过去一年不断有NFT借贷平台想解决市场最大的问题：流动性，例如looks、x2y2的交易挖矿方式、碎片化AMM，有类似Blur通过距离成交价远近程度为标准划分奖励区间，集中流动性的思想，例如Abacus富有博弈机制

巧合的是都没有做起来，三个方面原因：

① 最大的原因是熊市

Blur赶上了好时候，黑天鹅事件频发的深熊，NFT市场中很难有做市商贸然Bid，因此预计其流动性和交易量在熊市也逃不过大幅缩水，但当前不能证伪；

② Blur专攻买方市场，Blur借鉴传统DEX订单溥的模式

类似于单币质押即可提供流动性，NFT市场不同于FT市场，NFT自带的属性决定交易量必然不能同FT媲美，低交易量意味着质押挖矿收益率上不去

采取传统的FT市场的双代币质押（xNFT+ETH组LP），NFT中的双边质押或许还赶不上ETH在DeFi中单边质押收益率，会牺牲ETH潜在收益率，具有较高机会成本，Blur提出的Bid出价、专攻单边买方提供流动性非常契合NFT市场，解决了收益率不足、无人提供流动性的尴尬局面

③ 类X2y2提供流动性的方案，流动性做不起来

**其一，**主要是挖矿激励流动性提供者，防刷机制不完善，更多的是工作室刷量将成交额做上去，对矿币来说是一种有成本的产出，抛售收回成本在所难免在，代币没有实际赋能的情况下，旁氏不可持续、虚假交易量对流动性没有意义；

**其二，**流动性是潜在的成交而不是真实成交，背后应有潜在的资金沉淀，因此潜在买卖双方形成的资金池，其可视化才是流动性的来源，CEX的订单溥、DEX的AMM都是可视化，而在类x2y2平台流动性提供者只能闭着眼睛买卖，没有形成真实的资金池，真实流动性自然做不起来；其他原因就是① ②

二、Blur潜在空间，天花板打开的多样叙事

① NFTfi Summer终于等到了流动性

有流动性NFT才能玩出花样，没有流动性都是伪命题，Blur解决了行业可拓展边界的核心问题——流动性，基于此，借贷、衍生品、收益聚合器等都有施展空间，Blur可视为NFTfi行业的先驱，带动整个板块形成较大的造富效应

② 后续一连环的效应

1、Blur后续发展会类似于DeFi Summer、LSD，Blur作为中游崛起逐渐带动上下游NFTfi的叙事

2、市场普遍通过交易量、手续费收入等模式对Blur估值，这样算出来天花板最大也就是的OS的130亿估值，不过其叠加了聚合器+NFTfi龙头+借贷和NFT交易所一起做+行业重塑者的Buff，实际估值应高过OS，注重同OS的差异化竞争

3、对NFT蓝筹是利好，类似DeFi，流动性逐渐从优势到长尾资产扩散的可能性

4、51%代币分发社区主导型项目，利益角度后续也必然会走真实收益、收缩供应量路线、甚至是veCRV自产自销，远景的代币赋能无需担心，近期的需考量

5、关于择时，最大的不确定性来自Binance

因此，优良的产品逻辑：成交速度、专业交易者看盘体验、非强制版税等，是作为NFT交易所的基础和立身之本，也是市场当前最关注的点，故市场预期挖掘极不充分，对标估值不仅是OS

③ 潜在的风险

1、NFT市场相对FT市场，不可分割的属性决定交易量本身没有FT活跃，NFT市场增量没有很大拓展的情况下，挖矿资金数量和APR大小本身是相斥的，故Blur也离不开“短期挖矿繁荣吸引投机用户、中期依靠市场和产品体验、长期注重用户体验形成流动性沉淀”的范式，盲盒间接延缓了用户对预期收益率的感知，有助于完成用户心智的教育过程

2、当前市场市场持仓大部分来自空投和散户投机者，代币和产品之间没有很强的反身性，即通过某个环节赋能代币消耗，进而助推流动性和价格间的螺旋上升，因此在投机主导的市场下虽叙事天花板够高，缺少多方力量的博弈，当前每日释放110w，后续代币经济的提案或是Blur的重要分水岭

3、综上，Blur存在短期风险收益比过高和长期叙事潜力巨大的博弈，

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以太坊主网合并升级不会立即完成Pow→Pos的转变，当前以太坊是两种共识机制同步运行，Pow占90%，Pos占到10%，按照开发组将难度炸弹的时间推迟到9.12日（时间的出自：https://wenmerge.com/），难度炸弹爆发后伴随合并完成Pow挖矿难度将会逐渐“指数型增加”，届时局于挖矿成本的问题，倒逼Pow矿工逐步退出网络，但该过程可能持续将近6个月以上的时间，Pow网络也将进入“冰河期”（Ice Age）。

在以太坊比较早的2.0方案中，难度炸弹可能对共识机制的转换起到较为重要的作用，通过挖矿难度的逐渐调增迫使矿工退出，这样并不会造成大量矿工瞬间“失业”，继而完成共识机制的转换。

不过当前以太坊合并（用“转换”这个词可能更合适）的方案，详见EIP-3675: Upgrade consensus to Proof-of-Stake，最终是通过终端总难度（TTD，TERMINAL_TOTAL_DIFFICULTY）确定合并的最终日期，“转换”的那一刻过后，任何终端通过Pow方式产生的区块将不会导入Pos链，Pow矿工的奖励立刻被删除，由新的PoS共识负责区块封装。升级之后的pos链也不会有所谓的“冰河时期”。

而难度炸弹还有什么用呢？主要是两个方面吧，其一是督促开发组尽快交付，但是难度炸弹的颦颦延迟也让其真实作用只能说聊胜于无吧；另一方面在merge之后，pos和pow两条链是同时存在的，且pow链算作是一条“正统的分叉链”，如果没有难度炸弹矿工在这条链上依旧能够产出挖矿奖励，难度炸弹的存在导致pow链难度逐渐调增且挖矿奖励减少，直到pow这条链不能出块，也就是堵死了“正统分叉”这条路。

详见：EIP-3675: Upgrade consensus to Proof-of-Stake (ethereum.org)

PoW block processing

PoW blocks that are descendants of any terminal PoW block MUST NOT be imported. This implies that a terminal PoW block will be the last PoW block in the canonical chain.

Removing block rewards

Existing rewards for producing and sealing blocks are deprecated along with the PoW mechanism. The new PoS consensus becomes both responsible for sealing blocks and for issuing block rewards once this specification enters into effect.

8月11日核心开发组宣布，预估TTD为58750000000000000000000，时间大概会在9月14-15日，而难度炸弹爆发在9月13号（merge之前），除非难度炸弹爆发5-6个月之后才开始合并，形成的冰河时期才会对以太坊网络产生较高的负面影响，合并之前两个月之内爆发难度炸弹对网络影响都在可以接受的时间范围之内，因此本次合并不需要考虑难度炸弹。

以上是对本文作出修正：1-2点主要参考上文

2、冰河期逐步减产，“通缩”并非一蹴而就：

在冰河期，由于以太坊Pow挖矿难度的剧增，出块时间的延长意味着矿工每日出块总奖励减少，按照以往难度炸弹爆发时期的数据，冰河期内大约1个月会进行1次Pow挖矿难度的调增，每次调增的力度都会比上一次更显著，预估持续6个月以太坊网络的总奖励将减少50%以上，持续9个月的时间将减少80%以上，经过6-9个月的时间将会完成大部分的减产，近几日ETH Burn徘徊在1300附近，因此以太坊真正达到“通缩”需要在合并6个月后即23年上半年才能完成。

3、用户端并不会有过多不良体验：

在以往难度炸弹爆发的冰河时期，随着Pow挖矿难度的陡增，用户端可能会产生非常不良的体验，虽然手续费可能并没有很高的提升，但是交互时间延长会明显降低用户体验；不过本次合并之后用户可能不会感受到明显的交互时间延长，合并后共识机制的切换，Pos验证开始将逐渐承载原本Pow验证的份额，出块时间更多的是参照Pos的时间；并且本次难度炸弹爆发和合并相隔时间不长，最多只会有1-2次的挖矿难度调增，最差情况下增加2秒附近的出块时间可能也不会过多影响用户体验。

4、矿工分叉价值几何？定价权在交易所：

2017年比特币经过了一波分叉潮，潮水过后最终发现大家都在裸泳，只有比特币仍然屹立不倒，当时市场更多的是看不懂、看不清，分叉的“好”与“坏”在激辩中没有定论，交易所上线分叉也不会背负更多的骂名，市场的犹豫成为交易所争夺流量的工具；但今日非同往昔，主流的声音都是力挺主链，小型交易所可能会应为流量争夺被迫上线，而头部交易所应更加爱惜自身的羽毛，没有头部交易所支持失去流动性的分叉将是一地鸡毛；不过分叉币大概率还是会存在。

5、算力迁移能否成真？或是伪命题：

市场更多的是在计价炒作预期。市场中大约80%以上为Gpu矿机，大部分GPU矿场会转型，为视频流应用程序构建基础架构、2D 和 3D 对象的渲染以及云服务器，因此也能保证一定的利润；算力迁移的过程伴随着挖矿难度的骤增，奖励也会随之减少，甚至入不敷出，因此并不认为大矿工会顶着巨额的成本拉高ETC没有生态支持的币价，更何况Gpu矿机也并非一条出路。而算力迁移和币价是否有直观的联系更像是先有鸡还是蛋的问题。

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首先是合并的确定性相对来说还是比较高的，两个测试网虽然都出现不同程度的bug，不过依旧是有解决的方案，包括开发者的言论以及时间点定在了难度炸弹爆炸之前，在难度炸弹不会再度推迟的情况下合并9.19合并似乎是板上钉钉的。

市场也在炒作合并的预期，信标链质押赛道的ldo、rpl、ssv，layer2赛道的op、polychain、lrc，跨链相关的hop，算力迁移的etc。

不过确定性最大的还是以太坊，本来市场上就是在炒作预期，合并的事件也是充满了不确定性，因此相关赛道相对以太坊来说可能并不会出现过多的alpha收益，当然预期和实际的落地还是有区别的，以太坊减产后的叙事面（通缩+赋息资产）和资金面（加密史上最大的供应端缩减）都能给予市场持续的正反馈。

以下的分析与其说是投资机会，不如说是风险提示。

2、质押赛道相关机会

关于质押赛道，该赛道是同合并最密切相关的，龙头就是ldo，当前价格在1.6附近，再涨一倍市值就能比肩defi的龙头标的，从性价比的角度来看合并之前可能投资机会并不是很多，虽然机构的成本在0.5附近；

当然合并之后还是持续看好lido的，一方面，信标链质押赛道和defi有一个很大的不同，即内部的收益率不会受限于TVL的增长，defi板块的某个标的锁仓量会随着内部tvl的增长降低apr，将导致资金向其他可替代标的溢出，而信标链质押赛道则不同，平台内部锁仓量的增长并不是导致收益率降低的原因，某个质押平台的收益率是和整体信标链质押总tvl相关，因此lido随着资金量的增长并不会因为apr的降低导致资金的溢出，故相关赛道中的rpl上线至今也没有蚕食lido过多的份额。

另一方面真正合并之后信标链的质押收益率会出现将近翻倍的增长，这足以超越主流竞争公链的年华收益率以及defi中的eth质押收益率，并且steth的设计也能够释放质押的流动性并赚取收益，在合并之后可能会出现defi+主流公链资金流向ldo的可能性，因此lido有很大的可能性将锁仓量做到defi领域中的第一。不过合并之前还是保持谨慎。

Ssv，号称第三方质押池和节点运营商之间的防火墙，和lido没有本质上的竞争关系，反而是合作关系。总体上就是提高第三方质押池（lido）对接的节点运营商的安全性，另外通过分散私钥的技术减少掉线后罚没质押以太坊的风险。但是现在主网还没有上线，因此合并后也会在质押赛道中分一杯羹。

3、扩容赛道相关

关于layer2扩容赛道，pos完成之后，对二层网络来说算是利好，之后以太坊开发组主要会着手于包括对可扩展性的改进，例如 Danksharding、Proto-danksharding 和通过 EIP-4488 降低第 2 层调用数据成本，包括后续也会上线其他的几个Eip以增强Layer2对以太坊数据层的可用性。但是这些都是在合并完成的基础上才会推进，本次合并本来就是在炒作预期，而对二层实质性的利好属于预期中的预期，因此和本次合并的相关性并不是非常高，炒作空间有限。

4、算力迁移赛道相关

关于算力迁移赛道，可能并不会有很多的投资机会。以太坊当前矿机主要是分为两种，10-20% 的矿工是基于 ASIC，剩下的是GPU矿机。大部分GPU矿场会转型，为视频流应用程序构建基础架构、2D 和 3D 对象的渲染以及云服务器，etc、rvn、erg等也是可以作为pow挖矿的选择。合并后，etc以太坊经典是唯一可以使用以太坊 ASIC 矿机挖掘的其他 PoW 加密货币，只有etc的哈希算法与 ETH 兼容。

可见，从矿工的角度来说pow之间的算力迁移并不是刚需，还有很多选择去维持一定的收益率，并且就算算力迁移发生，一方面，大量矿工涌入将大幅提高这个代币的挖矿难度，从而导致挖矿奖励降低，最终结果是大多数矿工无法盈利。同时，从生态层、网络使用率可能不足以支持价格的长时间高位。

综上，合并之前炒作预期确定性最大的还是以太坊，而相关赛道的投资机会还是比较局限的，相对以太坊可能并不会有过多的alpha收益；还是回归标题，本次探讨的是合并之前相关的投资机会，合并之后会有什么进展还需要追踪。

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2、稳定币是否抛锚最重要的就是看背后抵押资产是何种，同时判断“差”抵押资产的比例是如何。 像dai、busd都是相对稳定的，背后的抵押资产是美元或者是以太坊，甚至是超额抵押发行稳定币，以太坊貌似是150%的比例，但是会存在强平机制，而大盘只要是没有出现过度的危机就不会传染到这种借贷市场。

3、但是通过Luna我们看到了什么，通过销毁主网币Luna铸造稳定币ust，背后的抵押资产是一方面是不能够支撑足够的信用，信用度远不能达到以太坊的水平，同时还有很关键的一点是自产自销，即抵押资产就是本身主网生态系统的发行代币， 这种相关性导致市场上出现信用危机后会迅速产生连锁反应。

4、这也是为什么dai这种超额抵押发行的稳定币经过了多次信用危机，但是并咩有出现崩盘的状况，还不是因为超额抵押加上背后抵押资产的信用相对稳定，同时抵押资产和自身生态并没有很强的内生关系。

5、但是Luna和wave并不一样，虽然两者铸造稳定币的机制是不一样的，一个通过销毁另一个是通过锁仓的形式，不过从从天秤的角度来看，没有什么本质的不同，资金不可能凭空产生和消失，因此要理解这种概念更多的应该是从市值的角度。

6、如果将发行的稳定币和抵押资产主网代币想象成一个整体，那么他们相关性就是非常强的，如果主网代币遭受信任危机，那么整体市值就会受到冲击，如果信任危机得以蔓延，大量稳定币出逃兑换主网代币，无论是锁仓还是销毁的形式铸造稳定币，都会对整体市值造成冲击，因此发行的稳定币亦不能独善其身。

7、前文已经提到，稳定币崩盘有三个重要的前提条件，首先是遭受信任危机及蔓延，其次背后抵押资产应该是本身生态强联系的主网代币，再次为主网代币市值即明面上的抵押率（不是池子里面的抵押率）。 如果前两个条件得到满足，同时稳定币的市值已经超过抵押资产的市值，这个时候已经是该项目的明斯基时刻了，就算是1：1的兑换也不能让所有人安然而退，更何况恐慌情绪的蔓延会导致主网资产市值大幅缩水，安全的defi协议都知道用两倍的以太坊资产做抵押，更何况是信用低下、不确定性极强、生态套娃且单一的waves、 luna主网资产？

8、因此只要是这种机制，发行的稳定币市值超过主网资产市值30%就应该引起市场注意，因为币圈波动50%是很常见的。

9、接近UST市值的稳定币是Waves稳定币Neutrino USD（USDN），目前其总市值为8.5亿美元。那么主网waves代币的总市值是多少？ 7.11亿美元，已经资不抵债，更不用说超额抵押什么的，如果信心崩溃那么又将会是一个归零稳定币！

10、5月12日usdn兑美元一度崩溃到0.7，当前回到0.95附近，显然是市场对其没有足够的认识，市场信心最近也一直被开发组的言论左右，但是如果waves在外部环境大幅恶化， 例如比特币突然暴跌，那么它的稳定币将会迅速被市场计价，不排除归零的可能性。

以上，请保持谨慎，不要被waves项目方“障眼法”的发行机制定义迷惑，苍白的解释只是为信用风波续命；不过做空仍要警惕，逻辑成立建立在第一条，市场信心受到极强的摧毁的假设前提下。