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現在の市場は、予想される大きな転換点から市場の大きな転換点への過渡期にあります。市場の初期段階は、個人投資家の参入が集中していることが特徴で、インパルス市場は期待と資金によって推進されています。アクティブファンドが価格決定主体であり、限界情報の変化、ポジション構造、情報の拡散性が市場変動を支配しています。
中信証券は調査レポートを発表し、現在の市場特性から判断すると、現在まで衝動相場が続いており、機関投資家の大規模な参入はなく、増加した資金は主に個人投資家の衝動的な参入によるものであると述べている。市場は依然としてアクティブファンドが主導する政策ゲーム取引の段階にあり、限界情報の変化、ポジション構造、情報の拡散性が市場変動を支配している。さらに、政策シグナルと価格シグナルの検証から、金融政策の枠組みと目標体系がより明確になり、投資家が期待する転換点がさらに明確になり、一部の地域の住宅価格が安定化の兆しを見せており、より包括的な価格シグナルの転換点が早期に到来すると予想される。最後に、今後の動向のリズムから判断すると、現在はアクティブファンドが主導するゲーム取引の段階であり、政策が発効しシグナルが安定すると、機関投資家はファンダメンタルズの論理に従って徐々に市場を着実に押し上げると予想される。その際、トップクラスの成長セクターと内需セクターが引き続き優遇されると予想される。
市場は依然としてアクティブファンドが主導する政策期待ゲーム取引の段階にあり、個人投資家の資金が衝動的に参入し、ファンダメンタルズのロジックが相対的に弱まっている。
1）インパルス相場は今日まで続いており、機関投資家の大規模な参入は行われていない。中信証券の調査によると、サンプルのアクティブ運用型投資信託の今週の純償還率は2.41％で、今年6月以降の週次純償還率（0.1％～1.5％）を大幅に上回った。また、新規ファンドの募集も改善が見られない。サンプルのプライベートエクイティのポジションは9月下旬から上昇し始め、10月4日には73.0％に達した（9月の最低値は68.1％）が、10月11日には急速に68％に低下し、最近のインパルス上昇前夜の水準を下回り、今年4月下旬以来の最低水準となった。全体として、主な操作は依然として上昇時にポジションを減らすことである。外資側では、アクティブファンドは今週純流出に転じ、パッシブファンドは前2週間と比較して純流入が大幅に減少した。リフィニティブの海外資金フローデータベースによると、10月16日の週に、MSCI中国に連動するアクティブファンドの純流出額は約2億7000万ドルで、2週連続の純流入額に終止符が打たれた。パッシブファンドの純流入額は約14億3000万ドルで、過去2週間（それぞれ純流入額45億5000万ドルと81億ドル）から大幅に減少した。全体として、政策期待の大幅な反転と基本的な期待の大幅な乖離の段階で、機関投資家はインパルス市場に参加するために大規模なエントリーを行っておらず、アクティブ運用機関の中には上昇局面でポジションを減らすことを選択したところもある。
2）増加資金は主に個人投資家の衝動的な参入から生じており、市場は政策ゲーム取引の段階にあります。私たちの計算によると、9月30日、10月8日、10月9日のA株ETF商品の総純購入額はそれぞれ663億元、1061億元、5030億元に達し、2015年以来の最高水準に達しました。比較すると、2024年初から9月27日まで、A株ETFの1日平均純購入額は50億元未満でした。しかし、流入構造から見ると、今回のETF購入構造は、年初から中央匯金が主導してきた構造とは大きく異なります。 Windのデータに基づく計算によると、10月8日と9日のデュアルクリエーションブロードベースETF（Chinext価格指数、SSE科技創新板50指数、SSE科技創新板50指数を含む）の純購入額は、それぞれブロードベースETF全体の76％と83％を占めました。これは、多くの新しい個人投資家がChinextと科技創新板にアクセスできず、代わりに関連ETFを介して取引していることに関連していると考えられます。デュアルクリエーションブロードベースETF製品は大幅なプレミアムを示していますが、これは通常、機関投資家の行動ではありません。Windのデータによると、10月8日には、デュアルクリエーションブロードベースETF製品の半分以上のプレミアムが5％を超え、一部のETFではプレミアムが10％を超えました。各業界/テーマETFのうち、10月9日のテクノロジーETF製品の純購入額は138億元に急増し、テクノロジーETFは今年これまでに純償還を示しています。科学技術チップ関連の ETF が、増加した資金の大部分を占めています。通常、機関投資家はこのタイプの ETF にあまり関心がなく、このラウンドの増加資金は主に個人投資家によって主導されていることを示しています。
3）限界情報の変化、ポジション構造、情報の拡散性が市場変動を左右する。現在の市場では、個人投資家や投機筋が主な積極的な価格決定力として、限界情報の変化、個別銘柄のポジション構造、情報の拡散性に注目している。相対的に見ると、ファンダメンタルズ・ロジックはやや弱まっている。限界情報の変化を見ると、最近の機関投資家は政策スタンスが予想より高いか低いかを重視しているのに対し、アクティブファンドは政策トーンのシグナル効果を重視し、プラスとマイナスの区別のみで、政策の最終的な影響やそれに応じた価値判断には注意を払っていない。ポジション構造の面では、ファンダメンタルズと短期的な価格変動の乖離により、機関投資家はポジションを減らす可能性が高いため、非機関投資家の株式重視のポートフォリオはアクティブファンドに好まれる可能性が高く、流動性の改善がより顕著で、取引量も増加する。情報の拡散性の観点からは、ニュースの提示がシンプルであればあるほど、市場への影響は大きくなる。最近、多くの機関投資家の分析は、財政政策の規模、新規債券発行の種類と構造、不動産政策の実施による潜在的影響などの要因に焦点を当てる傾向にあります。これらの詳細が、情報伝達の速度と範囲を制限していることは明らかです。対照的に、意思決定者からのよりシンプルで率直な発言は、波及効果が高く、結果としてより大きな市場への影響をもたらします。
政策シグナルは依然としてポジティブです。価格シグナルの検証を辛抱強く待っています。
1）金融政策の枠組みと目標体系がより明確になり、投資家が期待する転換点がさらに明確になりました。10月18日、中国人民銀行の潘功勝総裁は2024年金融街フォーラム年次総会で、金融政策の枠組みと目標体系について包括的に説明した。全体的なハイライトは2つあります。1つ目は、現在のマクロ経済政策の方向を、これまでの投資偏重から、消費と投資の両方に焦点を当て、消費をより重視する方向に転換すべきであると強調したことです。2つ目は、インフレの緩やかな上昇を促進するという目標をさらに明確にしたことです。10月18日、中央銀行が最近開始したスワップファシリティや再貸付を増やすための自社株買いなどのツールが正式に使用され、中央銀行が株式市場の安定した発展を支援するための金融政策ツールを明示的に確立したのは史上初めてです。中信証券の非銀行金融研究チームは、スワップファシリティや再貸付を増やすための自社株買いが配当株に直接利益をもたらすと考えています。当初の再融資額3,000億元は、今後1～2年の資金需要を賄うと予想されており、さらに追加枠を設ける可能性もあり、中長期資金を市場に呼び込むのに役立つだろう。
一部の地域では住宅価格が安定化の兆しを見せており、より包括的な価格シグナルが早期に到来すると見込まれています。不動産分野では多くの改善の兆しが現れています。物件の閲覧、取引、掲載などの高頻度データを見ると、中心都市の中古住宅の取引量がかなりの持続性を持っていることがわかります。住宅価格の面では、全国住宅市場氷山指数によると、国慶節の連休以降、4つの主要な一線都市はいずれも程度の差はあるものの小幅な反発を見せており、10月第2週の時点で、一線都市と新一線都市20都市のうち6都市が前週比で安定し、反発しています。取引量の面では、FindHouses全国中古住宅公式WeChatアカウントの統計によると、全国の主要都市の中古住宅市場の取引量は10月以降大幅に改善しています。 10月第2週、上海、北京、深圳、杭州の取引件数はそれぞれ前週比2087件、202件、646件、765件増加した。政策面では、最新の政策は増加分の抑制、既存在庫の最適化、品質向上への確固たる決意を反映しており、土地の買い戻しや収益化による再定住などの具体的な事項に重点が置かれ、不動産市場の安定に役立つだろう。中信証券の不動産研究部門は、既存の土地の買い戻しは、不動産会社の資本と収益性の最適化、市場供給の削減に広範囲にわたる影響を及ぼす可能性があると考えている。都市村の改造プロジェクト100万戸の金銭決済計画は、2015年頃のスラム街改造による収益化ほど大規模ではないものの、主にエネルギーの高い都市と成熟したプロジェクトに焦点を当てており、迅速に進展すると予想される。マクロ経済レベルでは、特別国債の発行加速や、設備更新や下取り政策に対する特別国債の段階的支援が徐々に効果を発揮し、9月の工業付加価値、サービス生産指数、消費、固定資産投資の伸び率が改善した。また、政策期待の面で9月末に市場が反転して以降、内需向け商品の価格が大幅に上昇し、10月の生産者物価指数（PPI）は前月比で改善すると予想されている。
政策が発効し、価格シグナルが安定化を確認すると、機関投資家は好機を捉えて参入できる可能性があり、着実に上昇する市場トレンドが長期間にわたって続くと予想されます。
2014年から2021年までの強気相場の傾向全体を検討すると、2014年から2015年の「強気相場」におけるさまざまな強気商品のパフォーマンスの違いは、2014年から2021年の全期間の全体的なパフォーマンスに比較的小さな影響しか与えないのに対し、2016年後半から2021年にかけてのファンダメンタルおよび産業トレンドによって推進された「緩やかな強気」相場の傾向は、期間全体のパフォーマンスに決定的な役割を果たしていることがわかります。AUMの成長の観点から見ると、ミューチュアルファンドのAUM合計の最も顕著な増加は2019年から2021年に発生し、AUMの成長は2014年から2015年の不安定な期間のパフォーマンスとはあまり関連がなく、2016年後半から2019年のパフォーマンスに大きく依存していました。サンプルファンドは、2016年から2019年の累積収益に基づいて5つのグループに分けられており、これら5つのグループの2019年から2021年の合計AUM成長率は、それぞれ151％、126％、44％、44％、70％です。2014年から2015年の累積収益を高いものから低いものの順に5つのグループに分けると、これら5つのグループの2019年から2021年の合計AUM成長率は、137％、65％、68％、110％、116％です。機関投資家は、2016年後半から過去5年間の「緩やかな強気」市場トレンドの恩恵を真に受けました。国内経済が改善し続け、上場企業が業績期待を満たし、株価と評価が上昇し続け、最終的に機関投資家が運用する商品のパフォーマンスに反映されたためです。この持続的な好循環は、新規ファンドの規模の拡大を後押しし、市場における機関投資家の価格決定力を強化しました。言い換えれば、アクティブに運用される投資機関は、ベータ要因によって引き起こされる不安定な市場変動よりも、アルファが支配する市場に適しています。したがって、価格シグナルが一般的に安定し、短期投機ファンドが徐々に置き換えられ、市場が年間の緩やかな強気トレンドに向かうと、機関投資家はより良い参入ポイントを持つと常に考えています。
資金が脈動しながら市場に流入する。
現在の市場は、予想される大きな転換点と市場の転換点の間の過渡期にあります。市場の初期段階は、個人投資家が大量に参入していることが特徴です。脈動する市場は期待と資金調達状況によって駆動され、アクティブファンドが主な価格設定主体であり、限界情報、ポジション構造、伝染の変化が市場変動を支配しています。政策シグナルは引き続き肯定的であり、予想される大きな転換点が確認され続けており、価格シグナルは早期に到来すると予想されます。その時点で、機関投資家はファンダメンタルな手がかりに従って徐々に市場を押し上げる可能性があります。配分の面では、短期テクノロジーセクターが取引価値を示しています。予想される大きな転換点から市場の転換点への移行段階では、低いP/Bレシオと内需の回復に重点を置くことをお勧めします。価格シグナルが安定した後、優れた成長と内需の品種は引き続き好調に推移する可能性があります。
リスク要因
米中技術、貿易、金融分野での摩擦の激化、国内政策の強さ、実施、経済回復の面で期待を下回る、国内外のマクロ流動性の引き締めが予想を上回る、ロシア、ウクライナ、中東での紛争のさらなる激化、中国における住宅在庫の消化が期待通りに達成されないこと。
現在の市場は、予想される大きな転換点から市場の大きな転換点への過渡期にあります。市場の初期段階は、個人投資家の参入が集中していることが特徴で、インパルス市場は期待と資金によって推進されています。アクティブファンドが価格決定主体であり、限界情報の変化、ポジション構造、情報の拡散性が市場変動を支配しています。
中信証券は調査レポートを発表し、現在の市場特性から判断すると、現在まで衝動相場が続いており、機関投資家の大規模な参入はなく、増加した資金は主に個人投資家の衝動的な参入によるものであると述べている。市場は依然としてアクティブファンドが主導する政策ゲーム取引の段階にあり、限界情報の変化、ポジション構造、情報の拡散性が市場変動を支配している。さらに、政策シグナルと価格シグナルの検証から、金融政策の枠組みと目標体系がより明確になり、投資家が期待する転換点がさらに明確になり、一部の地域の住宅価格が安定化の兆しを見せており、より包括的な価格シグナルの転換点が早期に到来すると予想される。最後に、今後の動向のリズムから判断すると、現在はアクティブファンドが主導するゲーム取引の段階であり、政策が発効しシグナルが安定すると、機関投資家はファンダメンタルズの論理に従って徐々に市場を着実に押し上げると予想される。その際、トップクラスの成長セクターと内需セクターが引き続き優遇されると予想される。
市場は依然としてアクティブファンドが主導する政策期待ゲーム取引の段階にあり、個人投資家の資金が衝動的に参入し、ファンダメンタルズのロジックが相対的に弱まっている。
1）インパルス相場は今日まで続いており、機関投資家の大規模な参入は行われていない。中信証券の調査によると、サンプルのアクティブ運用型投資信託の今週の純償還率は2.41％で、今年6月以降の週次純償還率（0.1％～1.5％）を大幅に上回った。また、新規ファンドの募集も改善が見られない。サンプルのプライベートエクイティのポジションは9月下旬から上昇し始め、10月4日には73.0％に達した（9月の最低値は68.1％）が、10月11日には急速に68％に低下し、最近のインパルス上昇前夜の水準を下回り、今年4月下旬以来の最低水準となった。全体として、主な操作は依然として上昇時にポジションを減らすことである。外資側では、アクティブファンドは今週純流出に転じ、パッシブファンドは前2週間と比較して純流入が大幅に減少した。リフィニティブの海外資金フローデータベースによると、10月16日の週に、MSCI中国に連動するアクティブファンドの純流出額は約2億7000万ドルで、2週連続の純流入額に終止符が打たれた。パッシブファンドの純流入額は約14億3000万ドルで、過去2週間（それぞれ純流入額45億5000万ドルと81億ドル）から大幅に減少した。全体として、政策期待の大幅な反転と基本的な期待の大幅な乖離の段階で、機関投資家はインパルス市場に参加するために大規模なエントリーを行っておらず、アクティブ運用機関の中には上昇局面でポジションを減らすことを選択したところもある。
2）増加資金は主に個人投資家の衝動的な参入から生じており、市場は政策ゲーム取引の段階にあります。私たちの計算によると、9月30日、10月8日、10月9日のA株ETF商品の総純購入額はそれぞれ663億元、1061億元、5030億元に達し、2015年以来の最高水準に達しました。比較すると、2024年初から9月27日まで、A株ETFの1日平均純購入額は50億元未満でした。しかし、流入構造から見ると、今回のETF購入構造は、年初から中央匯金が主導してきた構造とは大きく異なります。 Windのデータに基づく計算によると、10月8日と9日のデュアルクリエーションブロードベースETF（Chinext価格指数、SSE科技創新板50指数、SSE科技創新板50指数を含む）の純購入額は、それぞれブロードベースETF全体の76％と83％を占めました。これは、多くの新しい個人投資家がChinextと科技創新板にアクセスできず、代わりに関連ETFを介して取引していることに関連していると考えられます。デュアルクリエーションブロードベースETF製品は大幅なプレミアムを示していますが、これは通常、機関投資家の行動ではありません。Windのデータによると、10月8日には、デュアルクリエーションブロードベースETF製品の半分以上のプレミアムが5％を超え、一部のETFではプレミアムが10％を超えました。各業界/テーマETFのうち、10月9日のテクノロジーETF製品の純購入額は138億元に急増し、テクノロジーETFは今年これまでに純償還を示しています。科学技術チップ関連の ETF が、増加した資金の大部分を占めています。通常、機関投資家はこのタイプの ETF にあまり関心がなく、このラウンドの増加資金は主に個人投資家によって主導されていることを示しています。
3）限界情報の変化、ポジション構造、情報の拡散性が市場変動を左右する。現在の市場では、個人投資家や投機筋が主な積極的な価格決定力として、限界情報の変化、個別銘柄のポジション構造、情報の拡散性に注目している。相対的に見ると、ファンダメンタルズ・ロジックはやや弱まっている。限界情報の変化を見ると、最近の機関投資家は政策スタンスが予想より高いか低いかを重視しているのに対し、アクティブファンドは政策トーンのシグナル効果を重視し、プラスとマイナスの区別のみで、政策の最終的な影響やそれに応じた価値判断には注意を払っていない。ポジション構造の面では、ファンダメンタルズと短期的な価格変動の乖離により、機関投資家はポジションを減らす可能性が高いため、非機関投資家の株式重視のポートフォリオはアクティブファンドに好まれる可能性が高く、流動性の改善がより顕著で、取引量も増加する。情報の拡散性の観点からは、ニュースの提示がシンプルであればあるほど、市場への影響は大きくなる。最近、多くの機関投資家の分析は、財政政策の規模、新規債券発行の種類と構造、不動産政策の実施による潜在的影響などの要因に焦点を当てる傾向にあります。これらの詳細が、情報伝達の速度と範囲を制限していることは明らかです。対照的に、意思決定者からのよりシンプルで率直な発言は、波及効果が高く、結果としてより大きな市場への影響をもたらします。
政策シグナルは依然としてポジティブです。価格シグナルの検証を辛抱強く待っています。
1）金融政策の枠組みと目標体系がより明確になり、投資家が期待する転換点がさらに明確になりました。10月18日、中国人民銀行の潘功勝総裁は2024年金融街フォーラム年次総会で、金融政策の枠組みと目標体系について包括的に説明した。全体的なハイライトは2つあります。1つ目は、現在のマクロ経済政策の方向を、これまでの投資偏重から、消費と投資の両方に焦点を当て、消費をより重視する方向に転換すべきであると強調したことです。2つ目は、インフレの緩やかな上昇を促進するという目標をさらに明確にしたことです。10月18日、中央銀行が最近開始したスワップファシリティや再貸付を増やすための自社株買いなどのツールが正式に使用され、中央銀行が株式市場の安定した発展を支援するための金融政策ツールを明示的に確立したのは史上初めてです。中信証券の非銀行金融研究チームは、スワップファシリティや再貸付を増やすための自社株買いが配当株に直接利益をもたらすと考えています。当初の再融資額3,000億元は、今後1～2年の資金需要を賄うと予想されており、さらに追加枠を設ける可能性もあり、中長期資金を市場に呼び込むのに役立つだろう。
一部の地域では住宅価格が安定化の兆しを見せており、より包括的な価格シグナルが早期に到来すると見込まれています。不動産分野では多くの改善の兆しが現れています。物件の閲覧、取引、掲載などの高頻度データを見ると、中心都市の中古住宅の取引量がかなりの持続性を持っていることがわかります。住宅価格の面では、全国住宅市場氷山指数によると、国慶節の連休以降、4つの主要な一線都市はいずれも程度の差はあるものの小幅な反発を見せており、10月第2週の時点で、一線都市と新一線都市20都市のうち6都市が前週比で安定し、反発しています。取引量の面では、FindHouses全国中古住宅公式WeChatアカウントの統計によると、全国の主要都市の中古住宅市場の取引量は10月以降大幅に改善しています。 10月第2週、上海、北京、深圳、杭州の取引件数はそれぞれ前週比2087件、202件、646件、765件増加した。政策面では、最新の政策は増加分の抑制、既存在庫の最適化、品質向上への確固たる決意を反映しており、土地の買い戻しや収益化による再定住などの具体的な事項に重点が置かれ、不動産市場の安定に役立つだろう。中信証券の不動産研究部門は、既存の土地の買い戻しは、不動産会社の資本と収益性の最適化、市場供給の削減に広範囲にわたる影響を及ぼす可能性があると考えている。都市村の改造プロジェクト100万戸の金銭決済計画は、2015年頃のスラム街改造による収益化ほど大規模ではないものの、主にエネルギーの高い都市と成熟したプロジェクトに焦点を当てており、迅速に進展すると予想される。マクロ経済レベルでは、特別国債の発行加速や、設備更新や下取り政策に対する特別国債の段階的支援が徐々に効果を発揮し、9月の工業付加価値、サービス生産指数、消費、固定資産投資の伸び率が改善した。また、政策期待の面で9月末に市場が反転して以降、内需向け商品の価格が大幅に上昇し、10月の生産者物価指数（PPI）は前月比で改善すると予想されている。
政策が発効し、価格シグナルが安定化を確認すると、機関投資家は好機を捉えて参入できる可能性があり、着実に上昇する市場トレンドが長期間にわたって続くと予想されます。
2014年から2021年までの強気相場の傾向全体を検討すると、2014年から2015年の「強気相場」におけるさまざまな強気商品のパフォーマンスの違いは、2014年から2021年の全期間の全体的なパフォーマンスに比較的小さな影響しか与えないのに対し、2016年後半から2021年にかけてのファンダメンタルおよび産業トレンドによって推進された「緩やかな強気」相場の傾向は、期間全体のパフォーマンスに決定的な役割を果たしていることがわかります。AUMの成長の観点から見ると、ミューチュアルファンドのAUM合計の最も顕著な増加は2019年から2021年に発生し、AUMの成長は2014年から2015年の不安定な期間のパフォーマンスとはあまり関連がなく、2016年後半から2019年のパフォーマンスに大きく依存していました。サンプルファンドは、2016年から2019年の累積収益に基づいて5つのグループに分けられており、これら5つのグループの2019年から2021年の合計AUM成長率は、それぞれ151％、126％、44％、44％、70％です。2014年から2015年の累積収益を高いものから低いものの順に5つのグループに分けると、これら5つのグループの2019年から2021年の合計AUM成長率は、137％、65％、68％、110％、116％です。機関投資家は、2016年後半から過去5年間の「緩やかな強気」市場トレンドの恩恵を真に受けました。国内経済が改善し続け、上場企業が業績期待を満たし、株価と評価が上昇し続け、最終的に機関投資家が運用する商品のパフォーマンスに反映されたためです。この持続的な好循環は、新規ファンドの規模の拡大を後押しし、市場における機関投資家の価格決定力を強化しました。言い換えれば、アクティブに運用される投資機関は、ベータ要因によって引き起こされる不安定な市場変動よりも、アルファが支配する市場に適しています。したがって、価格シグナルが一般的に安定し、短期投機ファンドが徐々に置き換えられ、市場が年間の緩やかな強気トレンドに向かうと、機関投資家はより良い参入ポイントを持つと常に考えています。
資金が脈動しながら市場に流入する。
現在の市場は、予想される大きな転換点と市場の転換点の間の過渡期にあります。市場の初期段階は、個人投資家が大量に参入していることが特徴です。脈動する市場は期待と資金調達状況によって駆動され、アクティブファンドが主な価格設定主体であり、限界情報、ポジション構造、伝染の変化が市場変動を支配しています。政策シグナルは引き続き肯定的であり、予想される大きな転換点が確認され続けており、価格シグナルは早期に到来すると予想されます。その時点で、機関投資家はファンダメンタルな手がかりに従って徐々に市場を押し上げる可能性があります。配分の面では、短期テクノロジーセクターが取引価値を示しています。予想される大きな転換点から市場の転換点への移行段階では、低いP/Bレシオと内需の回復に重点を置くことをお勧めします。価格シグナルが安定した後、優れた成長と内需の品種は引き続き好調に推移する可能性があります。
リスク要因
米中技術、貿易、金融分野での摩擦の激化、国内政策の強さ、実施、経済回復の面で期待を下回る、国内外のマクロ流動性の引き締めが予想を上回る、ロシア、ウクライナ、中東での紛争のさらなる激化、中国における住宅在庫の消化が期待通りに達成されないこと。
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