自从Compound提出流动性挖矿这个概念，这个模式就一直被各个DeFi 协议借鉴使用并作为其协议的初始流动性积累以及用户的bootstrapping的激励手段。但是后面这个方法吸引来的不是用户而是投机者，同时也有越来越多的项目通过提供高额APY的方式构建旁氏骗局。流动性挖矿热潮过后留下的是一片狼藉的代币经济，以及一地鸡毛的DeFi协议。好的项目被“挖提卖”，而缺失了赚钱效应的DeFi版块也慢慢失去了以往的热度。流动性挖矿带来流量，却没找到一条可持续发展的道路。寻找下一个规模化的、稳定的收益来源，成为DeFi度过寒冬迎来下一个夏天的一个重要课题。

真实收益（Real Yield）是最近沉寂的DeFi版块中提出的一个新的火热概念，大概的意思就是用现金流的角度去评估一个DeFi项目的基本面以及可持续发展的程度。举例来说，老牌的Uniswap或者新兴的GMX等协议，由于扎实的用户基数以及费用收入，不仅在接下来的漫长熊市中可以有更大的存活机率以及发展机会，同时也会给代币的持有者提供“真实的收益”。

但是这类项目的“真实收益”大多是作为加密货币的金融交易的基础设施而存在的，即给投机者提供平台，大多数情况下是圈内的资金和用户在参与，很难有出圈或者给区块链获取下一波圈外用户的机会。总的来说，大多数这些Real Yield还是通过给金融的投机提供平台而产生的，来源非常单一而且和区块链市场高度相关，很难给投资者提供稳定的现金流。

另一个概念是连接现实世界的DeFi。它引入了一个**现实资产（Real World Asset, RWA）**的概念。通过把RWA代币化的方式，用RWA产生的现金流去给DeFi协议的流动性提供者以加密货币分发收益。单以借贷来说，全球借贷市场有约7万亿美元的市场，而目前整个DeFi的总锁仓仅为650亿美元。如今越来越多的协议以及传统的机构通过自己的尝试或者跨界的合作把现实世界和DeFi连接了起来。

数据来源：https://www.globenewswire.com/en/news-release/2022/07/20/2482454/28124/en/11-2-Billion-Worldwide-Lending-Industry-to-2031-Identify-Growth-Segments-for-Investments.html

https://defillama.com/

就目前已有的协议来看，RWA & DeFi的其中一个最简单的方式就是RWA的资产代币化。我们最熟悉的稳定币就是把美元代币化了，比如Circle公司发行的USDC，就是通过抵押美元以及美元高流动性等价物，1:1地发行等量的USDC。当然也有其他法币的稳定币，如欧元稳定币EUROC等。大宗商品类的黄金也有相对规模的代币化，如Paxos Trust发行的PAXG，Tether发行XAUt代币，他们的代币价值都和相应数量的黄金价格绑定，而且有真实的黄金作为抵押。这些RWA代币把真实资产映射到了链上，从而让区块链的用户可以通过代币的形式投资/持有RWA的资产。

除了大宗商品类的代币，越来越多的协议也在尝试把生息类的RWA代币化。相比TradFi，RWA & DeFi的合作可以有如下的好处：

1. 增加效率：区块链的24小时智能合约结算可以帮助传统现实资产RWA去掉很多中间的环节。相比之下，传统的RWA融资可能需要很多中间商的参与，这种多方的协同会浪费很多时间。

2. 降低准入门槛：传统RWA融资中，出于对风险承受能力考虑，项目对投资者的要求是很高的。很多资产类别需要达到合格投资者（Accredited Investors）的标准才能参与投资，而且投资的金额也有限制（如中国对私募的起投金额是100万）。但是DeFi可以跨过这个鸿沟，参与者的准入条件会弹性调整。

3. 更多元的收益：DeFi世界可以接触到更多元的收益来源，而非单纯加密货币以及加密衍生品，同时这些收益来源有很多也是和区块链行业相关性弱的，这可以给DeFi带来更多的稳定性。

Centrifuge在这个方面做了非常多的尝试，它把真实世界中许多贷款种类进行了代币化，其种类包括专门给Fintech初创公司的贷款、商业地产的贷款、商务票据和应收账款等。它对这些信用类的生息借贷产品都代币化。因为真实资产代币化牵扯到非常多的方面，从合规到现场尽职调查等流程，会涉及很多跨国的协调，所以Centrifuge的这些RWA代币化产品大多数都是和有真实项目的其他协议合作，主要提供技术以及平台方面的支持。Tinlake是Centrifuge的RWA市场，目前TVL $86M，里面提供了Centrifuge各种合作的RWA代币化产品。比如和Fortunafi（https://www.fortunafi.com/）合作的Revenue Based Financing的代币化项目。这个项目的池子会给中小企业提供债务融资，而企业会把每月的生意收入的一定比例作为还款利息。

同时，这个债务融资的代币化也有分级，Senior为DROP代币，Junior的为TIN代币。概念和传统金融一样，是Tranche的概念，即每类代币的清偿顺序不同（如违约发生，先清偿DROP再还TIN）。与之相对的是利息也不同，TIN的利息远高于DROP。而且在这个合作的项目中，对投资者的投资金额也有要求，DROP要求最小投资额5000DAI，而TIN需要50000 DAI。

Centrifuge和AAVE以及MakerDAO也有深度的合作，比如和AAVE合作的RWA Market，这让AAVE的存款用户可以参与一些经过筛选的Tinlake的项目，而且没有投资门槛。而其与MakerDAO的合作则是让一个房地产的项目通过抵押自己的房屋资产去铸造DAI。

除了Centrifuge，Credix也在做类似的尝试，目前TVL $23M，它专门给Fintech公司进行债务融资，模式和Centrifuge的代币化类似。不过Credix在合规方面感觉更加严格和严谨，网站会拒绝使用VPN的用户登陆DApp，而关闭VPN之后也只有特定的国家IP才可以登陆。

Goldfinch也是RWA代币化，但是它和Centrifuge有所不同。Goldfinch目前大多是直接和投资机构对接合作，它并非直接债务融资给目标企业，而是借贷给一些投资机构。即Goldfinch把池子的投资者的钱借给了这些投资机构，然后这些投资机构再用这些钱去投资目标公司。如它最新的一期和Cauris合作的池子，目标就是给非洲的金融科技企业提供债务支持。参加者则需要通过Persona（一个DID项目）进行KYC，包括上传护照、验证身份等。

在风险方面看，Goldfinch是有优势的。因为把钱借给金融机构的风险是会低于直接把钱借给那些中小企业。如果某个中小企业违约了，Goldfinch的池子并不一定会有坏账，只有当那些中小企业坏账累计多了，让金融机构都出现违约的时候，池子才会有坏账。

Goldfinch和Centrifuge另一个不同的地方是他们的目标客户不一样。Centrifuge更偏传统意义的合格投资者，有Tranche的设计，对投资金额是有门槛的，高风险的Junoir甚至需要最低50000 DAI的投资，而且需要联系商务人员对接进行投资，无法合约化。Goldfinch则更偏向散户，它并没有任何的最小投资额的设计，而且所有的行为优势合约化的，更加高效快捷。

按借贷的量级来说，Maple Finance是最大的，目前协议已经在ETH主网和Solana上累计发行了接近20亿美元的RWA借贷产品。Maple的方式是通过授信的方式进行借贷，比如Maple上最大的一个借贷池子就是授信给了Maven11（一个区块链的投资公司），然后由Maven11把授信的额度借出。借款人也并非是普通的散户，而是许多区块链相关的公司。他们根据自身的信用等级也会提供一部分抵押品。

目前而言，Maple的方向是给有资质的公司大体量的融资，这样更容易规模化。而且通过类似分销代理的手法，即授信给机构，再由该机构把份额具体借贷出去这个形式，降低了个体的违约风险。不过值得注意的是，虽然量级大，Maple的借贷对手方都是和区块链高度相关的公司，比如数字货币做市商、区块链VC等。这也可能导致它的收益来源会和区块链高度相关，比如当一些区块链行业发生大范围的系统性风险时，集体大规模违约的事件会让投资者的资产受到损失。同时，Maple对投资者（用户）并没有合规的要求，即把资产存入池子的时候，没有对用户进行KYC等操作，任何人都可以存入任何金额的相关代币，这可能也是Maple量级非常大的原因。

直接把现实的证券化产品代币化也是引入RWA生息资产的一种方法。由于合规的原因，这类型的服务提供商大都是中心化的机构。例如DBS Bank设立的DBS FIX Marketplace，这是一个完全数字化和自动化的固定收益执行平台，该应用程序还管理法律、运营和销售相关的交易数据流和文档，平台使投资者能够以最低 10,000 美元的门槛规模参与（而传统债券发行为 250,000 美元）。而Sygnum银行也提供代币化的服务，服务涵盖了证券的完整生命周期——从初级发行、结算、托管到二级交易，通过数字化让过程更高效透明。

总的来说，与RWA结合的DeFi有着引流加收益分散化的潜力，可能是DeFi下一波崛起的一个拐点。目前链上的TVL量级也非常可观，很多创新性的协议都挖掘出越来越多的可行通道。但是参考现实的金融市场规模，目前离真正的大规模使用还相差甚远，除了基础设施的不完善，主要原因还是合规的约束。区块链的无国界参与会让链上RWA无论是定价还是风险都非常难以控制，这需要一套全新的共识规则去规范。只有当我们有了共同认可而且合理的规则，更多的机构和用户才会涌入，链上RWA的采用才会迎来指数级增长。

自从Compound提出流动性挖矿这个概念，这个模式就一直被各个DeFi 协议借鉴使用并作为其协议的初始流动性积累以及用户的bootstrapping的激励手段。但是后面这个方法吸引来的不是用户而是投机者，同时也有越来越多的项目通过提供高额APY的方式构建旁氏骗局。流动性挖矿热潮过后留下的是一片狼藉的代币经济，以及一地鸡毛的DeFi协议。好的项目被“挖提卖”，而缺失了赚钱效应的DeFi版块也慢慢失去了以往的热度。流动性挖矿带来流量，却没找到一条可持续发展的道路。寻找下一个规模化的、稳定的收益来源，成为DeFi度过寒冬迎来下一个夏天的一个重要课题。

真实收益（Real Yield）是最近沉寂的DeFi版块中提出的一个新的火热概念，大概的意思就是用现金流的角度去评估一个DeFi项目的基本面以及可持续发展的程度。举例来说，老牌的Uniswap或者新兴的GMX等协议，由于扎实的用户基数以及费用收入，不仅在接下来的漫长熊市中可以有更大的存活机率以及发展机会，同时也会给代币的持有者提供“真实的收益”。

但是这类项目的“真实收益”大多是作为加密货币的金融交易的基础设施而存在的，即给投机者提供平台，大多数情况下是圈内的资金和用户在参与，很难有出圈或者给区块链获取下一波圈外用户的机会。总的来说，大多数这些Real Yield还是通过给金融的投机提供平台而产生的，来源非常单一而且和区块链市场高度相关，很难给投资者提供稳定的现金流。

另一个概念是连接现实世界的DeFi。它引入了一个**现实资产（Real World Asset, RWA）**的概念。通过把RWA代币化的方式，用RWA产生的现金流去给DeFi协议的流动性提供者以加密货币分发收益。单以借贷来说，全球借贷市场有约7万亿美元的市场，而目前整个DeFi的总锁仓仅为650亿美元。如今越来越多的协议以及传统的机构通过自己的尝试或者跨界的合作把现实世界和DeFi连接了起来。

数据来源：https://www.globenewswire.com/en/news-release/2022/07/20/2482454/28124/en/11-2-Billion-Worldwide-Lending-Industry-to-2031-Identify-Growth-Segments-for-Investments.html

https://defillama.com/

就目前已有的协议来看，RWA & DeFi的其中一个最简单的方式就是RWA的资产代币化。我们最熟悉的稳定币就是把美元代币化了，比如Circle公司发行的USDC，就是通过抵押美元以及美元高流动性等价物，1:1地发行等量的USDC。当然也有其他法币的稳定币，如欧元稳定币EUROC等。大宗商品类的黄金也有相对规模的代币化，如Paxos Trust发行的PAXG，Tether发行XAUt代币，他们的代币价值都和相应数量的黄金价格绑定，而且有真实的黄金作为抵押。这些RWA代币把真实资产映射到了链上，从而让区块链的用户可以通过代币的形式投资/持有RWA的资产。

除了大宗商品类的代币，越来越多的协议也在尝试把生息类的RWA代币化。相比TradFi，RWA & DeFi的合作可以有如下的好处：

1. 增加效率：区块链的24小时智能合约结算可以帮助传统现实资产RWA去掉很多中间的环节。相比之下，传统的RWA融资可能需要很多中间商的参与，这种多方的协同会浪费很多时间。

2. 降低准入门槛：传统RWA融资中，出于对风险承受能力考虑，项目对投资者的要求是很高的。很多资产类别需要达到合格投资者（Accredited Investors）的标准才能参与投资，而且投资的金额也有限制（如中国对私募的起投金额是100万）。但是DeFi可以跨过这个鸿沟，参与者的准入条件会弹性调整。

3. 更多元的收益：DeFi世界可以接触到更多元的收益来源，而非单纯加密货币以及加密衍生品，同时这些收益来源有很多也是和区块链行业相关性弱的，这可以给DeFi带来更多的稳定性。

Centrifuge在这个方面做了非常多的尝试，它把真实世界中许多贷款种类进行了代币化，其种类包括专门给Fintech初创公司的贷款、商业地产的贷款、商务票据和应收账款等。它对这些信用类的生息借贷产品都代币化。因为真实资产代币化牵扯到非常多的方面，从合规到现场尽职调查等流程，会涉及很多跨国的协调，所以Centrifuge的这些RWA代币化产品大多数都是和有真实项目的其他协议合作，主要提供技术以及平台方面的支持。Tinlake是Centrifuge的RWA市场，目前TVL $86M，里面提供了Centrifuge各种合作的RWA代币化产品。比如和Fortunafi（https://www.fortunafi.com/）合作的Revenue Based Financing的代币化项目。这个项目的池子会给中小企业提供债务融资，而企业会把每月的生意收入的一定比例作为还款利息。

同时，这个债务融资的代币化也有分级，Senior为DROP代币，Junior的为TIN代币。概念和传统金融一样，是Tranche的概念，即每类代币的清偿顺序不同（如违约发生，先清偿DROP再还TIN）。与之相对的是利息也不同，TIN的利息远高于DROP。而且在这个合作的项目中，对投资者的投资金额也有要求，DROP要求最小投资额5000DAI，而TIN需要50000 DAI。

Centrifuge和AAVE以及MakerDAO也有深度的合作，比如和AAVE合作的RWA Market，这让AAVE的存款用户可以参与一些经过筛选的Tinlake的项目，而且没有投资门槛。而其与MakerDAO的合作则是让一个房地产的项目通过抵押自己的房屋资产去铸造DAI。

除了Centrifuge，Credix也在做类似的尝试，目前TVL $23M，它专门给Fintech公司进行债务融资，模式和Centrifuge的代币化类似。不过Credix在合规方面感觉更加严格和严谨，网站会拒绝使用VPN的用户登陆DApp，而关闭VPN之后也只有特定的国家IP才可以登陆。

Goldfinch也是RWA代币化，但是它和Centrifuge有所不同。Goldfinch目前大多是直接和投资机构对接合作，它并非直接债务融资给目标企业，而是借贷给一些投资机构。即Goldfinch把池子的投资者的钱借给了这些投资机构，然后这些投资机构再用这些钱去投资目标公司。如它最新的一期和Cauris合作的池子，目标就是给非洲的金融科技企业提供债务支持。参加者则需要通过Persona（一个DID项目）进行KYC，包括上传护照、验证身份等。

在风险方面看，Goldfinch是有优势的。因为把钱借给金融机构的风险是会低于直接把钱借给那些中小企业。如果某个中小企业违约了，Goldfinch的池子并不一定会有坏账，只有当那些中小企业坏账累计多了，让金融机构都出现违约的时候，池子才会有坏账。

Goldfinch和Centrifuge另一个不同的地方是他们的目标客户不一样。Centrifuge更偏传统意义的合格投资者，有Tranche的设计，对投资金额是有门槛的，高风险的Junoir甚至需要最低50000 DAI的投资，而且需要联系商务人员对接进行投资，无法合约化。Goldfinch则更偏向散户，它并没有任何的最小投资额的设计，而且所有的行为优势合约化的，更加高效快捷。

按借贷的量级来说，Maple Finance是最大的，目前协议已经在ETH主网和Solana上累计发行了接近20亿美元的RWA借贷产品。Maple的方式是通过授信的方式进行借贷，比如Maple上最大的一个借贷池子就是授信给了Maven11（一个区块链的投资公司），然后由Maven11把授信的额度借出。借款人也并非是普通的散户，而是许多区块链相关的公司。他们根据自身的信用等级也会提供一部分抵押品。

目前而言，Maple的方向是给有资质的公司大体量的融资，这样更容易规模化。而且通过类似分销代理的手法，即授信给机构，再由该机构把份额具体借贷出去这个形式，降低了个体的违约风险。不过值得注意的是，虽然量级大，Maple的借贷对手方都是和区块链高度相关的公司，比如数字货币做市商、区块链VC等。这也可能导致它的收益来源会和区块链高度相关，比如当一些区块链行业发生大范围的系统性风险时，集体大规模违约的事件会让投资者的资产受到损失。同时，Maple对投资者（用户）并没有合规的要求，即把资产存入池子的时候，没有对用户进行KYC等操作，任何人都可以存入任何金额的相关代币，这可能也是Maple量级非常大的原因。

直接把现实的证券化产品代币化也是引入RWA生息资产的一种方法。由于合规的原因，这类型的服务提供商大都是中心化的机构。例如DBS Bank设立的DBS FIX Marketplace，这是一个完全数字化和自动化的固定收益执行平台，该应用程序还管理法律、运营和销售相关的交易数据流和文档，平台使投资者能够以最低 10,000 美元的门槛规模参与（而传统债券发行为 250,000 美元）。而Sygnum银行也提供代币化的服务，服务涵盖了证券的完整生命周期——从初级发行、结算、托管到二级交易，通过数字化让过程更高效透明。

总的来说，与RWA结合的DeFi有着引流加收益分散化的潜力，可能是DeFi下一波崛起的一个拐点。目前链上的TVL量级也非常可观，很多创新性的协议都挖掘出越来越多的可行通道。但是参考现实的金融市场规模，目前离真正的大规模使用还相差甚远，除了基础设施的不完善，主要原因还是合规的约束。区块链的无国界参与会让链上RWA无论是定价还是风险都非常难以控制，这需要一套全新的共识规则去规范。只有当我们有了共同认可而且合理的规则，更多的机构和用户才会涌入，链上RWA的采用才会迎来指数级增长。