STEPN 毫无疑问是迄今为止 Web3 最出圈的应用了。这是个设计非常精巧的「庞氏」游戏，让我既不喜欢运动又不缺钱的朋友每天能坚持跑个 50 分钟，堪称奇迹。我经常围观的公众号「STEPN跑鞋」作者林韭韭，在 GST 跌一半的熊市环境下，日收入仍然高达 1.2 万人民币，靠走路在北京买套房绰绰有余。

不过这篇文章并不是研究 STEPN 怎么跑最赚钱（或者啥时候会崩盘），而是想借此聊聊 DeFi：为什么我可以把游戏内的货币兑换成钱？

在 STEPN 的钱包界面里，有个 Trade 功能，可以帮助你将 SOL、GST、GMT、USDC 相互兑换。由于其产品设计得很简洁，许多新晋玩家甚至都不知道这个功能背后，实际上是项目方基于 ORCA 在 Solana 链上所建立的流动性池在为大家提供服务。

DEX 全称 Decentralized Exchange, 即去中心化交易所。与上面很简单的 GST 进、USDC 出的界面相比，中心化交易所就显得比较复杂，由交易所通过订单簿 (Orderbook) 撮合买卖双方的交易需求：

DEX 有两个重要的特点：

1. 任何 App 都可以直连到 DEX，这个过程甚至无需 App 运营方做转发。而中心化交易所则有数不清的流程要走；

2. 任何用户均可与 DEX 发生交互，只要有一个区块链钱包即可。而中心化交易所则需要上传身份证、绑定手机号、人脸识别等无数 KYC 流程要走。

换句话说，DEX 把项目方的接入与用户的参与成本降低到几乎为 0。这是 STEPN 庞氏游戏能能运转起来的前提。

绝大部分 DEX 没有订单簿 (Orderbook)，上面的两张图已经展示出了两者的区别。这是一个在极端限制中被创造出来的全新理念，其根本原因有二：

1. 区块链智能合约通过代码运行量来收费；

2. 区块链能够承载的 TPS 很有限，无法支撑传统交易所每秒上万甚至数十万笔报撤单请求。

之所以传统交易所有如此之大的交易量，除了用户基数大，一个更重要的原因是中心化交易所的价格往往由高频报撤单的做市商来引导，来保证金融产品价格的公平性。一些天才开始思考：有没有一种可能，无需传统高频做市商也能保证价格的公平性？因此 DEX 的概念就被 Vitalik 提出，被 Uniswap 简化成了像用户界面一样简单的公式：x * y = k。x 和 y 分别代表两种资产量，k 代表一个常数，在资产兑换时不发生变化。接下来让我编个故事解释这个公式。

由于众所周知的原因，上海已经领先全国进入了以物换物的时代，可乐成为非常重要的流通物。于是发生了以下场景：

1. 上海居民彭于晏先生收到了带鱼物资，但他此时却非常想喝可乐，因此他愿意用自己的带鱼来向邻居换可乐。

2. 邻居小王在疫情前囤了 10 罐可乐。看到市场反应强烈，他认为自己的可乐很值钱，于是就开了个以物换物的盘，并给可乐做了初始标价：2 条带鱼可以换 1 条可乐。

3. 在这个场景里，以物换物的盘就是一个流动性池，x 代表可乐，y 代表带鱼。由于小王物资较多，他率先在这个流动性池中投入 5 瓶可乐和 10 条带鱼，带到公式里就是 5 * 10 = 50。

4. 问题来了：彭于晏如果带走一瓶可乐，需要几条带鱼？基于 k 在资产兑换时不发生变化的逻辑，这道题就变成： (可乐 5 - 1) * (带鱼 10 + x) = 50。解题后，彭于晏发现必须用 2.5 条带鱼，才可以换走一瓶可乐。但彭于晏还是忍痛兑换了。

通常来说，x * y = k 的流动性池会有三个最基础的服务：兑换 (Swap), 资产注入 (Mint)，资产提取 (Burn)。上面的例子简单提到了资产注入，更主要在描述兑换。当资金方将 x 和 y 注入流动性池时，同时也会收到一份同等价值的 LP Token，可以理解为流动性池的份额。在任意时间，资金方可以根据份额兑换相同比例的两种资产。

回到 STEPN，我们可以从链上查询到 GST 和 USDC 组成的流动性池的详情：

目前流动性池中共有约 2775 万美金的资产，分别由 460 万个 GST 和 1388 万个 USDC 组成，因此当前 1 个 GST 对应的价格为 3.02 USDC。再稍作详细一些的分析，可以看到目前共有约 200 个人持有了 GST/USDC 池子的 LP Token。虽然项目方两大地址为池子注入了超过 92% 的流动性，但仍有近 200 万美金由项目方之外的投资者提供。

这 198 位「投资人」当然不是为爱发电，而是发现其中有利可图。

熟悉 STEPN 机制的用户都了解，这款游戏的入场券是一双以 NFT 形态存在、属性随机的鞋子。去除掉其余所有机制，游戏的基础模型为：

1. 普通用户购鞋入场开始赚取 GST，同时消耗 GST 来升级鞋子以赚取更多的 GST；

2. 除创世版鞋子之外，所有鞋子均需要通过两双鞋外加一袋子 GST 才能生出新的鞋，来供新入场的玩家购买。

由于生产新鞋子需耗费的 GST 数额较大，因此 GST 也会产生更一定的买入需求。只要鞋子最终出售的价格高于购买 GST 生产鞋子的成本，就会有高级玩家持续买入 GST 以实现自己收益最大化。从 ORCA 网站上可以看到，即使是在熊市，GST/USDC 近 24 小时交易量也有 4000 万之多。

眼尖的玩家会迅速被流动性池 101% 的年化利率所吸引。这也是上面除项目方外 198 位「投资人」所看上的收益。这部分收益的来源是 ORCA 的智能合约明确规定了，每笔交易都会有 0.3% 的手续费会给资金提供方作为其利润：

纵观整个 DEX 市场，有数十亿美金的钱被放入到了各个流动性池中，根本原因有三：

1. 智能合约保证了每笔交易会有一定比例的交易手续费；

2. 区块链的完全透明让所有投资人可以充分地分析链上数据，从而得出项目是否有投资价值的结论；

3. 智能合约保证了资金方注入的钱，不会被项目方挪作他用，保证了资金安全。

只要你相信自己的判断，认为 STEPN 的增长会继续，便可以把自己的钱注入流动性池，来赚取游戏用户在交易中产生的手续费（根据过去 24 小时 4000 万美金的交易量计算，该池子产生了超过 12 万美金的费用）。智能合约让人人都可以开交易所赚钱。

看到这里，千万别认为找到了一条可以躺着赚钱的路。年化超过 100% 的背后实际上有两个陷阱：

1. 该手续费由过去的交易记录推导产生；

2. 该手续费并未考虑无常损失。

简单来解释无常损失，就是为了保持 x * y = k 的恒定，在不同价格比例下，你将币存入到流动性池中，和单纯持有币种的价值之差。

例如你在 1 GST = 5 USDC 的汇率下，存入了 100 个 GST 和 500 个 USDC 到池子中，开始赚取手续费。但价格下跌到 3 USDC 时，你存在池子中的币会变为 129 个 GST 和 387 个 USDC。此时池子中的价值为 774.6 USD，而如果不放在池子中，仅拿在手里，这两个币的价值是 800 USD。两者之差 25.4 美金，就是无常损失。

当然，这里我们并没有计入你所赚到的手续费。因此，手续费 - 无常损失才是你作为投资人真正的收益。

好在我们有其他金融产品来对冲这部分损失。

金融与游戏的结合，已在 Crypto 圈子里诞生出来一个特有名词，GameFi. 将积分兑换为法币或者以法币出售游戏道具实际上早有先例，而彻底的金融化是 STEPN 最让我切实感受到革命的地方。

由于 GST 是 STEPN 在区块链上发型的标准数字货币，随着交易量放大，会有很多平台推出 GST 的永续合约等金融衍生品，来丰富其作为一个货币的价值支撑手段。

有了合约，我们便可以通过做空的方法，来对冲在 GST 下跌时可能产生的无常损失，实现收益的最大化。对于普通玩家来说，由于自己跑步所产生的 GST 数量是非常明确的，我们可以在价格高点做空一定数量的 GST，来实现未来一段时间的套期保值。

例如 5 月初 GST 的价格接近 7 元，意味着当时的鞋价也会很高。如果你在高点进场，又不想因为价格下跌导致回本周期被拉长，你可以根据 GST 的日产量 * 当时的会本天数作为目标，去做空 GST。这样无论 GST 涨跌，甚至是整个项目面临庞氏崩盘的风险，都不会影响你的回本周期。

当然，如果你没有 GST 的现货，请千万不要玩合约，一不小心就会让回本变得遥遥无期。

其实本来写这篇内容，是想分门别类聊聊 DeFi 里几大组成部分（去中心化交易所、去中心化借贷、DeFi 挖矿等），但发现内容实在太多导致无法完工，也颇为无趣。正巧最近跑步起劲，和朋友聊得也比较多，就想先从 STEPN 撕开这个话题的一角。

但 DeFi 给我带来观念上的震撼还有很多，请允许我在本文再展开一个与 STEPN 无关但诞生于 DeFi 的概念：闪电贷。

年初 Netflix 出品了一部美剧《Inventing Anna》，讲述一个叫 anna 的女孩，通过展现自己的品味混入了上流社会，试图利用关系换取资源、拆东墙补西墙实现自己的「梦想」但最终未能得逞被告诈骗入狱的故事。

而区块链通过智能合约，给了所有人拥有一笔巨额资金的机会。具体的操作流程和把大象装进冰箱里一样：

1. 从合约中借贷 10 亿美金；

2. 去做任何你想要做的事情；

3. 归还 10 亿美金 + 几秒钟可忽略不计的借款利息。

只要完成第 3 步你仍有盈余，那么你这笔交易就是赚钱的。其本质是由于流动性池中存放了许多的资产，为了提升这些资产的资金效率，像 Aave、Uniswap 都在资金池中提供了借贷接口，允许任何人来调用。由于智能合约的运行规则，如果你无法在一个区块内（1 笔交易）归还本金 + 利息，本笔交易将视为失败，因此资金安全也有了保障。

以太坊当前出块速度约 12 秒钟，因此任何人都可以成为 12 秒的亿万富翁。

严格意义上来讲，STEPN 不是 Web3 项目，因为无论代币还是鞋子的产生均未发生在链上，而是由项目方中心化控制。STEPN 仅利用了 NFT、Token 的模式，来完成了欢乐豆变现的闭环。

不过我并不是 Web3 原教旨主义者。STEPN 最让兴奋的点有两个：

1. 真的出现了一种方法，能够让人动起来；

2. 通过对仅有的链上数据的分析，我们同样能得到很多产品运营的数据，而这些数据在以往都会被封锁在公司内部，成为维系大厂产品经理跳槽涨薪的背书，并被夸大数倍甚至数十倍公之于众以赚取影响力。

按照俞军老师著名产品公式 用户价值 = 新体验 - 旧体验 - 替换成本 来看，除了用户需要以八仙过海各显神通之势，解决第一笔入金 SOL 买鞋难题，新体验比旧体验好了无数倍，用户价值也从未如此容易被量化。

Crypto 起源于庞氏，在市场经济自然调控下已经站稳脚跟，开始渗透到更多人的生活；智能合约则下放了「做旁氏盘」的成本，让类似的机制不被控制在上层权势人的手里。希望 STEPN 能够挺住，并影响更多的 Web 2.0 创业者入场。

Crypto 世界需要更多的庞氏盘。

1. Uniswap V3: 颠覆了自己 x * y = k 的模式，允许资金方按照价格范围注入流动性，提高了资金利用率；

2. Curve: 创新的自动做市公式解决了稳定币兑换滑点过高的问题，且同一个流动性池可以有超过 2 种资产；

3. Balancer: 突破 x 和 y 必须 5:5 的限制，允许池子定义以不同比例注入资产；

4. Bancor V3: 从机制上避免产生无常损失；

5. Aave: DeFi 里最大的资金借贷池；

6. DAI: 通过超额抵押发行的算法稳定币。

• 所有 DeFi 项目一览：https://www.defipluse.com

• 什么是自动做市商：https://www.gemini.com/cryptopedia/amm-what-are-automated-market-makers

• iZUMi Research 万字报告：DeFi 流动性的现状及未来展望：https://foresightnews.pro/article/detail/2313

• 代币经济学 101: https://every.to/almanack/tokenomics-101

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