STEPN 研究报告——X to Earn 会点燃GameFi Summer 吗？

引言

在游戏行业里 P2E（Play to Earn）模式早已有之。譬如 Steam 平台创始人 Gabe Newell 就曾在网络游戏《魔兽世界》里打金赚钱。2019 年 MixMarvel 的 CSO Mary Ma 首次提出 Game-Fi（Game+Financial）一词。2020 年，DeFi 和 NFT 快速发展，给 P2E 模式提供了催化剂，随着去年 AXIE 的火热，P2E 进入了大众视野，使该模式成为当下最火爆的概念。

如今 P2E 作为一种激励模式已出现与现实世界连结的趋势，演变出 Move to Earn、Learn to Earn、Sing to Earn 等形态，这些 X to Earn 项目试图将“赚钱模式”带入更广泛的领域。其中，Move to Earn 代表应用 —— STEPN 自公测版上线仅 5 个月时间，市值和用户快速增长，获得广泛关注，成为当下最大的市场热点之一。

本篇报告将从 STEPN 的游戏机制出发，深入分析其经济模型的可持续性，总结 STEPN 成功不可或缺的因素以及潜在的风险点，从而对评估 X to Earn 项目给予参考。

核心观点

不论是代币市值、新增用户，STEPN 都呈现快速增长的趋势。主要归功于三方面原因：(1)、经济机制、游戏机制设计成熟；(2)、项目推进速度快、开发交付能力强；(3)、运营战略眼光长远，社区建设完善。
STEPN 双代币模式常见但机制设计克制且合理。鞋子的成本是影响新用户是否加入的关键因素。STEPN 通过游戏机制设计，激励用户销毁 GST，从而让市场自动调节通胀。此外项目方还能通过调整参数、消耗成本调节通胀。
除了良好的经济模型设计，STEPN 还有诸多关键设计，确保激励生效、避免经济系统崩溃。如游戏沉迷机制、反作弊系统、限制打金工会、以真实用户增长而非培养大户为目标的数值设计。
从实际运营数据来看，STEPN 上线以来，用户增长稳定、GST 价格在小幅波动中上涨，池子流动性健康、经济系统稳定，也印证了经济机制、游戏机制运转良好。
自从 STEPN 推出这套经济机制和游戏机制后，市面上问世了大量仿盘，包括 Move to Earn 和各种 X to Earn，这些项目基本照抄 STEPN 的模式。一方面会快速教育整个市场的消费者，直接利好头部项目 STEPN。另一方面竞争加剧也会分流一部分客户，STEPN 凭借有先发优势和 Binance 的支持，大概率会成为运动赛道的寡头之一。

1 项目概览

STEPN 采用 Move to Earn 模式，借助 Game-Fi，鼓励玩家通过走路、慢跑、快跑三种运动方式来赚取该协议的代币 GST 与 GMT，旨在推动数百万人走向更健康的生活方式，应对气候变化，并将公众带入 Web3.0 世界。

截至 4 月 30 日，项目治理代币 GMT 3.8 美元，流通市值 23.1 亿美元（排名第 43 位），完全稀释市值 231 亿美元。游戏内使用代币 GST 从 2021 年 12 月的 1 美元最高上涨至 8.4 美元，当前价格 4.15 美元。

1.1 项目背景

发展历程

2021 年 10 月，STEPN 在 Solana 第四届黑客松 IGNITION 上获得游戏赛道第四名，仅 1 个月后就上线测试版，12 月推出 Beta 版，2022 年 2 月 5 日正式登陆苹果 iOS 商店。此后不断进行更新优化，项目推进速度快、开发交付能力极强。

2022 年 1 月 STEPN 完成由印度红杉资本与 Folius Ventures 领投的 500 万美元种子轮融资。2022 年 3 月通过币安 LaunchPad 完成 420 万美元融资，随后其治理代币 GMT 上线币安。

核心团队和顾问

项目创始人及团队顾问拥有加密行业、传统游戏行业以及连续创业的背景，顾问覆盖了传统品牌、游戏设计和加密风投等多个领域。团队的复合背景是游戏机制和经济模型设计较为成熟的重要原因。

核心团队：

Jerry Huang，2008 年毕业于浙江大学计算机专业，参与多款游戏制作，2010-2015 年创办了游戏工作室 Falafel Games。
Yawn Rong，毕业于南澳大学广告、市场营销相关专业，有实体行业与区块链创业经验，是南澳大利亚区块链协会的代表之一。2017 年进入币圈，2018 年创办了一家从事 OTC 以及挖矿业务的公司 —— Crypto SA Lab，2019 年担任 Algorand 的商务大使。

两位项目创始人均为海外背景，经常实名活跃于社交平台及 Discord 社区，参与多场 AMA 及直播活动，在市场推广和社区建设中发挥着重要作用。

顾问：

Scott Dunlap，STEPN 顾问之一，阿迪达斯副总裁。
William Robinson，STEPN 顾问之一，Alliance DAO 的核心贡献者和首席孵化师，具有多年的区块链从业和游戏设计经验。
Jason KAM，STEPN 顾问之一，Folius Venture 的创始人（推特名：MapleleafCap），前 Briarwood Chase Management 对冲基金管理公司的投资总监，在加密社区中受关注度高。
Santiago R，STEPN 顾问之一，ParaFi Capital 的合伙人之一，曾任职于美国最大的金融服务机构摩根大通集团。

1.2 游戏机制

进入游戏必须先购买鞋子，通过增加鞋子数量、提高鞋子品质（稀缺度）、升级鞋子、添加附加性能，可以增加 Move-to-Earn 时长、提高奖励上限和效率，从而获得更多的代币奖励。

1.2.1 增加基础性能提高奖励

游戏奖励与运动时长、鞋子性能、以及运动速度有关。

1）运动时长

每个账号能量值上限为 20，每 6 小时恢复 25%，1 能量对应 5 分钟运动时间。鞋子数量和品质与能量值成正相关，关系如下图：

要想获得更多 Move-to-Earn 的时长，需要增加鞋子数量或者品质。

2）性能

鞋子有四种基础属性：

Efficiency 效率：影响 GST 收益。
Luck 幸运值：影响宝箱掉落几率，宝箱可以开出宝石,可增加鞋子附加性能。
Comfort 舒适度：影响 GMT 收益。
Resilience 耐久度：影响鞋子损耗，鞋子损耗指标下降到一定程度会影响效率。

鞋子在这四个基础属性上有 base 值，通过销毁 GST 升级会获得属性点，玩家可自由将新增属性点添加至这 4 种属性，从而增强鞋子性能。想要获得更好的性能，首先要挑选 base 值高的鞋，其次靠升级增加属性点。从下图可以看出，品质越高的鞋，base 值越高，升级带来的新增属性点也越多。

3）运动速度

不同类型鞋对应的运动速度不同，运动速度和鞋子类型匹配才能获得最佳收益，关系如下图：

1.2.2 增加附加性能提高奖励

除了鞋子本身品质和基础性能之外，还可以给鞋子增加附加性能。每双鞋有 4 个插槽，插槽与鞋子一样具有稀有度，不同稀有度属性奖励不同。宝石可以插在对应插槽中提高属性。同时宝石可以合成，三颗相同低等级宝石可以合成为一颗高等级宝石。宝石是鞋子升至满级后增加性能的方式，合成宝石需要销毁 GST、且有合成失败的风险。

2 代币经济学

STEPN 中有 2 种代币：$GST 和 $GMT。这两种代币在游戏中均可赚取，也有相应使用、消耗场景。

$GST：游戏中产出的代币，总量无上限，账户单日上限为 300 个。GST 可用于游戏中诸多场景，使用即销毁；
$GMT：治理代币，总量为 60 亿枚，目前流通量 6 亿枚。一些特定场景中需要使用/销毁 GMT，在运动鞋达到最高等级（30 级）后可以在游戏中获得。GMT 持有者有治理权，可以决定国库分红、碳中和事业等。

2.1 经济系统稳定性的关键：抑制 GST 无限通胀

除了希望借助游戏养成运动习惯，新用户愿意购买 NFT 运动鞋的重要原因是回本预期稳定，这是经济系统能成功运转的关键。虽然 GST 总量无上限，但不代表 GST 会无限增发，它的流通量由玩家的活动决定，玩家既产生 GST、也销毁 GST：

玩家消耗能量参与运动则产生 GST。
游戏中有 6 种 GST 消耗场景：修鞋、解锁插槽、道具加速、升级鞋子、合成新鞋、升级宝石。
用户量越大、GST 流通量越大、变化率越小。
GST 呈缓慢通胀或缓慢通缩状态下，价格稳定，相应地回本预期稳定。

2.1.1 GST 的通胀情形

1）GST 产生和消耗保持平衡。这是一种理想稳态，导致稳态的可能原因是玩家既生产 GST，也消耗 GST，供需平衡。鞋子供给变多，同时新用户变多，增长速度一致。

2）GST 产生持续大于消耗，形成通胀。导致通胀的可能原因是游戏激励失效，高级玩家缺乏 GST 消耗场景，初级玩家挖提卖，新玩家减少，导致 GST 无限增发。GST 价格呈下跌趋势，导致回本周期不确定，鞋子需求降低、价格降低，进入死亡螺旋。

3）GST 产生持续小于消耗，形成通缩。导致通缩的可能原因是所有用户积极销毁 GST，供不应求，GST 价格呈上涨趋势，回本周期稳定或变短，导致鞋子需求增加，鞋价上涨，进入正向螺旋。

总结

短期看 GST 价格受供需和交易影响会有一定波动。长期来看，缓慢通胀会让 GST 价格呈下跌趋势，缓慢通缩会让 GST 呈上涨趋势。GST 无限通胀，会导致死亡螺旋。因此抑制 GST 无限通胀是 STEPN 发展的首要目标。

2.1.2 抑制 GST 通胀的手段

为了抑制 GST 通胀，游戏需要激励用户销毁 GST，主要有 3 种场景，销毁量依次递增：

1、修鞋

玩家消耗能量参与运动会让鞋子磨损，磨损度初始值为 100。
当磨损度降至 50 时，效率将降低为 90%；当磨损度降至 20 时，效率将降低为 20%。效率直接影响 GST 收益。
级别越高，修鞋花费的 GST 越多。

在维持 GST 收益水平的激励下，用户会销毁 GST 修鞋、保持磨损度。

2、升级

通过销毁 GST 升级可以获得属性点。
属性点添加到效率属性上，可以增加 GST 收益。
属性点添加到耐久属性上，可以降低鞋子磨损程度，从而降低修鞋费用。
一双鞋从 0 级升级至 30 级，总共要花费 465 小时，将近 20 天。
如果要加快升级，需要额外销毁 GST。

在提高 GST 收益水平的激励下，用户会销毁 GST 升级提高效率和耐久属性。此外升级需要花费时间或者销毁 GST 加速，使得鞋子的 GST 产量不会迅速增加。

3、Mint

鞋子通过两两 Mint 可以合成新鞋，每双鞋有 7 次 Mint 机会。

Mint 需要销毁 GST 和 GMT，这是销毁量最大的场景。
Mint 出来的鞋盒可以直接售出，也可以打开鞋盒出售鞋子。
Mint 的成本包括需要消耗的 GST 和 GMT，以及母鞋贬值。从第 3 次 Mint 开始，消耗的 GST 和 GMT 显著上涨。
Mint 的收益是合成出来的鞋盒/鞋子的市场价值。
收益和成本的差额就是 Mint 的利润。

在利差激励下，玩家会销毁 GST 合成新鞋。除了 Mint 利差这种直接收益，激励用户 Mint 鞋子还存在两种可能的收益：

即便按照 U 本位计算 Mint 亏损，考虑鞋子价格与 SOL、GST 相关联，鞋子存在未来上涨可能，玩家可以等待鞋子升值后获利。
Mint 鞋盒品质及开盒品质均存在概率事件，不但可能产出双胞胎（一次 Mint 出两个鞋盒），低稀有度鞋盒还有概率开出高稀有度鞋子。玩家可以在没有套利空间情况下通过不断 Mint 去赚概率事件。如果开出鞋子稀有度更高的鞋子，收益将放大数倍。譬如目前，绿鞋地板价是灰鞋地板价的 6 倍左右。

除了以上三种常见销毁场景，开宝箱、合成宝石也需要销毁 GST，不详细展开。

2.1.3 抑制 GST 通胀的机制

升级和 Mint 是吸收 GST 通胀的主要场景。升级抑制通胀的机制是短期预先销毁，长期产出水平提高，时间差可以起到延迟通胀的作用。Mint 抑制通胀的机制是将 GST 通胀储存到鞋子上，只要有新增用户，就能吸收 GST 通胀。二者从时间和用户量两个维度调节 GST 通胀，从而避免进入死亡螺旋。

1）升级延迟通胀的机制

升级虽然会增加 GST 产量，但边际产量小于投入 GST，收回升级成本需要花费一定时间。

以 5 级升至 6 级为例，升级消耗 6 GST：

1 双灰鞋（2 能量），升级的边际收益为 0.58 枚 GST/天，升级回本时间为 10 天。
3 双灰鞋（4 能量），升级的边际净收益为 1.06 枚 GST/天，升级回本时间为 5 天。
9 双灰鞋（9 能量），升级的边际收益为 2.61 枚 GST/天，升级回本时间为 2 天。

假设持续升级，从 0 级升至 30 级累计需要销毁 650 枚 GST 和 244 枚 GMT：

1 双灰鞋，0 级-满级的升级边际收益为 12.56，升级回本时间为 71 天。
3 双灰鞋，0 级-满级的升级边际收益为 29 GST，升级回本时间为 30 天。
9 双灰鞋，0 级-满级的升级边际收益为 65.24 GST，升级回本时间为 13 天。

以 base 属性效率为 5，耐久为 5，满级效率为 105，耐久为 25 进行测算。 假设 GMT 和 GST 1:1 兑换。 未考虑升级需要的时间，未考虑中间级别边际收益更少的阶段。

升级延迟了 GST 通胀。鞋子数量越多，升级回本时间越短。持续升至满级延迟通胀时间最高长达 70 天，而时间可以换取调整空间。

2）Mint 储存通胀的机制

基于 Mint 利差、鞋子未来涨幅、概率收益三种激励，用户会倾向于销毁 GST 合成新鞋。被销毁的 GST 价值转移到了鞋子上，即鞋子储存了 GST 通胀。当鞋子售出，这部分通胀就被消化掉了。因此新增用户是消除 GST 通胀的关键因素。

除了积极参与销毁机制，还有 2 种常见经济活动模式，他们对经济系统的影响是中性的，不会直接导致通胀：

挖提卖，产出 GST 在二级市场卖出。尽管卖方没有参与销毁机制，但买方的动机之一是销毁，另一种动机是获得 GST 长期投资收益或波动收益。前者是间接销毁 GST、有利于抑制通胀，后者是正常交易行为。
长期投资派。持有 GST 或鞋子，跟随游戏整体规模增长，以期获得长期涨幅。这种模式起到蓄水池的作用，是经济系统的底盘。

2.1.4 调整参数和成本对通胀的调节

除了市场自动调节，STEPN 还有诸多主动调节机制。

1）调整参数

游戏中存在部分未公开且可调整参数：

从 GST 收益算法公式可以看到，其中一些参数是项目方可以调整的，譬如效率和弹性属性对实际运动收益的影响，运动中速度或稳定性或随机值对运动收益的影响。
宝箱掉落与能量消耗和幸运值有关，具体掉落概率未公开。
宝箱开出的宝石与宝箱等级和幸运值有关，具体概率未公开，
宝石合成的成功率未公开。
双胞胎概率未公开，项目方可以进行修改并实现经济调控。
获得鞋子的品质概率公开，插槽概率公开，但预期属性依然未公开。

理论上，未公开的参数都可以被项目方调整，可以作为平衡整个经济模型的手段。项目方可以通过调整部分参数、推出活动，短期刺激市场。如 4 月初推出的双胞胎概率倍增的活动，复活节彩蛋活动。创始人在官方 Discord 和 AMA 活动中均表示过，未来会长期做参数平衡，目的是降低鞋子价格和打金收益。

2）修改成本

通过修改升级成本、Mint 成本、开宝箱的成本，均可以起到调节市场的作用。譬如降低 Mint 成本会刺激用户合成新鞋，从而增加鞋子供应量，一方面消化 GST 通胀，一方面通过供给调节鞋子价格。

2.1.5 GST 通胀分析总结

GST 缓慢通缩或者缓慢通胀对应的回本预期都相对稳定。一旦整体用户销毁动机不足，GST 就会通胀。
游戏设计了多种销毁场景实现抑制通胀的目标。
项目方可以通过调节参数、修改游戏内消耗，主动及时进行调整。
挖提卖和复投是两类玩法，都是游戏生态能包容的经济行为。
抑制 GST 通胀的主要动力来自新玩家进入，其次来自老玩家生命周期管理（持续刺激玩家复投）。
从游戏开始到现在，GST 价格整体一直波动上涨。与之相对应的是新用户进入，可以印证 STEPN 模型运转正常。

根据 0xpineapple.eth 发布在 Mirror 上的每日数据监控，选取 1 双灰鞋过去一个月的静态回本天数绘制趋势图如下。平均值 33.4 天，最大回本天数 37，最小回本天数 29.3，标准差 1.88，波动非常小。

传统游戏中不管是产量-消耗失衡、还是打金户太多导致的游戏内通货膨胀，最终都会指向货币泛滥。传统游戏经济体系容量相对较小，中心化的运作方式可以高效率的迅速做出反应，只要主动及时调整，便可减缓这个过程。传统游戏常用的抑制手段在 STEPN 中都有涉及，譬如：

游戏初期设计高消耗，降低玩家收益。在 STEPN 中对应进场玩家需要先购买 NFT 跑鞋，初期修鞋消耗占收益比例较高。
定期回收手段控制通胀。在 STEPN 中对应升级、Mint 鞋子、开箱获得宝石等消耗场景。
以疲劳值直接限定玩家所有收益。在 STEPN 中对应每日能量上限，以及耐久度下降影响收益。

传统游戏还会通过质押和绑定金系统降低通胀，未来 STEPN 也可能采用类似手段。可以看到 STEPN 在设计抑制 GST 通胀手段时，充分借鉴了传统游戏的成熟机制。

2.2 GMT 经济模型简析

GMT 总量上限 60 亿枚。用户在交易鞋子时，团队收取 2% 手续费和 4% 的版税，除了团队与生态运营，剩余部分交给社区持有 GMT 的用户进行投票，决定投入碳中和事业和分红之间的比例分配：

碳中和事业通过购买链上 Carbon Removal Credit 达到公开透明。同时还对捐赠与收益做了创新，当项目方收益流入捐赠比例越多，给予用户治理代币的奖励也就越多。
GMT 持有者可以投票决定国库分红。STEPN 第一季度利润 2600 万美元全部用于回购 GMT 并销毁。

GMT 价值简析：

鞋子交易量会随着新用户进入而增加，项目通过收取鞋子交易费用捕获价值，GMT 有国库资金治理权。
游戏中还设计了多种 GMT 销毁场景，譬如定制鞋子、升级鞋子、升级宝石、合成新鞋、属性点、提高成功率、提高 GST 获取上限，总量有限和销毁机制使得 GMT 有通缩效应。
作为有价值支撑的资产，游戏赚取 GMT 将有更大吸引力，这也将成为激励用户参与游戏的重要机制。
GMT 上限由随机算法决定，可能会与地理位置有关，这种设计还会带来社交效应。

3 影响 STEPN 可持续发展的关键设计

经济机制是游戏增长和持续的核心，但只有有效的游戏激励和抑制作恶才能让经济机制生效。

3.1 游戏性

STEPN 游戏内物品升级、掉落设计等方面均采用了概率事件，同时游戏内容为玩家带来物理精神双重养成体验。在 STEPN 游戏设计中可以看到传统游戏常用的沉迷式设计：概率沉迷、数值沉迷、养成沉迷。

3.1.1 概率沉迷

手游抽卡机制、类 Rogue 游戏设计等都属于这类范畴。本质为给玩家提供强烈的预支快感，同时在玩家之间营造出不对称游戏性以期出现竞争。绝大多数游戏甚至提供类似保底、必赚等确定概率放大玩家期望，以沉没成本刺激玩家参与“赌”式操作。

STEPN 游戏内容中存在的鞋子、宝石、鞋盒、宝箱、插槽、Mint 均有相匹配的概率设计。而这些影响玩家收益的概率设计又与鞋子属性相关。譬如玩家 Mint 后得到的鞋盒稀有度由父母鞋决定，同时开启鞋盒时，又有一定几率获得升级。

如下图，两个灰鞋 100% Mint 出灰色鞋盒，但灰色鞋盒有 3% 概率开出绿鞋。

除了与玩家收益相关，概率性还体现在鞋子外形上，这无疑是项目方充分挖掘不对称游戏性的体现。这些环环相扣的概率设计一定程度上又放大了游戏可玩性。

3.1.2 数值沉迷

数值沉迷机制即对游戏内各种数值、成就产生强烈收集欲望。例如种地游戏、挂机游戏以及各类游戏内外的成就奖杯收集等。这类游戏内核就是单纯数字增长，由游戏初期数值增长带来的爽感体验逐渐过渡为日常任务。“不知道为什么，但就是停不下来”，是这类玩家的真实写照。

STEPN 玩家在数值激励下消耗能量参与运动以及复投升级。

1）能量数值激励

STEPN 的能量上限设定决定玩家收益有限，避免了短时间过量游戏后产生厌倦心理。能量满格后，下一时点多出的能量会溢出产生浪费。利用损失厌恶心理，去帮助玩家养成每日运动的习惯。

2）升级数值激励

为了获得更高的性能、提高收益，玩家需要消耗 GST/GMT 升级。在实际游戏过程中，玩家会把下一次运动的所有收益（而非新增收益）算作升级收益，从而不断复投。利用这种常见的消费心理陷阱，让玩家不知不觉复投升级。

3.1.3 养成沉迷

与前两种机制不同，技能沉迷指玩家在游戏中循序渐进并逐渐掌握一项技能后带来的成就感。玩家投入精力时间研习后从菜鸟蜕变为大神，光环附加同时也让玩家更愿意继续游戏，以彰显这份来之不易。

游戏的投入维持在大约 30-50 天的回本时间，这个长期的回本目标让玩家在回本之后也顺利的养成了每日运动的习惯，持续的运动下去完成更长期的目标，而非马上卖鞋套现离场。

虽然游戏沉迷一直被社会所诟病，但从 STEPN 运动健康的玩法及克制的运营策略（目前暂未开放高阶稀有度）来看，项目方是期望把游戏性设计的更加丰富有趣，无论是氪金玩家还是小 R 玩家都能有良好的游戏体验。

3.2 防作弊

为了营造公平游戏环境，STEPN 防作弊共分 5 个等级：

通过 GPS 来判定用户是否在户外移动。
通过手机内的运动传感器来判定运动是否和 GPS 数据相符。
通过服务器端的人工智能判定运动数据是否造假，比如绑在狗身上等等。
通过穿戴设备用更多的 biometric 数据来佐证。
在社交功能中加入监督功能，检具作弊有功。

前三项已在游戏中实装。防作弊机制的重要性不言而喻，所有的机制设计均围绕产出消耗进行，如果有漏洞被打金工作室滥用，游戏显然失去了意义。

3.3 限制打金工会

打金工作室为了确保收益，不会持续销毁 GST 复投，而是在短期最优配置下不断打金。STEPN 通过机制设计极大地限制工作室和资本入场，使代币产出分散，提高经济模型容错率。具体为：

账户间转鞋子收取较高手续费。
防作弊机制使得需要真人户外运动，成本高、难以管理。

3.4 限制大户规模效应

STEPN 重心始终围绕“用户”这一核心要素进行布局，通过路线图可以清晰看见：以运动为杠杆支点，从一个游戏应用，到一个交易市场，再到一个社交生态，将各个环节要素穿插在整个生态中，当用户数量足够大的时候，STEPN 将从 GameFi 彻底蜕变为生态级应用。因此新增用户相比老玩家生命周期管理在战略上更为重要。从数据上可以明显看出 STEPN 的反大户设计：

鞋子与能量点非线形递增。
不同配置下回本周期测算可以看到，不论多高配置，回本期末的日回报率均维持在 3% 左右。

STEPN 出圈以后，仿盘如雨后春笋。仔细研究 STEPN 会发现，除了经济模型，以上关键设计不但体现项目方的行业经验，还透露出长期健康运营的战略决心。这是仿盘乃至大部分 X2E 游戏很难兼具的。

4 游戏运营现状

4.1 用户和官方社群运营数据

STEPN 尚未对外开放其用户数据，但据其推特和创始人在 AMA 中的披露，截止目前（4月30日）日活跃用户已达到 50万人。从用户的国家分布来看，日本和中国用户是最多的；Discord 粉丝数也在强劲增长：

4.2 链上数据

STEPN 项目运营至今，数据呈现非常健康良好，目前处于快速上升期。

1）Dune 链上数据显示 3 月以来新增用户稳定增长，进入 4 月承爆发式增长。

来源：https://dune.com/queries/511601/966234

2）池子深度呈缓慢上涨态势，说明 USDC 净入金量是增加的，GST 买入力量大于卖出力量。

注：4月9日 STEPN 官方AMA再次增加GMT燃烧场景。结合GST、GMT目前产出与消耗以及GMT目前约10%流通量，Solana 链上每日出入金统计，预期5月加息前GST、GMT仍为通缩状态。

来源：https://dune.com/0xpineapple

4.3 运营策略

STEPN 项目最初通过参与 Solana 链上的 Ignition Hackathon 并以游戏赛道第四名的成绩获得了早期关注。在社群中以问答形式赠送 1 万双创世鞋子，提升社区活跃，保证项目传播，同时获得初期忠实粉丝。粉丝获利并开始口碑传播时，项目方积极调控创始鞋库存，平稳鞋子价格，保证新入场用户成本维持在一个可接受范围内。

STEPN 的愿景是推动数百万人走向更健康的生活方式，应对气候变化，并将公众带入 Web3.0 世界。在这一宏大愿景下，面向更广泛的 Web2.0 用户，官方营销口径是“追求健康”，并避免提及赚取收益。面向 Web3.0 用户，核心团队在各种社区场合都强调不要 FOMO。可以看出项目在非常克制的进行用户预期管理。

STEPN 除了是一个 Web3.0 游戏，还有与传统运动品牌联合的潜力。譬如近期与亚瑟士联名发行 NFT 跑鞋。STEPN 的顾问之一，Scott Dunlap 是阿迪达斯副总裁，多次发布关于 STEPN 的推文，未来也有合作的可能。

随着马拉松模式、后台模式、任务模式，成就系统、租赁系统，以及 GMT 质押各种功能和玩法的解锁，STEPN 还将迎来更多增长点。

5 风险

5.1 自身机制风险

STEPN 代码未开源。
反作弊机制仍有可改进空间。从项目的长远发展来看，保证反作弊机制能够长期有效是该项目发展的关键因素。由于这部分技术属于区块链外部技术，完全依赖于团队的技术积累及开发能力，以目前上线用户的反馈情况来看，仍有改进空间。

5.2 运营风险

目前 STEPN 内代币的产出和消耗保持着较为平衡的状态，但需要注意的是，当满级玩家增多，新用户进场速率变慢或者停滞，都有可能会出现 GST 抛压过大币价下跌陷入死亡螺旋的情况。项目方目前解决方案为增加多种消耗场景来达到平衡状态，但目前 GMT 的玩法并未完全推出，因此未来该模型能否继续保持其目前健康的状态仍需观察。

5.3 监管风险

STEPN 应用目前仅在个别国家提供下载，同时因为防作弊机制需要，玩家需要打开 GPS 功能，这对于未开放地区的玩家可能是一种潜在风险。此前中国大陆地区曾对滴滴、Pokémon GO 等应用产生的 GPS 数据非常敏感，作出一系列强限制措施。

虽然 STEPN 团队公开表示不会有任何大陆地区的运营宣传，意味着大陆玩家群体下载使用 STEPN 应用完全属于个人行为，考虑到应用本身还提供虚拟货币交易功能，这也为可能的监管措施出台增加更多确定性。

结语

经历过 2021 年下半年 Game-Fi 热潮的朋友应该都听说过，当 Axie 的 SLP 暴跌超 90% 时，社交平台上甚至出现了“子币勿买”的声音。尽管 STEPN 与大部分 Game-Fi 一样采用了双币模型，这样的代币模型决定了它脱离不了 Ponzigames 本质，但 STEPN 的巧妙在于，它除了设计并实施了一套丰富易沉迷的游戏机制之外，还把运动和健康打造成为自己最后的安全底牌。

STEPN 的沉迷设计吸引玩家在生态内部不断完成子币消耗，同时在反作弊机制作用下，成功为项目筛选出理想用户，而非打金工作室。大量的概率性养成设计让真实玩家在不断花钱花精力的同时，体验到了游戏性也获得了归属感。只要游戏机制能持续督促玩家参与运动并带动消耗，游戏平衡就可以达成。
早期玩家凭借先发优势赚取到了收益且养成了运动习惯，乐于传播，不会轻易离场；未来玩家尽管收益可能会逐步降低，和早期玩家相比回本周期可能会被延长数倍，但习惯的养成以及运动带来的身体及精神愉悦，会使玩家对已付出的沉没成本更加宽容，极速离场的情况也会相对减少。同时，就目前项目方一直较为克制的风格来看，STEPN 可能很难出现如 Axie 一般极速崩盘的情况。

也许未来对于 STEPN 来说，死亡螺旋并不是死亡，更不代表产品的失败，而是从 Move to Earn 模式引发的极度疯狂回归至产品本身价值的过程。这为 STEPN 在众多 Ponzigames 通常的死亡螺旋结局中带来新的可能，即 STEPN 会吸引更稳定的玩家群体和更广阔的市场。

由 STEPN 创新的 Move to Earn 模式在很大程度上降低了由死亡螺旋直接造成极速崩盘的这种可能性，众多 X to Earn 项目如果能取其精髓，纷纷上道，那么就有希望点燃今年的 GameFi Summer。

未来，我们会持续对 STEPN 的链上数据和市场数据进行采集，进行深入的模型分析和研究，并对上文提到的风险点继续追踪，从而在一定程度上判断并预测该项目的发展趋势。基于此，我们后续将定期发布系列 STEPN 数据分析报告，敬请期待。

参考链接： https://w3hitchhiker.mirror.xyz/iH1aJF705OsapJrs7PWQSzsJMB5EL8pd6Try9sJi0Vk https://departmentofplay.net/deconstructing-axie-infinity-is-play-to-earn-the-future/ https://racingtime.medium.com/redemption-of-gamefi-the-design-of-in-game-economy-mechanism-39e500afeef3 https://mirror.xyz/0xpineapple.eth https://ft3dzlvvxy.feishu.cn/docs/doccnYpw30jM4zGs4niLgDE1r2g https://holly-lan-97a.notion.site/Stepn-213e35a680414058a380219f34f55c80

分析师 Lisa｜Yao ｜Ivy

特别顾问徐坤

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核心观点

不论是代币市值、新增用户，STEPN 都呈现快速增长的趋势。主要归功于三方面原因：(1)、经济机制、游戏机制设计成熟；(2)、项目推进速度快、开发交付能力强；(3)、运营战略眼光长远，社区建设完善。
STEPN 双代币模式常见但机制设计克制且合理。鞋子的成本是影响新用户是否加入的关键因素。STEPN 通过游戏机制设计，激励用户销毁 GST，从而让市场自动调节通胀。此外项目方还能通过调整参数、消耗成本调节通胀。
除了良好的经济模型设计，STEPN 还有诸多关键设计，确保激励生效、避免经济系统崩溃。如游戏沉迷机制、反作弊系统、限制打金工会、以真实用户增长而非培养大户为目标的数值设计。
从实际运营数据来看，STEPN 上线以来，用户增长稳定、GST 价格在小幅波动中上涨，池子流动性健康、经济系统稳定，也印证了经济机制、游戏机制运转良好。
自从 STEPN 推出这套经济机制和游戏机制后，市面上问世了大量仿盘，包括 Move to Earn 和各种 X to Earn，这些项目基本照抄 STEPN 的模式。一方面会快速教育整个市场的消费者，直接利好头部项目 STEPN。另一方面竞争加剧也会分流一部分客户，STEPN 凭借有先发优势和 Binance 的支持，大概率会成为运动赛道的寡头之一。