写在前面：以下为2017-2020年左右与读者的问答内容，最晚也已经距今五年有余，但是很多问题还是非常具有代表性，值得数年后再来回味。

「 荒漠胡杨 提问： 外汇已经管控，路子堵死，贵金属在未来会怎么走？购买贵金属在将来能规避国内多大的风险？ 」

谢谢提问，贵金属价值如何要看你的基准货币是什么。

如果是美元，从最基本的逻辑来说，美联储加息缩表周期下，美元走强只是时间问题，在此情况下以美元计价的贵金属会震荡下跌，缺乏投资价值；而如果美元再次进入降息周期甚至是进入QE，则极有可能会迎来上涨。简单而言，黄金并不能真的对抗通胀，它能对抗的实际上是法币过量发行和贬值（fiat debasement）。

对于以人民币计价的贵金属而言，在出现剧烈通货膨胀的情况下，实物贵金属能起到不错的保值作用。但是目前国内的货币环境面临的主要是通缩风险，也就是泡沫破灭导致的杠杆踩踏。在此情况下，暂时还看不到通货膨胀的前景，因此目前购买贵金属的话，就要看你的投资周期和想要对冲的风险到底是什么？比如说如果你认为未来人民币可能由于某些原因过量发行，或其兑换美元的汇率将大幅贬值，那么黄金也会是不错的对冲选择。

此外，并不能说国内目前面临通缩压力，未来就完全不可能出现恶性通胀，只是一旦这样的通胀出现，往往会伴随着秩序丧失，届时最保值的应该是武器、药物、酒精、烟草一类东西，黄金不能吃也不能穿，意义有限。况且国内实物贵金属实际上是受到垄断控制的，如何鉴定其成色也是一个问题（很多国内买的金条会生锈）。

至于期货市场，笔者印象里国内贵金属99%是对赌平台和诈骗，上海金交所要求会员资格普通散户是不能参与的，唯一的上海期交所相对正规但市场容量和与国际接轨程度也很低，基本是完全的投机市场（看看螺纹钢行情），无法与伦敦金属交易所或芝交所相比。

如果追根究底地看，本来贵金属就属于负收益的投资品，持有贵金属不但不会有任何收益（母鸡能生蛋，金条不会生小金条），而且还要持续付出损耗、保管费用。在现代金融环境下，贵金属的投机功能已经远远大于保值功能，经常性暴涨暴跌。对于非专业投资者来说，本来就知识匮乏，还要贸然进入国内极不成熟的期货市场（现货交易100%为诈骗），投资这样一个负收益的投机品种，基本就是做韭菜的命。

最后再提一下，资本管制虽然严厉，但不是完全无法规避的，笔者在日记12的里篇中已经解释了逻辑。

「 X成才 提问： lmt rtn noc utx 哪个最适合长期持有？ 」

谢谢你老提问，你老提到的这四家公司都是美国航空/军工行业的重量级公司，核心群的财务专家曾经对美国军工行业主要公司的财务数据做过比较，我把当时的成果附在这里。不过请注意这是一年前的数据，已经没有时效性。他老就在群内也是嘉宾，各位如果有兴趣可以付费向他提问。

就笔者个人而言，因为本职工作已经非常繁忙，没有时间对各家公司做深入细致的研究，所以采取了偷懒的办法，就是直接购买行业ETF。这样做的好处是分散投资，购买行业ETF相当于购买了一篮子的军工行业主要公司，可以获得整个行业的平均回报。坏处有两个：一个是无法通过深入研究获得表现最佳公司的回报。比如TGI和KTOS这两家公司作为中小军工企业，在过去一年中都走出了经营困境，涨幅惊人，TGI第二季度从低点上涨50%左右，KTOS更是达到200%以上，如果是专业投资者研判时点，择时买入的话完全可能有更高的超额收益。但笔者就无缘这些超额收益了。另一方面就是ETF存在tracking error，从长期看这种误差会不断积累，最终造成的收益差额也会相当可观。但是这就是市场的法则，既然笔者没有时间精力去深入研究，自然也就无法获得超额回报，只能满足于一个平均回报。

说回到军工行业的ETF，目前有两个产品。第一个是iShares发行的iShares U.S. Aerospace & Defense ETF，代码为：ITA。该ETF发行于2006年，市值在5.3亿美元左右，费率0.44%，算是一支中型规模的ETF产品。主要挂钩美国国内公司，组合中包括了你老提到的洛克希德马丁（LMT），联合技术（UTX），雷神（RTN），诺思罗普（NOC）等等。笔者在1年半前买入这只ETF，目前累计收益（含分红）在45%左右，表现仍然是远超大盘的。

另外一支是PowerShares发行的PowerShares Aerospace & Defense ETF (PPA)，代码为PPA。该ETF发行于2005年，市值为2.6亿美元左右。两只ETF持仓配置相当接近，笔者之所以没有选择这支ETF是因为其更高，为0.66%，比ITA要高。不要小看这0.22%的费用差额，在长期被动投资的情况下对收益影响也相当大。

投资的一个基本逻辑就是，如果没有超出常人的洞见，就不可能有超出常人的收益。投资军工行业是核心群各位在1年多以前的讨论结果，确实带来了超过大盘的收益，但另一方面对于个股，笔者始终没有做过真正专业的研究，所以也就无法回答到底哪家公司更好。无论如何，整个美国军工行业在过去两年中都涨幅惊人，从中短期看，是有回撤的可能性的。但是我个人的基本判断是，在目前动荡的世界局势下，美股军工行业仍然有长期的发展动力。

「 X成才 提问： 很多人觉得很快（2-3个月内）纳指会下跌或者股灾，您觉得呢？ 」

谢谢你老提问。我想作为成熟交易者的一个关键就是认识到股市的短期走势是无法预测的。有一句老话就是市场上每一笔交易，都是多头和空头擦肩而过，心里暗暗骂对方一声“傻×”。

看空看多归根结底都是个人的信念，而市场的最终走向其实是每个人的信念选择的路径积分。

总是有人看空，有人看多，这样才有成交，才有市场。如果一个市场上所有人的预期都达成一致了，那灾难就不远了。如果一致看多，那就会造成泡沫；如果一致看空，那就是崩盘超跌。很多泡沫的形成和破灭都是和一致预期的逆转密不可分。

回到美股市场，我在日记11.1中把多空两派最重要的论点摆了一下，就可以看出目前多空双方是有分歧的。从PE这个最基础的基本面指标来看，美股大盘肯定是高于均值的。但是高于均值是否就一定回归？即便从历史数据统计看也不一定，有时候高于均值十年都可以不回归，有时候技术革新经济大发展，原本的泡沫慢慢被坐实了。

所以在这种情况下，重要的不是预测涨跌，而是构建一个无论走势如何都有相当胜率的组合，这是需要专业和经验的。就笔者个人而言，2016年川普当选后感受到市场情绪的逆转，近乎满仓。但是，从今年5月份开始，笔者一方面开始不断卖出近月的价外covered call，赚取time decay来增加收益，另一方面，减配了QQQ，增配了一些笔者认为存在alpha的资产，比如墨西哥和印度的ETF和机器人行业的ETF。即便接下来美股有大的修正（20%以上），笔者也不会受到损失。

但是请注意，这是笔者经过研究，在充分理解风险后用自己的钱做的决策，输赢都是自己承担，切勿随意模仿。金融市场就像海洋一样广阔，没有经验就下海游泳，容易淹死。

「匿名用户提问： 你好，现在国家房地产各种限售，外汇也近乎封死。前两天又说不必跟随美国的货币政策，这是不是意味着通过限售把抛售的风险控制住，也就把资产价格维持住了，再通过外汇管制把资本流动也控制住了，在这种情况下国家就可以想防水就防水、想救市就救市了？是不是国家采用这种对内强力行政干预，对外封闭流动的方法就可以把泡沫维持住，把危机无限推迟下去？ 」

谢谢提问。针对你最后一句话，从逻辑上我们可以分拆成三个问题。

第一，现行体制下是否可能把外汇流失完全封闭？答案是不可能。具体原因不方便公开说，但我会最近两周会专门写一篇文章发在星球。

第二，现行体制下，是否能把资产（房产）价格冻结在这个位置？答案也是不可能。旁氏借贷结构是不可能持续的，楼冻也是不可能持续的，否则最终会导致从土地出让到地产开发全部停摆。短期看，如果央行无力跟随美联储紧缩，可能会进行二次汇改（跳贬），那就意味着房产兑美元计价价格暴跌；中期看，只要无法持续债务扩张，在数年内必定会越过拐点，导致趋势反转；长期看，人口快速老龄化已经不可避免，被人口替代的前景越来越明朗。

第三，是否通过强力干预，就可以把危机无限推迟下去？这是个非常有趣的问题，取决于你怎么定义“危机”这个概念。如果定义成经济下行，民众生活困苦，生活环境恶化的话，那完全可以argue现在已经处于危机中了。但是如果你觉得要达到“王纲解纽”才算危机的话，那么就很难说了。North Korea的民众生活你知道是什么状态，如果让我们去过那样的生活想必是如地狱一般，但是对于金家人来说他们显然是成功地避免了危机的。从这个角度来说，有人说JQ主义不存在经济危机，这话是对的。只要他们确实可以把危机无限推迟下去。