# 稳定币的不稳定

By [iris_fox](https://paragraph.com/@mingli) · 2022-04-26

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近期waves和ichi的闪崩让人叹为观止，waves的稳定币usdn和美元的比例闪跌到0.76，导致其价格和市值缩水了一倍以上；ichi的资金池流动性被抽干，一天内市值和价格缩水90%。稳定币作为整个defi流域的核心枢纽和皇冠明珠，经典教训值得研究。

整个分析按以下框架陈述：

Q1、稳定币的市场规模、地位和简单进化史；

Q2、设计机制和崩盘的关键原因之推测。

A1、（1）稳定币对标的是法币市场。

![BTC和全球法币的兑换](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/d134e3c778c6fd46b8a7e9e8523e403c64ead5e3c06e9f69e7d537f516499d00.png)

BTC和全球法币的兑换

~这是一个万亿美金的市场；

~一个稳定币的流通市值可以理解为其背后经济体的GDP；

（2）但更重要的其实是它对于整个crypto市场扩大起到的作用。

web3现在处于基础设施和底层流动性搭建的阶段。前者需要更高的性能和更低的摩擦成本，后者需要在高度不稳定的市场中一个稳定且可随时流通的介质。

典型场景：当遇到熊市时，用户持有的token价格本身已经下跌，在抛售时又会遭到继续下跌；这也成了很多人初次尝试的顾虑。

BTC曾经被预期是这一作用的承担者。但是它的缺陷很明显：由于本身设计之初是为了安全和保存考虑，不具备强拓展性，流动的摩擦成本高；其次价格持续和股市共振，从稳定资产变成了风险资产。

![锚定美元的前五大稳定币](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/b28ec0ed92ad313fd5d7108d29f1e9d904375afeef236a94b456ce888222d94b.png)

锚定美元的前五大稳定币

（3）稳定币发展到现在，大致可以按时间轴分为三大类型：

\-法币质押型稳定币；

以tether发行的usdt为代表，中心化机构用法币作为储备金的形式发行，官方每购买1枚美金，则发行1枚usdt；为人诟病的是无法脱离中心操控、信息不对称的问题；

\-加密货币抵押型稳定币；

以makerDao发行的dai为代表，用户通过超额质押加密货币（主要是eth）来获取稳定币；超额抵押是关键，用来对冲crypto本身的不稳定性带来的潜在的抵押物价值不足的问题，但同时也导致资金使用效率下降；

\-算法稳定币；

以terra发行的ust为代表，使用双币机制+内部自建市场，通过套利者在双币之间的套利维系货币价格的稳定。

这次崩盘的waves和ichi，兼具第二代和第三代的特点：既使用crypto进行背书，又通过套利模型来释放流动性。理想很丰满，现实很骨感……

A2.（1）waves：

![waves的价格平衡机制](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/232f6c8318353c94b1733194002a4f22bea26d9c44673dffbd80c8bd02c7c1ed.png)

waves的价格平衡机制

\-waves生态的治理币waves作为保证金来发行稳定币;通过预言机获取市场上usdn的实时汇率，usdn初始与美元的汇率为1：1，每当usdn：美元>1，套利者会卖出usdn，增加套利市场上的供应，从而使汇率降低；反之亦然；在生态内可随时将waves无成本和限制的转化为usdn，并且不会对waves本身的市值和市价造成影响。

![wavs白皮书第一段](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/9e94a4a129c2c429999c884ba35dc86f8438721a56495cbd9535a5c45f24cfab.png)

wavs白皮书第一段

\-这一切建立在一个基础上：waves的市场流动性能保持（所谓的相对某一稳定资产的兑换价值大于0）。一旦waves生态被质疑为有操纵市场、巨大漏洞等失去公信力的情况，市场上将会产生waves的抛售恐慌，引发usdn的抛售恐慌。在供远大于需的情况下，卖方会主动降价，于是原本价值1美元的usdn开始以0.76美元的价格卖出，与美元的锚定也就脱钩了。

（2）ichi

![ichi的资金池](https://storage.googleapis.com/papyrus_images/d5bee22662c85b7a05d1e95e44ae1ef702c8382408703abfcfa759ecb8ea0f60.png)

ichi的资金池

\-ichi可以为每个项目（uniswap,eth,btc,1inch等等）提供铸造该项目资产背书的美元锚定社区稳定币，也就是说价值1美金的btc可以铸造一个oneBtc，而oneBtc又可以1：1兑换为USDC。

看起来非常复杂，其实可以简单的理解为：将相对中心化管理的稳定币进行去中心化分解管理。

\-中心化的稳定币，其增长和其他单个项目关联不大；而对于由项目资产背书而产生的社区稳定币，用户解决了对项目货币不稳定的顾虑，项目方达到了货币由自己管理的目的，因此变相延展了双方的流动性。如果发展得好是什么样的呢？越多项目使用了ichi来发行社区稳定币，则越多项目不得不加入ichi联盟，否则在起初就失去了一个流动性优势。

\-或许ichi太想把流动性做到极致了——在加密货币抵押型稳定币里，“超额抵押”和“抵押率”一直都是重点，因为市场的剧烈波动。在ichi里的抵押率为85%——即用户抵押100ichi可以借出85ichi，那就意味着，只要ichi价格下跌15%左右，抵押物就会因为价值不足而被强制卖出；

\-那么当所有人都借出率很高并且价格突然波动会怎么样呢？咣，一下池子自动将所有抵押物卖出——流动池清零——用户抛售恐慌——市值和价格巨大缩水。神不神奇？惊不惊喜？意不意外？

defi的桂冠明珠，不是那么容易摘呀，去中心化的理念说到现在，市值最高的，仍然是中心化发行的usdt(tether)和usdc（coinbase)，但是这个赛道，无疑是一个在快速进化的巨大市场。

期待新惊喜。

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*Originally published on [iris_fox](https://paragraph.com/@mingli/WORtzDvTfDpFQhpLUFEe)*