原文：cobie

翻译：Bill lin

关于市值、估值、代币经济学和解锁的一些想法。 我注意到，即使是许多成熟的加密 Twitter 参与者仍然不知道如何使用这些值来当作他们的投资或交易的信号。 无聊时会写一些想法，然后发布。

加密资产的市值是价格乘以当前流通的代币数量。

FDV 的意思是“完全稀释估值”，这是另一个估值指标。 FDV 是价格乘以将所有的代币总量（对于该资产包括未解锁发行的）。

市值总是小于或等于 FDV。

FDV 更大，因为“市值”一词仅计算当前可以买卖的代币，而忽略了某些等待归属或解锁的锁定代币。这些锁定的代币通常来自许多不同的类别——它们可以是团队代币和投资者代币，因此在接下来的几周到几年内都具有相关性，或者它们可能是未来 100 年内发行的采矿计划中的代币。

你可以将“市值”想象为公共需求总额。随着价格上涨/下跌和需求变化，这会上升和缩小——但市值基本上是想要以当前价格购买代币的美元总额。

市值是衡量公共购买需求的指标，而 FDV 根本不是衡量需求的指标。相反，它是一种供应量度。这就是为什么完全稀释估值会令人困惑。

随着对流通代币的需求增加和市值增加，FDV 按比例增加，即使对这些锁定代币的需求不一定会增加。结果，即使这些锁定的代币可能以低得多的价格有快乐的卖家，FDV 也会随着市值增加 1:1。

想象一个场景，一个项目在 1 月份进行一轮融资，以 5000 万美元的估值从私人投资者筹集了 250 万美元。私人投资者能够以每个代币 0.01 美元的价格购买，但他们的代币被锁定一年。

该项目于 2 月启动，3 月早期用户收到空投。这个项目没有发声，只有少数人发现了它。因为它还不为人所知，所以只有以500 万美元的市场上的买家希望以任何价格得到给这个新代币。该代币在 3 月份仅达到 500 万美元的市值。

但是，空投占总供应量的 1%。市值为 500 万美元，FDV 为 500 万*100 = 5 亿美元（因为 500 万美元的市值占 1%）。代币价格现在为 0.10 美元。种子投资者上涨了 10 倍。 

现在想象一下，到 5 月，这个项目已经成为现存最大的炒作项目。它们在所有主要交易所上市。传闻他们与苹果、迪斯尼、奥普拉温弗瑞和上帝整合。

YouTube 用户正在制作有关该项目的视频。现在有更多的公共美金想要分配给这个代币，所以他们去 Binance 购买它。愿意分配给该代币的公共美元（市值）金额从 500 万美元增长到 1 亿美元，增长了 20 倍。

由于团队和种子代币被锁定了 1 年，因此没有解锁任何新代币。市值现在为 1 亿美元。价格为 2 美元。 FDV 现在是 100 亿美元，种子投资者增长了 200 倍。

市场需求增加了 9500 万美元，导致“估值”增加了 100 亿美元。种子轮投资的 250 万美元现在的市场估值为 5 亿美元。该团队的代币现在“价值”40亿美元。

然而，拥有锁定代币的种子投资者愿意在任何估值高达 50 亿美元的地方出售，这使他们获得了 100 倍的利润。这意味着即使他们的代币解锁后价格比当前价格下跌 75%，他们仍然是快乐的卖家。

团队愿意以任何超过 10 亿的估值出售代币，以获得长期资金。即使在他们的代币解锁后下跌 95% 之后，他们仍然是快乐的卖家。

那么，如果解锁增加了供应而不是需求，那么看涨的解锁实际上是如何发生的呢？

好吧，锁定的代币实际上可以拥有自己的活跃市场。专业和老练的投资者使用信任和法律执行作为他们的保证来交易锁定的代币。基本上，他们以低于市场价格的折扣购买或出售锁定的代币，并与交易对手签订合同义务，以便在代币解锁时发送代币。有时，这些锁定的代币甚至会在这次 OTC 销售期间延长锁定（特别是如果团队是卖方）。

想象一下，一些最初的种子投资者将他们锁定的头寸以 10 倍的利润卖给了另一个 VC，而这个 VC 又以 5 倍的价格卖掉了他们的头寸。现在即将“解锁”的代币的成本基础与当前市场价格相差不远，一些市场参与者的预期是持有者的利润是 100 倍。由于一些投资者预计解锁事件是看跌的，但实际上是中性的，因此消除看跌催化剂可能会导致净看涨事件。

如果锁定代币的场外交易市场非常活跃，并且“弱手”(信心不足的投资者)已出售给更有信心的投资者，那么解锁事件实际上只是消除了“恐惧”。

这就是 Solana 发生的情况，在 2020 年 12 月解锁之前，锁定的SOL 以 66-80% 的折扣出售。锁定代币持有者非常担心解锁会导致价格下跌，并且更有信心的买家购买了大量这些锁定代币。当解锁发生时，这些专业投资者的倍数是 3-4 倍，而不是更高的倍数。

如果没有场外交易市场并且对锁定的代币没有需求，那么锁定投资者实现利润的唯一方法就是在它们解锁时将它们抛入AMMs或Binance，这些事件可能有点像种子投资者中的的都斗鸡博弈。

我可以想象到 2022 年发生的 90-95% 的解锁都是看跌的。

通常专业基金会决定以折扣价购买锁定代币还是公开市场代币是更好的风险调整交易。长期投资者通常会尽量以最低的价格入场，因此不介意购买锁定的代币。

不只是尝试参与 OTC 市场（联系锁定的买家、使用 OTC 服务竞标、订阅 OTC 询价单），确定解锁是否可能看涨的主要方法只是评估“这个项目好吗？” – 好的代理人可能是活跃用户、TVL 或产品市场契合度。

如果任何代币具有机构利益，则资金很可能已尝试购买锁定的代币（如果有的话）。

长期投资者通常也有更复杂的估值模型，所以想象他们更像“聪明的钱”。他们试图以他们认为在 10 年时间范围内能够获得的最佳估值买入，所以如果他们认为他们可以在几年内以更低的价格买入，他们可能会等待。他们不太可能像散户投资者那样fomo购买抛物线价格。

这意味着随着价格呈抛物线走势，锁定代币的估值和公开市场代币的估值分离，因为smart money不太可能购买涨飞的估值，并且锁定代币持有者越来越有动力出售（并因更大的折扣而变得更快乐）。相比之下，当市场随着时间的推移有机而稳定地增长时，锁定代币的成本基础更有可能上升以更接近公开市场估值。

随着牛市通常进入后期阶段，smart money风险规避并更喜欢流动性，因此这也可能是一个因素——后来的牛市解锁更有可能最近没有易手。

了解解锁时间表以及估计场外代币当前的成本基础也很重要。

比特币目前的市值为 9700 亿美元，完全稀释后的估值约为 1.07 万亿。但是，作为不断减少的区块奖励的一部分，这额外的 1000 亿将在未来 100 年内解锁。如果你要绘制一张比特币“代币”在整个历史中的挖矿过程中“解锁”的图表，它看起来像这样：

比特币以 0 的供应量开始，然后以每块 50 个硬币的速度增加，大约每 4 年减少一次奖励。 这将继续发生，直到所有 2100 万枚代币都被开采完毕。

另一方面，通过私募融资并在锁定归属后向投资者发行代币的项目可能具有如下所示的供应时间表：

在此示例中，代币供应量从 0 以上开始（可能他们向公众出售或空投），然后每年大量解锁内部代币。

还有许多其他可能的具有不同通货膨胀时间表的图表示例，我只是以频谱的两端为例。

我见过的加密货币中团队或投资者代币最常见的归属时间表通常是 X 年锁定，Y 年线性解锁，其中 0.5<x<1 和 1<y<3。我看到的最常见的伟大项目是 1 年锁定，2 年线性解锁。如果创始人正在努力筹集资金，他们可以制定更有利的归属条款（更少的锁定/更快的归属）。

在你的交易或投资期间，能够弄清楚供需的任何变化非常重要。一个“小盘宝石”可以很快变成一个大盘，你没有意识到解锁时间不长。

但同样，具有高 FDV 和即将到来的催化剂的代币有时可能是不错的交易，因为锁定的代币可能会暂时退出市场，而其他交易者可能会被高 FDV 吓到。

了解市值和 FDV 很重要，因此您也可以将两者与类似的“同行”项目进行比较。尝试获取有关锁定代币持有者成本基础的信息或良好估计很重要，因为它可以帮助了解专业投资者是否有额外的投标需求，或者是否有大量高利润的倍数渴望出售。

每个高 FDV 项目的完全稀释估值最终都会解锁——人们应该考虑何时以及如何发生的影响。有时，项目必须执行得非常好才能维持和证明横向价格。

加密货币估值模型很困难，因为上限非常高，并且具有 24/7 流动市场的所有事物的直接金融化有点新鲜。由于某种锚定效应，相对估值也可能具有误导性。

项目、投资者和创始人似乎受到激励，通过将尽可能多的公开市场价格汇集到尽可能小的流通量中来最大化其完全稀释的市值（以及私人财富）。通过这样做，一个项目可以为投资者和团队创造巨额的账面利润。

一些项目将尝试通过诸如“你必须拥有它才能参与”之类的把关机制来强迫与价格无关的需求，这不仅在 gamefi 中很常见，在加密货币中很常见。通常在这些项目中，公开估价与私人估价以及现实的差异最大。

如果一个项目的“完全稀释”估值比世界上一些更大的科技公司的估值要高，而仅仅成立一两年，那可能就值得怀疑：谁持有这笔巨额的新财富，他们以什么价格获得它，他们将把它卖给谁？