강제한다. 현재의 주요 Defi 연동인 Curve 풀 LP의 APR이 만약 20%이고, 스테이킹 금고에 7%의 APR이 반영되어 있다면, 사용자는 자연스럽게 금고에서 Curve 풀로 이동하게 될 것이다. 평형 상태에서, frxETH의 주된 Defi 연동의 APR은 스테이킹된 frxETH 수익률과 거의 비슷해져야 하며, 잠재적으로 10%가 넘을 수 있다. 이론적으로 다른 LSD 토큰 홀더들은 이 수익률을 보면 전환을 고려할 것이다.https://dune.com/struct3r/frax-frxeth지금부터가 진짜이다. 첫째, 이 모델은 자본 효율성과 조합 가능성(composability)이라는 몇 가지 핵심 Defi 원칙에 반하는 모델이다. 이 모델은 의도적으로 자본 효율적이지 않다. FRAX는 유동성 공급자가 스테이킹 보상과 함께 LP 보상을 받을 수 있도록 수익 지급 토큰(yield-bearing token)에 인센티브를 부여할 수도 있었다. 사용자가 둘 중 하나를 선택하도록 강요하면 결국 비용이 더 높아진다. 예를 들어, 스테이킹된 frxETH 토큰이 9%의 수익을 내는 반면 Curve의 frxETH 토큰은 11%의 수익을 내는 장기적인 가정을 생각해 보자. Curve 유동성 공급자는 인센티브가 스테이킹 수익률을 능가하지 않으면 유동성을 제공하지 않을 것이며, 스테이킹 풀로 이동하게 될 것이다. 이는 인센티브를 지급하거나 유동성을 직접 공급하는 방식으로 보상해야 한다. 이 예시에서 동일한 수준의 유동성을 유지하기 위해 LP에게 지불해야 하는 비용은 ETH 보상이 리디렉션되지 않았다면 Curve 풀의 APR이 14%(ETH 보상 비율 6% 가정)였을 수 있으므로 약 30% 감소할 수 있다. 생태계의 TVL이 증가함에 따라 비용 절감은 점점 더 중요해지고 있는 문제이다. frxETH의 또 다른 혼란스러운 요소는 스테이킹 금고가 유동성 토큰(sfrxETH)이다라는 점이다. FRAX DAO는 현재 frxETH 풀에 인센티브를 제공하는 것만을 선택하고 있다. 표면적으로, 정통한 Defi 설계자들은, sfrxETH를 실제 ETH 보상 지급 토큰으로 통합하기를 원할 것이다. 이렇게 되면 FRAX는, 유동성을 stETH 토큰에서 wstETH 토큰으로 이전하는 과정에서 Lido가 직면한 것과 비슷한 상황에 처하게 될 것이다. 두 개의 토큰으로 구성된 생태계를 지원해야 하는 것은 하나의 토큰보다 더 많은 비용이 소요될 것이다. 앞서 설명한 바와 같이, 선도적 위치의 LSD를 위한 유동성 자금 조달에는 월 수백만 달러가 소요될 수 있다. 따라서 FRAX는 유동성 제공에 인센티브를 제공하기 위해 많은 수용량을 갖추고 시작하지만, 본질적으로 자본 효율성이 낮은 시스템에서 시작하고 있다. 스테이블코인 공급자의 입장에서 이는 두 번째 이유로 걱정스러운 부분이다.https://snapshot.org/#/balancer.eth/proposal/0x16fd7c010fa1d7318fab383a1a6cb59471dda824b53a1026cd197eea3890dcb4frxETH에 인센티브를 제공하기 위해서는 이중으로 대가를 지불해야 한다. 첫째, 더 높은 APR의 외관을 만들어야 한다는 점에서 다른 LSD 토큰에 비해 자본 비효율적이다(DeFi 전략에 참여하는 경우까지 포함한 LSD의 APR은 스테이킹된 frxETH의 APR과 같거나 더 높아야 한다). 둘째, FRAX에게 더 중요한 문제인데, frxETH에 인센티브를 제공하는데 사용되는 유동성 토큰은, 전체 FRAX 생태계를 뒷받침하는 FRAX 스테이블코인에 인센티브를 제공하는데 사용할 수 없다는 점이다. 인센티브가 FRAX 기본 쌍에서 frxETH 페어링으로 이동하면, FRAX의 강점이 약화된다. 유동성은 제로섬 게임이며, FRAX는 비효율적인 환경에서 유동성 파워를 사용하고 있다. 인출 활성화 후에는, FRAX가 축적해온 유동성 지향 토큰이 갑자기 LSD 토큰에 비해 가치가 훨씬 낮아질 것이다. 인출 대기열을 통해 대규모 주문이 LSD 페깅을 손상시키지 않고 오픈 마켓 외부로 이동할 수 있다. 따라서 FRAX는 LSD 토큰 전쟁에서 주요 우위를 잃게 될 것이다. 이 시점에서는 매우 중앙화된 스테이킹 제공자로서의 FRAX의 위치가 주목받게 될 것이다. 현재 FRAX 팀은 직접 모든 검증자를 운영하고 있으며, 탈중앙화를 위한 구체적인 계획은 없다.그림자에 쌓인 슈퍼 Stakewiser가장 분석하기 어려운 LSD는 현재 존재하지 않는 LSD인 osETH이다. Stakewise는 현재 허가형(permissioned) 노드 세트와 두 가지 토큰 모델로 운영되는 스테이킹 서비스이다. 이는 2023년에 출시될 예정인 Stakewise v3를 위해 완전히 재구성되고 있다. 이번 릴리스에서 Stakewise는 비허가형(permissionless) 노드로 전환하여 솔로 노드 운영자에 대한 Rocket Pool의 지배적인 지위에 도전한다. 사용자는 검증자(validator)를 만들고 담보인정비율(LTV) 계산과 유사한 방식으로 해당 검증자에 대해 osETH를 발행할 수 있게 될 것이다. osETH에 대한 많은 세부 사항은 공개되지 않았으므로 이 섹션은 대부분 추측으로 간주해야 한다. Stakewise v3 플랫폼은 개인화된 대출 시장을 허용할 것이다. 이 구조의 장점은 사례별로 리스크를 관리할 수 있기 때문에 이전 버전의 Stakewise가 제공하지 못했던 보험 보장범위가 개선될 수 있다는 것이다. 또한 Stakewise가 허용하는 담보인정비율에 따라 최소 4~8 ETH로 검증자를 운영할 수도 있다. 하지만 Stakewise 팀에게는 많은 난관이 기다리고 있다. 가장 큰 문제는 Stakewise 팀이 sETH2와 rETH2의 모든 유동성을 단일 토큰인 osETH로 마이그레이션해야 한다는 것이다. 완전한 브랜드 변경과 토큰노믹스의 재설계는 통합을 처음부터 다시 시작해야 하는 비용이 많이 드는 모험이다. Defi 거버넌스는 느리고 시간이 오래 걸리는 과정일 수 있다. 또 다른 문제는 Stakewise가 솔로 스테이커의 마이그레이션에 큰 기대를 걸고 있다는 점이다. 그러나 이 집단은 위험을 극도로 기피하는 것으로 악명이 높다. Rocket Pool 노드 운영자 등록 상황은 이것을 잘 대변하는데, Rocket Pool 출시 직후를 제외하면, 노드 운영자 등록은 급증한 적이 없다. 많은 솔로 스테이커들은 프로토콜에 자금을 맡기기 전에 메인넷에서 해킹 없이 잘 유지될 수 있는지를 확인하고자 할 것이다. 대부분의 osETH는 스테이킹 서비스(StaaS) 제공자가 Stakewise를 통하여 발행하는 경우를 통하여 공급될 것이다. 그러나 이러한 스테이킹 서비스 제공자들이 어떻게 수요를 이끌어낼지는 명확하지 않다. 보상 체계에 대한 우려도 남아 있다. MEV 도용은 Rocket Pool의 보험 논의의 많은 부분을 이끌어온 문제이다. Stakewise가 극단적인 LTV 금고에서 이 문제를 어떻게 설명할지는 불분명하다. 만약 그들이 이 문제를 해결한다면, 비허가(permissionless) 스테이킹 생태계에서 Rocket Pool을 대체할 수 있는 강력한 대안이 될 것이다.로켓티어의 성찰궁극적으로는 이더리움 생태계 참여자들이 어떤 LSD가 성장할 가치가 있는지를 결정할 것이다. 지적 정직성을 추구하기 위해, 나는 이제 Rocket Pool 프로토콜의 개선을 촉구하기 위한 시도로서 몇 가지 정당한 비판을 살펴본다. Rocket Pool 프로토콜에 대한 가장 초기의 비판 중 하나는 Rocket Pool이 이더리움 합의에 대한 공격 벡터가 될 수 있다는 것이었다. 이더리움 합의를 광범위하게 공격하고자 하는 세력이 있다면, 솔로 검증자(validator) 대신 Rocket Pool 미니풀(minipool)을 만들어 공격력을 두 배로 높일 수 있다. LEB8의 경우 이 공격 벡터가 더욱 증폭된다. 이 공격의 한 가지 한계는 예치 풀(Deposit Pool)에 ETH가 있는 경우에만 미니풀을 시작할 수 있다는 것이다. 이 공격이 실행되려면 두 가지 까다로운 조건이 충족되어야 한다. 우선, 이 공격은 예치 풀을 반복적으로 채워야 하므로 실행하는 데 오랜 시간이 소요된다. 또한 Rocket Pool의 점유율이 앞서 논의한 자체 상한선(self-limit)을 훨씬 뛰어넘어야 한다. 따라서 이러한 비판은 사실이기는 하지만 타당성이 떨어진다. 내가 지금까지 면밀하게 대응해 온 비판은 Rocket Pool이 자본 비효율적이고, 규모 확장(scaling)이 불가능하며, RPL에 노출되어야 하는 불쾌한 토큰노믹스를 가지고 있다는 것이다. 섹션 4에서 설명한 것처럼, rETH는 계획적이고 반복적인 업그레이드를 통해, 수백만 ETH가 스테이킹되는 규모로 확장할 수 있는 명확한 경로를 가지고 있다. 여기에는 사용자가 ETH 또는 RPL 노출만으로 진입할 수 있도록 하는 설계 개선이 포함된다. 핵심 개발팀과 oDAO에 대한 의존도를 낮추는 것에 대한 논의가 활발히 진행되고 있다. 현재 개발팀의 대다수는 호주에 거주하고 있다. 또한, oDAO의 대다수는 미국이나 EU에 거주하고 있다. 핵심 개발팀과 oDAO는 부패할 경우 프로토콜을 혼란에 빠뜨릴 수 있는 힘을 가지고 있기 때문에, 이들로부터 벗어나는 것이 가장 중요한 관심사이다. 실행 계층(EL)과 합의 계층(CL) 간의 커뮤니케이션 개선 등 이더리움 핵심 사양에 특정한 변경이 이루어지기 전까지는 oDAO는 해체될 수 없다. 커뮤니티는 이미 아래 표에서 보이는 바와 같이 모든 oDAO 업무를 탈중앙화된 프로토콜 DAO(pDAO)로 이전하기 위한 방법을 브레인스토밍하고 있다.Rocket Pool의 거버넌스에 대한 또 다른 비판은 노드 등록이 시빌 공격(허수의 사용자를 대량으로 만들어 공격하는 방법)에 대한 저항성이 없고, 한 사람이 여러 노드를 등록할 수 있다는 점이다. 현재 투표권은 노드당 스테이킹된 유효 RPL의 제곱근을 기준으로 이루어진다. 악의적인 세력은 향후 투표에서 투표권을 극대화하기 위해 여러 노드를 만들어 각각에 하나의 미니풀을 개설할 수 있다. 이러한 공격은 아직 발견되지 않았지만, 투표가 공격당한 이후에나 공격이 발생했음을 알아차릴 수 있을 것이다. 따라서 보다 강력한 시빌 메커니즘이 도입될 때까지는 선형 스케일링 방식으로 전환하는 것에 대한 논의가 계속되고 있다. https://dao.rocketpool.net/t/proposal-switch-to-linear-voting-power-to-resist-attackers/1213 또한, rETH 홀더들은 Rocket Pool 거버넌스에서 발언권이 부족하다. 노드 운영자가 아니어도 대리인(delegate)이 되어 rETH를 옹호하는 것은 가능하지만, 그리 편한 방법은 아니다. 가장 좋은 거버넌스는 거버넌스가 없는 것이지만, 그것이 가능해질 때까지는 rETH의 이익도 대변할 수 있는 방법이 필요하다. Rocket Pool에 대한 비관적인 시각 하나는 Rocket Pool이 노드 운영자가 될 자격이 없는 사람들을 노드 운영에 대거 유입시키고 있다는 것이다. 프로페셔널 스테이킹 옹호자들은 때때로 취미로 스테이킹을 하는 사람들을 비합리적인 존재로 간주하기도 한다. 진입 장벽을 낮춤으로써, 일이 잘못되었을 때 어떻게 해야 할지 모르는 노드 운영자의 수를 늘려 이더리움의 위험을 증가시킨다는 주장도 있다. Rocket Pool Smart Node(노드 운영자용 소프트웨어)는 설정이 매우 간단하다. 이러한 진입의 용이함은 서버를 운영해본 적이 없는 사람들도 이더리움을 보호할 수 있게 해주기 때문에 스테이킹 프로페셔널들에게는 우려할 만한 일이 될 수도 있다. 바람직한 접근 용이성에도 불구하고 네트워크의 생존력을 유지하는 것은 Rocket Pool이 기꺼이 도전하고 있는 과제이다. 초보자도 Rocket Pool 가이드와 커뮤니티의 지원을 통해 전체 노드를 설정하고 효과적으로 운영할 수 있다. Rocket Pool 디스코드 서버는 풀타임 노드 지원과 이더리움 지식의 보루로서 생태계에서 가장 활발하게 활동하는 서버 중 하나이다. 또한, 구조 노드(Rescue Node)는 사용자 오류의 영향을 줄여 네트워크에 피해가 가지 않도록 한다. 적절한 시기에 DVT가 활성화되면 이 단계를 가속화할 수 있다. 또한, 나는 이러한 비판이 완전히 반이더리움적이라고 생각한다. 이더리움의 장기 비전은 개인 기기에서 실행되는 수백만 개의 라이트 클라이언트 노드가 모두 네트워크에 기여하는 세상을 이상화한다. 이러한 세상에서는 진입 장벽이 엄청나게 낮아야 한다. 스테이킹 프로페셔널들의 말에 귀 기울이지 말아라. 이더리움 스테이킹은 최고의 보안을 유지하면서도 점점 더 쉬워질 것이다(그리고 그래야만 한다!). 극단적인 보안 애호가라면 Rocket Pool에 대해 의구심을 가질 수도 있다. 현재 Smart Node의 한계는 에어 갭이 있는 장치를 키 생성을 위해 사용할 수 없다는 것이다. 또한, Rocket Pool은 이더리움 예치 계약 외에 추가적인 스마트 콘트랙트로서, 본질적으로 더 많은 위험을 내포하지만, 이러한 위험은 모든 LSD에 동일하게 존재한다. 마지막으로, Rocket Pool이 무의미한 싸움을 하고 있다는 공격이 있다. 이 사람들은, 스테이커들이 높은 수익률에만 관심이 있기 때문에 Rocket Pool이 꼬리 위험 생존력이 높은 LSD를 만들기 위해 기울인 노력은 무의미하다고 주장할 수 있다. 나는 이러한 비판이 수십억 달러 규모의 LSD 생태계 전체를 매도하는 것이라고 생각한다. 이 주장이 사실이 되려면 리스크가 사라져 버리거나 투자자들이 미개한 각성 상태에 놓였다고 가정해야 한다. 전자의 경우는 가까운 미래에 상상하기 어렵다. LSD에서 해결해야 할 리스크 요소가 너무 많기 때문이다. 후자의 경우, 즉 투자자들이 중앙화된 LSD로 인해 점점 더 커지는 리스크를 외면하고 있다는 것이 사실이라면, 투자자들이 고통스럽게 깨달음으로써 리스크가 다시 한 번 가치를 얻게 될 가능성이 높다. 안전하지 않은 상품을 과도하게 레버리지하는 트레이더가 있는 한, 수익률 추구자에게는 벌을 주고 신중한 투자자에게는 보상을 주는 이벤트가 언젠가는 발생할 것이다. LSD 생태계가 차세대 채권 시장으로 성숙하려면 리스크가 가치와 매우 밀접하게 연관되어야 한다.6 - 과소평가된 거래상대방 토큰노믹스의 기술마지막으로, LSD와 관련된 더 광범위한 토큰노믹스에 대해 말하고자 한다. 프로토콜 유틸리티/거버넌스 토큰(LDO, RPL, SWISE)과 LSD 토큰 자체(stETH, rETH, sETH2) 사이에는 중요한 긴장 관계가 존재한다. 이러한 긴장 관계는 대부분의 프로토콜에서 무시되지만, 지속 가능한 스테이킹 프로토콜의 근간이 될 수 있다. 모든 스테이킹 프로토콜은 양면성을 지니고 있으며, 대부분은 단순히 한쪽을 중앙화한다. LDO의 수수료 전환과 RPL의 담보 시스템에 대해 알아본다. 지속 가능한 가치를 창출하기 위한 수단으로서 수수료 전환은 미미한 수준이며, LDO 거버넌스의 위험 요소를 지속시킬 것이다. 실제로 수수료 전환은 스테이킹 수익의 5%로 유연한 상한선(soft cap)이 설정되어 있으며, 나머지 5%는 엘리트 노드 운영자 집단에 보장되어 있기 때문이다. 이는 소수의 핵심 노드 운영자 그룹이 전체 DAO와 동일한 보상을 받는다는 점에서 이미 문제를 암시하고 있다. 노드 운영자가 너무 많은 가치를 추출하는 것처럼 보이기 때문에 비효율적인 조정이 이루어지고 있다. 이 5%가 가치가 있으려면 LDO가 stETH 시가총액의 최대 20분의 1(1/20)에 있어야 하며, 편차가 없어야 한다. LDO/ETH가 하락하면 기존 LDO 지분의 가치가 떨어진다. LDO/ETH가 상승하면 지분 가치는 더 높아지지만 보상은 더 적은 비율로 증가한다. 대부분의 경우, 잠재적 수수료 수익에 대한 상한선(hard cap)이 정해져 있기 때문에, 토큰 홀더들에게는 stETH를 보유하는 것이 더 합리적일 것으로 보인다. LDO에는 거버넌스에 자유롭게 접근할 수 있다는 점 외에는 특별한 부가 가치가 없다. 수수료 전환 방식에서, 프로토콜 토큰은 순수한 사용료 추출 메커니즘으로 작동하며 인센티브를 조정하는 역할을 하지 않는다. 이는 탐욕으로 인해 DAO 거버넌스가 비합리적으로 수수료를 분배하게 되면서 이미 문제가 되고 있다. 이는 이미 DAO가 보험 풀의 한도를 제한하고 해당 자금을 기금으로 전환하기로 결정하면서 이미 발생하고 있는 현상일 수 있다. 이는 직접적인 사용료 추출을 위한 전환은 아니지만, 단순한 구조의 DAO가 지향하는 행동 유형을 상징적으로 보여준다. Rocket Pool의 설계는 프로토콜 토큰 홀더들과 LSD 토큰 홀더들 사이의 긴장 관계를 존중한다. 노드 운영자는 rETH 수요에 부응하여 미니풀을 새로 개설하기 위해 RPL 보증금을 게시해야 한다. 이를 통해 비허가형(permissionless) 노드 운영자 집단을 가능하게 하고 rETH의 성장을 RPL에 연결할 수 있다. 프로토콜 기금이나 프로토콜 커미션이 없으므로 사용료 추출에 대한 충동이 광범위하게 발생하지 않는다. 또한, Rocket Pool은 rETH 홀더들의 니즈가 프로토콜 정합성을 요구하기 때문에, 거버넌스가 개방되어서는 안 된다는 점을 인식하고 있다. 따라서 보증금으로 스테이킹된 RPL만 거버넌스에서 사용할 수 있다. 이 RPL은 수수료를 받을 수 있는 라이선스이자, 심각한 손실이 발생할 경우 담보로서 고유한 가치를 지니고 있다. 이러한 프로토콜 정합성과 자본 효율성이 높은 시스템에 더하여, 추출 메커니즘이 없기 때문에 RPL 시스템은 장기적인 생존에 훨씬 더 도움이 된다.7 - 결론Lido의 뒤에 있는 팀이 중요한 역할을 했다. Paradigm이 제시한 논문은 유동성 이더리움 스테이킹을 빠르고 효율적으로 활용할 수 있는 주체가 지배적인 지위를 차지할 것이라고 제안했다. 지금처럼 Lido가 존재하는 경우와, 반대로 Lido의 모든 ETH가 코인베이스, 크라켄, 바이낸스로 나뉘는 경우를 비교하면, 분명 Lido가 존재하는 것이 좋은 선택이었다. 그러나 지금은 더 이상 비콘 체인의 초창기가 아니다. Lido의 stETH가 생태계에 제공한 유용성은 정점에 이르렀으며, 이제 Rocket Pool과 경쟁자들로 전환해야 할 때이다. Lido가 성장을 극대화하기 위해 취한 조치들은 모두 일회성 업무였으며 곧 쓸모없게 될 것이다. 이 논문에서 나는 유동성 스테이킹 생태계에 대한 개요로 시작한다. 이 논문에서 나는, Lido가 LSD 시장에서 거의 독점적인 지위를 누리고 있으며, 이것이 단순한 멱법칙을 넘어 어떻게 확장되었는지에 대해 설명한다. 자연적인 힘의 균형은 모든 Defi에서 가장 큰 규모 중 하나인 Lido의 유동성 인센티브 캠페인에 의해 조작되었다. 그러나 이러한 인센티브의 힘과 Defi의 격차가 줄어들면서 이제 Lido의 황금기는 끝났다. 나는 rETH가 stETH의 시장 점유율을 뒤집을 것이라고 대담하게 주장하며, 그렇게 믿는 사회적, 경제적 이유를 설명하기 시작한다. 사회적 관점에서, stETH는 이미 임계치에 도달했으며 핵심 이더리움 개발자들의 분노를 불러일으키고 있다. 나는 이 시스템이 거버넌스 공격이 가능하고, 수수료 분배는 변동성이 있으며, DAO와 노드 운영자는 멀티체인이고, 검증자 선정은 여전히 강력하고 중앙화된 당근/채찍이라는 4가지 주요 주장을 제시한다. 경제적 관점에서 나는 시장에 내재된 위험을 이해하기 위한 수단으로 rETH와 stETH 페깅 이력을 자세히 설명한다. 그런 다음 이 위험을 실행 위험, 중앙화 위험, 꼬리 위험으로 세분화한다. 이 섹션의 주요 요점은 rETH가 극단적인 시나리오에서 저항력을 갖도록 설계되었으며, 이는 기본 계층 자산에 이상적인 특성이라는 것이다. 이러한 stETH 역풍 / rETH 순풍을 제시한 후, 나는 권력 이동이 어떻게 진행될지에 대한 예측을 제시한다. 주요 촉진제는 완전한 rETH Defi 연계, 주요 CEX/Lido의 슬래싱 이벤트, 인출 활성화, 담보 요구 사항 감소가 될 것이다. 인출 활성화 이후 시대에는 인출 대기열로 인해 프로토콜이 유동성을 유지하기 위해 지불해야 하는 비용이 감소함에 따라 Lido의 가장 큰 자산인 강력한 유동성 축적 캠페인이 약화될 것이다. stETH에 대한 사례가 확립됨에 따라 나는 LSD 공간의 새로운 도전자들에게 초점을 옮긴다. 빠르게 두 번째로 지배적인 LSD로 성장한 cbETH를 시작으로, 나는 Defi 도입이 없다는 점과, cbETH는, 사용자가 rETH로 마이그레이션하기 위한 디딤돌에 불과하게 될 것이라는 점을 지적한다. 다음으로, FRAX의 frxETH는 스테이킹 보상이 유동성 공급자와 분리되어 있는 자본 비효율적인 시스템을 기반으로 한다. 나는 미래의 라이벌인 Stakewise v3의 osETH에 대해 몇 가지 추측을 제시한다. 이 토큰은 비허가형 노드 운영자 방식의 Rocket Pool에 도전하는 것을 목표로 하지만, 아직 출시되지 않았으며 완전한 프로토콜 재설계가 필요하기 때문에 저렴하고 빠르거나 쉬운 작업은 아니다. 한 걸음 물러나서 비판적인 시각으로 Rocket Pool 자체를 살펴보는 것으로 이 섹션을 마무리한다. 마지막으로 RPL과 LDO의 기본 모델이 다른 이유에 대해 간략하게 설명한다. LDO의 최종 목표(endgame)는 사용자에게 고유한 가치나 거버넌스조차 제공하지 않는 stETH 래퍼(wrapper)에 불과한 반면, RPL은 담보 역할을 함으로써 시스템에 가치를 더한다고 생각한다. 이러한 상이한 모델 덕분에 LDO에는 명확한 가치 상한선이 있지만, RPL은 그렇지 않다. 이것이 왜 중요할까? LSD는 이더리움의 본질적인 일부가 될 것이다. 스테이킹된 ETH는 미래의 채권 시장이 될 것이다. 어느 LSD가 너무 지배적이 되면 해당 체인에 대한 공격이 될 수 있다. 이더리움이 그렇듯, 극단적인 상황에서도 생존력이 있는 자산이 전파되고 살아남을 것이다. Rocket Pool은 2017년부터 이러한 미래를 향해 구축되어 왔다. 그 미래는 조작된 초기 출발로 시작하거나, 어떤 대가를 치르더라도 수익률을 극대화하도록 설계된 자산이 아닐 것이다. 탈중앙화라는 보이지 않는 손이 시장 참여자들을 시험할 것이다. 오늘날 사람들은 어느 나라에서든 자유롭게 검증자(validator)를 운영할 수 있다. 이것은, 아직 국가들이 이더리움을 목표로 하고 있지 않기 때문에 순간의 사치에 불과할 수도 있다. 그 날이 오더라도 LSD는 이더리움이 실패하는 이유가 되지 않을 것이다. rETH는 앞으로 나아갈 길이다. 당신들이 이를 무시할 수도 있고 반대할 수도 있지만, 이것 하나는 분명하다. 오렌지 연쇄반응이 다가오고 있다.8 - 추신: FTX 사태의 부산물머지 이후, LSD 페깅은 모두 빠르게 등가 상태(parity)로 수렴했다. 이 과정에서도 rETH는 지속적으로 프리미엄을 유지했다. stETH/ETH 비율은 빠르게 3AC 붕괴 이전으로 돌아갔다. 이는 당연한 결과일까? 생태계 리스크가 해소된 것일까, 아니면 머지 이후 새로운 스테이킹 수량의 급격한 증가와 수익률 기회 부족이 결합되어 Lido에 내포된 위험을 다시 한 번 모호하게 만든 것일까? FTX는 죽었다. 변동성과 재난은 암호화폐의 가장 친한 친구이다. 따라서 대부분의 DeFi 시장에 연쇄 청산이 발생하면서 시장이 다시 요동친 것은 놀라운 일이 아니다. SOL 토큰의 가치는 며칠 만에 절반으로 떨어졌다. 많은 대출 기관과 의심하지 않는 개인 투자자들이 자산을 잃게 되었다. Defi의 기본 계층이 되는 것을 목표로 하는 자산이라면, 우리가 경험한 시장의 굴복은 지나가는 산들바람과 같아야 한다. 하지만 최근의 실패는 Lido에게 정반대의 결과를 가져왔다. 이번 글에서는 stETH 페깅이 어떻게 유지되었는지, stSOL에 무슨 일이 일어나고 있는지, 왜 전염이 실제 위협이 되는지에 대해 간략히 살펴보겠다.https://dune.com/sheriffjohnbrown/rpcommunitydashedit다시 한 번, 전반적 시장이 침체기에 접어들면서 stETH 페그가 붕괴된다. 이번에는 손실이 최대 1.5%까지 확대되었다. 3AC 연쇄 청산 이후 가장 큰 일일 디페깅(depegging)이 발생했기 때문에 이 과정에서 많은 레버리지 stETH/ETH 포지션이 청산되었을 가능성이 높다. 만약 이 이벤트가 인출 활성화 이후에 발생했다면, Lido는 최대 지분 이탈을 보였을 것이고 Rocket Pool은 지분 증가를 보였을 것이다. stETH는 1.5% 하락한 반면, rETH는 순자산가치(NAV) 대비 프리미엄이 상승하여 시장에서 rETH가 얼마나 생존력이 있는지를 보여주었다. Lido DAO가 더 우려하는 것은 솔라나를 위한 Lido의 유동성 스테이킹 파생상품인 stSOL의 성적이다. 솔라나 네트워크 전체가 FTX 뉴스 이후 어려움을 겪고 있었다. 대량의 SOL이 엑시트하였거나 엑시트하길 기다리고 있었으며, 그에 따라 네트워크의 보안이 저하되고 있었다. 특정 시점에서 stSOL은 SOL에 비해 오픈 마켓에서 -10%에 거래되고 있는 것으로 보고되었다. LSD의 변동성은 액면 그대로는 문제가 되지 않지만, 이러한 차익거래 기회로 인해 많은 양의 SOL이 인출 대기열로 밀려나고 있었다. 따라서 네트워크는 스트레스 테스트를 받고 있었으며, 솔라나 노드를 운영하는 Lido 노드 운영자는 특별한 주의를 기울일 수 밖에 없었다.https://dune.com/pavelm/stSOL노드 운영자는 Lido가 운영되는 모든 체인에서 공유된다. 솔라나 Lido 검증자는 이더리움 검증자도 운영한다. 동일한 하드웨어는 아니겠지만, 동일한 팀이 두 체인을 모두 관리해야 한다. 하나의 블록체인에 대해 하나의 검증자를 제대로 실행하는 것은 매우 복잡할 수 있다. 솔라나 재부팅에 대한 소식을 듣기 위해 텔레그램을 지속적으로 모니터링해야 하는 것은 다른 네트워크에 서비스를 제공하는 팀의 능력에 직접적인 방해가 될 수 있다. 만약 FTX 붕괴가 이더리움 생태계에 심각한 후폭풍을 일으켰다고 상상해 보라. 두 블록체인을 모두 운영하는 Lido 운영자들은 어쩔 수 없이 어느 한 쪽에 리소스를 투입해야만 했을까? 또한 솔라나는 일부 노드 운영자에게는 캐시카우 역할을 했을 수도 있다. 갑작스럽게 막대한 수입원을 잃게 되면 프로페셔널 노드 운영자는 인력을 조정해야 할 수도 있다. Lido가 계속해서 여러 체인으로 다각화하는 한, 이더리움에 대한 그들의 헌신은 떨어질 것이며, stETH 보유자의 위험은 배가될 것이다. 또한, Lido 보험 풀이 모든 체인에 걸쳐 확장되는지는 불분명하다. 만약 그렇다면, stETH의 보안 모델은 내가 설명한 것보다 훨씬 더 나쁜 상태인 것이다. 이더리움 자체와 동일한 가치를 지향하는 LSD는 단 하나, rETH뿐이다. 최종 단계(endgame)에서는 결국 무엇보다도 사회적 요인이 지배한다. 그날이 오면, rETH의 탈중앙화와 보안성이 Defi의 기반이 될 것이다. ** **

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