# 永别了，房地产的夜壶时代 By [路财主](https://paragraph.com/@lucaizhu) · 2022-05-19 --- 摘要：权力分肥模式的瓦解。 十年前（2012年），凤凰网主办的一场地产峰会上，时任华远地产董事长的任某某，发表了题为《中国房地产市场改革出路》的演讲，在随后的论坛中，他更是戏称： 我们(房地产开发商)就是当这夜壶的，撒尿的时候就把夜壶拎出来，撒完尿接着把夜壶踢到床底下去了。一般需要拉动中国经济的时候，就拼命地说，我们得这个那个的一大堆，当不需要拉动的时候，你就靠边站吧，不管是灰头灰脸也好，还是打翻在地也好，反正这时候不太需要你。 自此，房地产“夜壶论”在民间广为传颂—— 虽然，说了这句大实话的人，都省略号了。 可是，大多数人却没有进一步思考，为什么房地产会成为中国经济的“夜壶”？ 想想看，中国有太多太多的行业，想当夜壶，都还当不上呢！ 为什么选房地产当“夜壶”，这是因为，只有房地产行业，能够同时满足中国社会与政府权力最相关、最有社会活动能量的四个群体的利益。 哪四个群体？ **一是地方政府；** **二是商业银行；** **三是房地产企业；** **四是投资人与炒房客。** ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/b50b0ac2309359127e0800ec9b73027f94d8e995b93908d6aaf4ddd0b60ea69a.png) 先来说，地方政府是谁？ 每一级地方政府，都是上一级政府最亲的亲儿子，是中国整个权力体系最基本的要素，他们的利益如果不能得到充分保证，有谁还会有积极性去发展经济？ 改革开放伊始到1994年，中国对地方政府的财政收支一直实施\*\*“包干制”\*\*，这和当时在农村实施的土地承包制类似——地方上的税收，交够了给中央的，剩下的都是自己的，地方经济增长的大部分税收收益，都进入了地方政府口袋，所以他们有极强的动力，去发展本地经济以实现税收收入增长。 只要是人，只要是给自己干，啥劲头都会有，所以，那一段时间，在各个地方政府你追我赶的经济竞赛之中，成为了中国改革开放之后，实际经济增长速度最快的第一个阶段。 考虑到全国财政平衡问题，1994年中国进行了“分税制”改革，地方政府的钱袋子，大部分都被中央政府拿走了，而更多的支出项，却被分配给了地方政府，地方政府和中央政府占全国财政收入（支出）的比例，瞬间逆转。 ![数据来源：财政部](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/33a76e2c9942af8205339071665fa0e20a0b3202ab2eb6d6c2d3e1f5eb4245d3.png) 数据来源：财政部 想想看，哪怕是一个家庭里，亲儿子收入原本大部分归自己支配，现在大部分要上缴老爹，想想也都知道，亲儿子干活的积极性会大受打击——1994年开始，地方政府财政收入占比下降了一大截，财政支占比却上涨了一大截，接下来的结果就是，从分税制全面实施开始，中国实际GDP增速就一直在下降，一直到1998年。 ![数据来源：国家统计局](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/729767eccafd785b25f3b91ae16883bd5998c5e5573d65e6f66eea8c175b419a.png) 数据来源：国家统计局 分税制改革，是重新划分中央和地方政府财政收入比例的行为，某种程度上说，这堪比宋代的王安石改革、明代的张居正改革。不过，在“分税制”的改革中，中央将当时规模还很小的城镇土地经营收益，划给了地方政府。 这一看起来不起眼的规定，却奠定了当今中国“土地财政”的基础。 1998年，《国务院关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》被印发，意味着中国全面实施**住房制度改革**，原来的公职人员分房福利彻底取消，城镇居民不得不到市场上购买商品房，用于商业和住宅的土地，必须通过地方政府来批租，地方政府慢慢开始发现，卖地真是个好生意。 同样是在1998年，中国人民银行陆续发布了《关于开展个人消费信贷指导意见》、《关于调整个人住房贷款期限和利率的通知》等文件，鼓励居民贷款买房。 不过，真正把城镇土地拍卖给制度化、规范化、明确化的，是2002年7月1日国土资源部签发的《招标拍卖挂牌出让国有土地使用权规定》，该规定叫停了沿用多年、带有暗箱操作性质的土地协议出让方式，用公开透明方式，确认了地方政府对城镇土地经营的权益，而且鼓励地方政府通过搞活经济，抬高房价，进而推高土地出让金，让地方政府的小金库尽可能的充裕…… 某种程度上说，这有点类似于清朝雍正时期实施的养廉银制度。 由于从制度层面保证了地方政府利益，2002年起，中国进入了另一轮的快速经济增长期，一直持续到2008年全球金融危机爆发。 金融危机爆发当年，中国的城市房价大幅度下跌，土地卖不出去了，地方政府利益再次遭到重创，地方政府的小金库马上就瘪了，中国经济的增速也一下子骤降。 为了解决地方政府融资问题，2009年3月，央行和银监会联合提出：“支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道。” 同时，为了做大做强投融资平台，允许地方各级政府把公用企事业单位的资产纳入城投，比如自来水公司、公交公司、热力公司，燃气公司等，更好的发挥了投融资平台的作用。 城投公司制度的“创新”，为中国的土地财政强力续命，各级地方政府的城投公司遍地开花，并逐渐成为地方政府土地经营的主要抓手，慢慢的演变成了地方上以土地经营为核心的融资、投资、负债的主体，一直延续至今。 土地出让金收入，从2010年起开始暴增，成为地方政府最主要的收入来源，甚至远远超过地方政府其他的所有收入，哪怕把中央的财政收入全部都考虑进去，土地出让金收入也占到政府财政收入中1/3以上，地方政府的钱包很快就再一次鼓了起来。 ![数据来源：国家财政部](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/b433abf92e34d5e86b48780f9f7843533d9a49e2d4ca509f598c8c55ccd61eaf.png) 数据来源：国家财政部 看一下最近30年来中国经济增长的状况，你就很清楚，只有充分保证了地方政府的利益，中国地方上的经济竞赛才能得以持续，中国经济的高增长才能得以实现。 过去20年—— 为什么房地产这个“夜壶”，能够系一发而动全身，成功推动中国经济发展？ 为什么中国经济一出问题，中央政府立即就会想起来房地产这个“夜壶”？ 就是因为，只有这个房地产这个“夜壶”，才能最快和最好的调动和满足各级地方政府利益，无论是1998年、2002年、2009年还是后来的2015年（地方政府债券纳入央行质押品）。 ![数据来源：国家财政部](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/e4a0542935e653362e5e92c129845d843b854073476ffa07c676bed21f55c5d6.png) 数据来源：国家财政部 说完了地方政府的利益，我们再来看商业银行的利益。 商业银行是谁？ 中国的大型商业银行，基本都是改革开放之前央行的某些职能部门转变而来，都是能印钞的央行，最亲最亲的亲儿子，央妈央妈，就是商业银行的“妈”，可不是别人的妈。 ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/c4720225f662b2055ab06322f7ae4c06b71690f312aea6a8d8931ad89ea5ab6f.png) 那么，我们的商业银行靠什么盈利呢？ 靠利息差，靠存贷款规模…… 那，怎么才能将存款和贷款利率差拉到最大，怎么样能让存贷款规模持续增长？ 我们都知道，存款和贷款，都是期限越短利率越低，期限越长利率越高，如果能够对民众的绝大部分存款，支付短期利率，对企业和民众的贷款，却能赚到长期利率，那么，商业银行就可以将利息差拉到最大，赚最多的钱。 存款期限由存款人决定，关键是，如何找到长期、稳定、安全的贷款发放途径呢？ 当然是老百姓的个人住房贷款啊！ 要知道，企业都是有限责任公司，还债时以企业资产总值为限，哪怕贷款10个亿，到时候企业破产，很可能银行一分钱也拿不回来；相比之下，普通人的房贷是无限连带责任，只要你欠钱，必须要还债，你还不了，你爹妈儿女还有配偶都有义务替你还债，相当于绑定一个人的自由和生死，相比企业贷款，这风险不知道低到哪里去了！ 有关统计数据显示，目前全国大型商业银行的个人住房贷款不良率普遍在0.3%以内，是所有贷款中最低的，可谓是商业银行最优质的资产。 另一方面，居民住房贷款，一贷就是10年、20年、30年，支付的是长期贷款的利率，而且每个月都有现金流返还给银行，银行风险每天都在减小，相比企业贷款一大笔钱出去，只有到期才能还回来，你说说风险小多少？ 更重要的是，当代经济发展极度依赖于信贷扩张，房地产又是一个资金密集型产业，对大型商业银行而言，发展房地产行业，除获得安全稳定的最大息差外，还在于通过针对个人住房按揭贷款和房地产开发公司的贷款，可以不断扩张整个社会的信贷规模——依赖于房地产的信贷扩张，从央行出来1万亿元再贷款，在社会上转了几圈之后，考虑货币乘数，存款和贷款规模可能上升5-10万亿元，相当于商业银行吃到了5-10倍的息差…… ![数据来源：中国人民银行](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/ac86ba73392804cea58c25cbfe14fc69892ae10d1b575788d2394bc0df574fdd.png) 数据来源：中国人民银行 看上图，从2004年1季度到2021年4季度，中国商业银行总资产从29万亿元暴涨到345万亿元，涨了11倍，而净资产却从1.1万亿元暴涨到29.5万亿元，暴了26倍以上，成为有史以来增速最快的阶段。 靠的是什么？ 就是靠着高利息差和存贷款规模的不断扩大！ 在这其中，动辄被政府拿出来当夜壶的房地产行业，可谓是居功至伟。 ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/525af1bd838a7cca017c6c342ca4bf74a4386584d377aee48adf9c4ac730009a.png) 至于房地产开发商的利益，与房价大涨的关系，大家用脚趾头都能想得到。 如果说，地方政府和商业银行，能够从房地产发展中获利，因为他们本身就代表权力的话，那么，大多数房地产开发商的利益，就是与权力勾兑的结果——土地财政之下，要想在地方政府手上拿地，要想用拿到手的土地抵押给银行借钱，要想完成土地的整理和拆迁，要想在房子根本没建出来之前就预售出去…… 所有的这一切，如果没有与地方政府的权力勾兑，怎么可能完成下去？ 每一个房地产商，都必然与地方政府有着千丝万缕的深入关系，甚至，许多房地产商，本来就是政府融资平台（城投公司）旗下所成立的公司或“剥离”出来的公司，发展房地产行业，推升房价，正是他们的利益所在。 ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/86c32f0ae2e3448d16ae5203532277387b434ad043675b0c83a7f32c5e209276.png) 我们拿2015-2017年的这一轮“涨价去库存”，来聊聊房地产商们的利益所在。 首先要说的是，自1998年以来，经过10多年的住房市场发展，到2012年，中国城镇居民的人均居住面积已经达到了33平米，农村居民的人均居住面积达到37平米，全国人民的基本居住需求（与西方发达国家的平均水平接近），大致已经得到了满足。 ![数据来源：剑桥大学调查](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/200e861915c041cd4195fa87335e018ce08d8f49d3c4d3643a065b3a7f4d9d79.png) 数据来源：剑桥大学调查 接下来2013-2014年，中国经济进入了信用收缩阶段，由此造成了中国房地产行业的普遍低迷，全国的房产待售面积达到了7亿多平米，其中仅住宅的代售面积，就达到4.5亿平米——房产出现了滞销。 ![数据来源：国家统计局](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/6327da8ad5caa8cc8af2a5fb034fde64cc1c68aacecdbee7e59ea00f44241670.png) 数据来源：国家统计局 在这种情况下—— 先是央行，在2015年初降低个人住房贷款利率，时任央行行长，还公开说，中国居民债务杠杆不高，有加杠杆的空间； 接下来，是然后各大商业银行推出各种优惠房贷利率，降低首付比例； 然后，地方政府则不断推出各种购房补贴和退税政策； 然后，房地产商及各种政府融资平台，到处哄抬地价抢“地王”，营造房价必将大涨的氛围； 再加上，无耻专家鼓噪“六个钱包”的买房理论； …… 一系列的推波助澜之下，2年时间里，就把那7亿平米的代售房产给降低到了5亿平米，而代售住宅面积也给降低到了2.5亿平米，这绝对是人类历史上最大规模的一轮房地产去库存，地价涨、房价涨、成交量涨，房地产开发商们都赚得盆满钵满。 这一波赚完，就算了么？！ 不不不，既然盖房子赚钱这么容易，干嘛不一直赚下去呢？ 根据企业利润率的杜邦公式： **净资产收益率=销售净利率×资产周转率×权益乘数。** 一家企业要想多赚钱，要么就是压缩成本提高售价（净利润率），要么就是提高资产周转率，要么就扩大负债规模（权益乘数）。因为土地成本和房价高低，基本拿捏在地方政府手里，房地产商要赚钱，只能走**高周转**和**高负债**模式…… 于是乎，全世界房地产企业界最高的净资产负债率和最快的周转率，在中国的诸多房企当中传染开来，使劲儿从银行借债、拼命发行债券、各种方式融资，叠加上\*\*“快速拿地-快速盖房-快速卖房”\*\*的高周转模式，成为房地产行业的中国特色。 高周转和高负债率，固然有利于企业赚钱，但同时也会加大企业运行的风险，一旦遇到市场风吹草动，居民购房热情下降，或国家信贷资源收紧，房价失去上涨势头，哪怕是资产高达万亿元的公司，也会在瞬间遭遇资金危机。 更进一步，房地产作为资金密集型行业，其大部分负债来自商业银行和投资者，如果是一家大型房地产企业的危机，其很容易被引爆成为整个金融系统的危机。 为了对这种危机未雨绸缪，2020年8月，中国央行、银保监会给头部房企划了“三道红线”，按照“红-橙-黄-绿”4档，对房地产企业的融资行为进行限制，所谓的三道红线是： **资产负债率不超过70%；** **净负债率不超过100%；** **现金短债比不小于（与资金周转率关系很大）。** 根据上市公司披露的信息，截止2021年底，中国120家上市房地产企业中，有19家三道红线全部触及，其中有24家触及两道红线，而触及其中一道红线的企业，更是超过了40家，只有不到1/3的房地产企业，不涉及高周转和高负债问题，处于安全区间。 ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/e1b19d4f7c62233212197de4daba7e89d6bedca6d690809bc982280f6e239ea8.png) …… 很不幸，2021年下半年以来，整个中国确确实实发生了市场购房热情下降的情况。 ![数据来源：国家统计局](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/00be157195af1832dbf1c0a17c297f4345147de8b29085866cc2c8bb2cccce9e.png) 数据来源：国家统计局 结果就是，2022年还没过去半年，中国的房地产库存量就已经远超2015年。大量的中小地产商开始倒闭，就连恒大、融创这样的万亿元资产级别的公司，也都开始出现大量的债券违约…… ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/781044dab83c36e2d36a803889a0fb18668eb9c89c550d9a477a7593ed480d2d.png) 与地方政府、商业银行和房地产开发商相比，投资者与炒房客整体上可能与权力的关系不大，但我们要必须承认的是，投资客和炒房客，恰恰是中国对社会现实、对中国国情了解最深刻的一群人，他们也是体制之外，中国最聪明和最有活动能力的一个集体。 虽然，他们在中国民众心目中的整体形象并不怎么好。 很多人大概不知道，过去的15年时间里，除了股票之外，中国绝大部分可供普通居民投资的资产，不管是债券、信托或者是银行理财，这些钱最终的去向，基本上都是房地产。 正是因为中国房价的不断上涨，带动了房地产开发的规模不断扩大，然后，带动了整个投资理财行业的火爆，也带了了大多数投资者和炒房客的“高收益”，他们也是除地方政府、商业银行和房地产开发商之外，从房地产开发和房价持续上涨中获益最大人群之一。 ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/1ad19354d2cd86469eaa441cb741eb358eace4735c098d785560d92d586e4140.png) 某种程度上说，**中国过去持续20年的房地产盛宴，就是一场与权力有关的猪肉分肥体系，推动房地产发展的绝大部分利益，就是在这四个群体之间进行瓜分。** 需要提醒的是，我这里并不贬低任何利益群体—— 因为一个社会的存在，本身就是无数个利益群体之间的博弈，尊重每一个群体的基本利益，将这些群体的利益博弈限定在社会稳定的范围内，鼓励整个社会的财富创造氛围，恰恰是一个社会经济发展的真正秘诀。 比方说，针对土地财政，厦门大学教授赵燕青就曾经明确表示： 借助土地财政的利益和其巨大融资能力，地方政府可以执行大规模的税收减免和地价补贴，中国的企业才保持了相对竞争对手的优势，而中央政府之所以可以保持如此高的税收增长，很大程度是仰仗地方政府更高的土地收益，没有“土地财政”的补贴，企业根本无法负担如此沉重的税负。 从这个意义上说，正是因为高房价以及相关的高地价，才造就了具有高度竞争力的中国制造，才支撑了中国产品持续多年的超低定价。 自2003年以来，中国的“土地财政”不断完善。税收分成大减的地方政府，不仅没有衰落，反而迅速致富，急剧膨胀“土地财政”帮助了地方政府以前所未有的速度积累起原始资本。 城市基础设施不仅逐步还清欠账，甚至还有部分超前（高铁、机场、行政中心）。成百上千的城市，排山倒海般崛起。无论城市化的速度还是规模，都超过了改革之初最大胆的想象。从人类历史的角度观察，这样的高速增长，只能用惊叹来描述。  没有“土地财政”，今天中国经济的很多问题不会出现，但同样，也不会有今天的中国城市化和世界第二大经济体的成就，中国伟大城市化进程背后真正的秘密，就是创造性地发展出了一套将土地作为信用基础的制度，才有了中国特色的经济崛起。  还有人问，中国经济高速增长，为何股票市场却长期低迷不振？ 这是因为，有了政府的信用加持，中国土地市场的融资效率远大于股票市场，中国经济增长的主要利益，都体现在了城市房价中，如果你把不同城市房价视作该“城市公司”股价，就会发现中国股票市场的增长速度和中国经济增长速度完全一致，一点也不反常。居民购买城市的不动产，相当于购买城市“股票”，不仅能分享现在公共服务带来的租值，还可以分享未来新增服务带来的租值。 所以，中国的房价与外国的房价，是完全不同的两个概念—— **前者本身就附带公共服务，后者则需要另外购买，这就是中国高房价的本质。** 如果你还不理解这个，想一下过去40年中国对多子女家庭征收的“社会抚养费”就理解了。 不过，在我个人看来，房地产的“夜壶时代”，2022年之后，将彻底退出历史。 2022年5月15日，人民银行和银保监会发出通知，下调住房贷款基准利率20个基点。 ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/37fa0bd2bf6e90e89bb301f997b8666f9e085587274ecdf4f482570cc39e2802.png) 有人估算，按照贷款金额50万元、期限30年、等额本息还款估算，利率下调20个基点，平均每月可减少月供约60元，未来30年内共减少利息支出约2万元。若是贷款500万，那就能少支出20万元。 除央行降低利率之外，许多地方政府，也相继出台放松房价购买资格，甚至是鼓励居民购房的政策，商业银行业开始降低利率和首付比例，所以，个别以卖房子为主的财经自媒体开始欢呼，夜壶又拎出来了，房产大涨时代又要来了，这不就和2015年、2008年央行降低居民贷款的首付和利率一样嘛？！ ![](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/7a32c8cd039249c3333abce899f6bb1503ce432a773362470106e575132a25b7.png) 对于这种看法，我只能说，想多了，真的是想得太多了。 以前，夜壶能够起作用，归根结底是因为房价能涨，这相当于灶台上有一大块猪肉下锅，不管地方政府还是商业银行，或者是房地产开发商或投资者，大家都围在锅边拱火，等着大火烧起来，大家就可以捞肉分肉吃了。 但现在的情况是，有人拾柴，有人拱火，但灶台上却根本没有猪肉了！ **什么是猪肉？** 用专家的话来说，居民的“六个钱包”，就是猪肉。 用宏观数据来说，居民的可支配收入就是猪肉！ 按照央行口径的居民债务数据，中国居民部门的债务负担，已经达到了年度可支配收入的166%，远远超出2007年美国次贷危机爆发之时的水平，再借下去，刨去吃喝出行等基本消费，大多数中国城镇居民，恐怕连利息都还不上了。 ![数据来源：中国人民银行，CNBS，世界银行。](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/5f86ca39f56fe771881f8c65a982f3535f7d853717b2f78528b906cb2f4b7638.png) 数据来源：中国人民银行，CNBS，世界银行。 天下熙熙，皆为利来； 天下攘攘，皆为利往。 房价有可能大涨，大家都有钱赚的时候，当然可以把夜壶拎出来，四大利益群体，一起瓜分财富，但当房价上涨成为可望而不可及目标之时，也就意味着根本没有猪肉可供下锅，这个时候，夜壶怎么可能还会发挥作用？ 2021年底到2022年初，关于房价问题，我先后写过4篇文章，后面两篇都还因为触犯忌讳而被删除： _房地产的春天，不会再来；_ _中国人买房的能力，用得差不多了；_ _樊大经济学家，犯浑还是找抽？_ _居民买房的信心塌了。_ 结论很明确： **如果没有一场像样的通胀，来减轻政府、居民以及企业的债务负担，那么，从2022年之后，当前的经济增长速度，根本无法支撑名义房价的再次上涨。** 说到底，为什么夜壶时代，永远的过去了？ 用刻薄的话来答复： **夜壶还在，但尿都已经没有了！** **又怎么会有夜壶拉动经济的时代？** --- *Originally published on [路财主](https://paragraph.com/@lucaizhu/YKI4efIEbN3YYrK0dMVk)*