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中心化稳定币提供了一个现实经济与区块链世界的桥梁，是传统金融在加密世界的价值映射，提供了一个稳定的价值载体，中心化稳定币的出现推动了区块链世界的发展，但在中心化稳定币规模不断扩张的同时，区块链也正在面临着与“去中心化”精神的背道而驰。

*本文章仅为个人分析，不构成任何投资意见，如出现不正确的内容欢迎各位指出

全文 11049 字，预计阅读时间 25 分钟

文章速览：

01/ 稳定币—链下世界与链上世界的价值映射 

• 什么是稳定币？

• 稳定币存在的意义是什么？

02/ 主流稳定币是否是美元霸权的延续？

• 什么是美元霸权？

• 美元霸权是如何形成的?

• 主流稳定币如何延续美元霸权？

• 为什么美国会接纳加密世界的铸币权挑战而其他国家则不允许？

03/ 去中心化稳定币生态该走向何方？

• “去中心化”的困境

• 灰色的未来

TL；DR

• 稳定币是一种与法定货币锚定的链上加密资产，因为具备波动性小的特点，主要作用是担任了不同波动加密资产之间的交易媒介以及一种稳定的价值贮藏物

• 中心化稳定币的意义在于其低波动性不仅可以作为价值贮藏物成为市场剧烈波动时候的”避风港”，还可以作为交易媒介在交易平台上快速撮合买卖双方极大的提高了交易效率，为整个加密市场提供了一个安全的价值载体从而承载更大体量的资金

• 去中心化稳定币无法充当中心化稳定币的稳定价值贮藏物的作用，更像是一种杠杆工具，人们通过抵押资产获得去中心化稳定币来提高资产杠杆以及资本使用效率，将抵押生成的去中心化稳定币进行再次购买波动资产或者生息

• 美元霸权源自美国在二战至今的最强综合国力，布雷顿森林体系崩溃之后，美元实质性违约从金本位悄悄转为主权信用本位，50年间货币规模指数扩张超过100倍，人类的法币体系似乎已经被彻底玩坏驶向无人知晓结局的航道

• 布雷顿森林体系的建立，对世界经济的稳定复苏起到至关重要的作用，美元霸权的出现也避免了各国货币都将陷入恶性竞贬的局面，全球汇率大幅波动，贸易混乱不堪。此阶段的美国在全球政治经济环境中扮演了裁判角色，为战后全球经济复苏提供了重要的公共产品，有其正面意义

• 中心化稳定币作为现实世界的美元的映射，本身就是美元霸权对加密货币世界施加影响最好的桥梁，美元霸权利用稳定币不仅可以直接动摇整个加密世界，并且几乎所有的中心化稳定币发行机构背后都是受美国监管操控的，可以随意的对链上稳定币进行冻结制裁

• 美国之所以选择接纳支持加密世界的铸币权挑战是因为美元作为稳定币不仅可以利用美元霸权的绝对优势进行收割，同时还可以顽固美元霸权的地位的同时避免了其他国家在加密世界存在的动摇美元根基的风险

• 对于去中心化稳定币来说，似乎只有两条道路可以走，一个是向中心化稳定币屈服依附于中心化稳定币做一个“提高资本效益”的工具并不断想办法扩张规模让更多人使用，而另外一条道路便是走向真正“去中心化”的探索，这是一条最难走的路

稳定币是一种与法定货币锚定的链上加密资产，因为具备波动性小的特点，主要作用是担任了不同波动加密资产之间的交易媒介以及一种稳定的价值贮藏物，稳定币主要分为中心化稳定币与去中心化稳定币：

**中心化稳定币：**由中心化发行机构通过链下资产担保抵押在链上发行的加密资产，它们往往会承诺其发行的“数字美元”（如 USDT、USDC）能随时与真实美元进行兑换，是现实经济进入区块链世界中的价值映射。中心化发行机构通常会聘请独立的会计师事务所或审计机构定期对托管账户中的储备资产进行验证，确保其储备资产的总价值高于其发行的“数字美元”（也即该公司的债务）。

目前主流的中心化稳定币规模最大的是 Tether 公司发行的 USDT，但该公司长期深陷资产不透明的争议之中，在数年时间内都未能提供正规的审计报告，直到 2021 年上半年才开始公开审计报告。另外由 Circle 和交易所 Coinbase 组成的联营公司发行的USDC，以及由纽约州金融服务部(NYDFS)批准并由币安与 Paxos 合作发行的 BUSD 因更加合规而在今年来快速发展，与 USDT 一起占据了加密市场的大半壁江山，截止至2022年8月26日，USDT（30.8%）、USDC（29.5%）以及BUSD（18.2%）的市场份额加在一起已经超过了整个稳定币市场的75%以上。

**去中心化稳定币：**由链上加密资产超额抵押或者无抵押依靠算法生成的加密资产，去中心化稳定币不是由中心化发行主体发行的，而是通过运行在链上可以自我执行的智能合约生成，往往通过去中心化自治组织 DAO 的形式来进行治理。与中心化稳定币不同的是，中心化稳定币的增发意味着真正的钱流入了加密市场使得资金规模扩张，而去中心化稳定币的增发目前并不会导致市场的规模扩张，这一点与其生成方式有关。

以 MakerDAO 的 DAI 为代表的超额抵押稳定币是将被认可的链上波动资产进行超额抵押锁定流动性而生成的稳定币，如抵押价值10000$的 BTC 生成 5000$ 的DAI，本质上市场上的流动性并不会增加，而无抵押依靠算法生成的稳定币则是更不稳定的一种方式，以 Terra 的 LUNA 以及 UST 为代币的算法稳定币很好的诠释了这一点。LUNA 与 UST 的互相锚定凭空创造价值的模式存在巨大缺陷并随着流动性问题随即崩盘，目前去中心化稳定币所占的市场份额还比较少，其中 MakerDAO 的 DAI 是此领域的龙头，截止至2022年8月26日，DAI 的市值仅次于 USDT、USDC 以及 BUSD，总供应量为6,972,989,621，大约是 USDT 总供应量的10%。

稳定币的意义在于通过锚定法币和加密资产等手段来维持价格的稳定，使得不同的波动性加密资产之间存在了一个稳定的交易媒介，这极大的提高了交易效率以及资产安全性，中心化稳定币以及去中心化稳定币虽然都为稳定币，但他们却扮演着不同的角色。

中心化稳定币存在的意义

在稳定币出现之前，假如人们要想购买 BTC 就必须得找到手上持有 BTC 的卖家，用法币直接购买链上的加密资产十分麻烦，购买流程可能为：卖方提供收款渠道如银行账户等—买方转账给卖方收款渠道—买方提供钱包地址—卖方将 BTC 转入买方地址，这个流程可能会耗时十多分钟甚至是几十分钟，如果是场外交易的话可能还会面临卖家跑路的风险，并且由于加密资产高波动性的特质，可能出现几分钟内剧烈波动的情况，如果在买卖双方交易过程中发生剧烈波动的话，最终成交的价格可能就会受到影响，并且对于机构来说，因为机构的资金量普遍十分庞大，要想找到相应规模的对手方极其困难并且遇到卖家道德风险的几率很大。

在中心化稳定币出现后，不管是机构还是个人都可以将法币兑换成与法币挂钩的稳定币存在链上钱包中，所以中心化稳定币的意义在于其低波动性不仅可以作为价值贮藏物成为市场剧烈波动时候的“避风港”，还可以作为交易媒介在交易平台上快速撮合买卖双方极大的提高了交易效率，为整个加密市场提供了一个安全的价值载体从而承载更大体量的资金。

去中心化稳定币存在的意义

在中心化稳定币诞生后，人们试图去创造一种去中心化稳定币，即不由任何中心化主体发行完全去中心化、价格稳定、可靠性高、全球通用、不受操控、不受信任危机影响的数字货币，MakerDAO 的 DAI 作为第一个去中心化稳定币横空出世，DAI 通过超额抵押的模式进行铸造并有一套设计复杂的体系来保障 DAI 的价格保持与美元挂钩的稳定，除了超额抵押模式的去中心化稳定币外随即诞生了算法稳定币和部分算法稳定币，虽然去中心化稳定币的花样开始越来越多，但目前来看，去中心化稳定币无法替代中心化稳定币的作用甚至极度依赖中心化稳定币。

去中心化稳定币在作为交易媒介方面与中心化稳定币的作用一致，前提是价格稳定机制需确保可以与法币挂钩，但是在最重要也是最核心的作为价值贮藏物的功能上却无法替代中心化稳定币的地位，中心化稳定币由于其背后中心化发行机构以抵押法币保障其价值的方式使得中心化稳定币可以在市场剧烈波动时充当“避风港”的作用，不管市场怎么波动中心化稳定币的价格依然可以保持低波动性并且可以兑付成法币，但去中心化稳定币很难做到在市场剧烈波动时不受影响。

铸造去中心化稳定币的方式目前大概为三种即算法、超额抵押和部分算法抵押。纯算法的稳定币并不稳定风险极高，而超额抵押或者部分算法抵押的方式则是需要波动资产或者是中心化稳定币来作为抵押物，如果是以波动资产作为抵押物的话，那么在市场出现剧烈波动的时候就会面临很大的清算风险而无法安全的作为价值贮藏物；如果是以中心化稳定币来作为抵押物的话，那么这个去中心化稳定币则更像是一种换壳的中心化稳定币，虽然被清算风险非常低，但会随时面临着协议制裁的风险，一旦中心化稳定币发行机构对该去中心化稳定币协议进行制裁，那么该中心化稳定币就会面临归零的风险，何来“去中心化、不受操控、不受信任危机”呢？

目前的去中心化稳定币几乎很难解决依附于中心化稳定币的局面，目前主流的如 DAI、FRAX、MIM 等去中心化稳定币的底层资产，大部分仍为中心化稳定币（或是源于中心化稳定币的流动性代币）。如果将抵押物都换成波动资产的话，那么剧烈的波动将导致去中心化稳定币脱钩使得稳定币不再稳定，所以目前去中心化稳定币更像是一种杠杆工具，人们通过抵押资产获得去中心化稳定币来提高资产杠杆以及资本使用效率，将抵押生成的去中心化稳定币进行再次购买波动资产或者生息，这种用途成了目前去中心化稳定币存在的意义，距离人们心中真正意义上的去中心化稳定币还有很长一段路要走。

如果说中心化稳定币出现之前连接去中心化世界与现实世界的桥梁是一座独木桥，难走且无法承载很大的资金体量，那么中心化稳定币就是连接两个世界的大桥，道路通畅且可以承载巨量的资金，而去中心化稳定币则是建立在大桥上的分支小桥，提供了不同的道路却始终难以脱离大桥的影响。

霸权之现状

我们在很多地方都听过“美元霸权”，知道美国人印绿纸就能换回别国的商品服务，每次他印钱就能向全球转嫁通胀，收割全世界。尤其是最近欧元从曾经的10元换一个跌到最近1€约等于1$，一向被称为避险货币的日元也跌破几十年来新低，但现实总似隔着一层纱，让人难以看透美元霸权收割的本质。

要想理解这一点，我们需要了解一个词——美元潮汐

疫情伊始，美联储带头印钞，各国央行都跟进放水，全球的大部分的所有股市、楼市资产价格开始猛涨，甚至让人忘记了几个月前美股3次熔断的历史性时刻，忘了这是在实体经济受到重创的背景之下的再创新高。

这便是美元潮汐的第一波：涨潮阶段，华尔街等核心区得到了大量低息的美元贷款，获得了天量的低成本资金，那他们做的第一件事就是什么？当然是到处买入资产比如黄金、股票、房产等，直到所有的传统行业资产价格都高到让人买不下手时，许多无处可去的资金便流入了加密市场，这部分流入加密市场的资金让我们见证了 BTC 突破6万美金的历史新高。

如果我们观察整个加密市场的市值趋势，我们可以发现自2020年美联储放水开启印钞之后，各大中心化稳定币发行机构开始不断增发稳定币，于是整个加密市场的市值也开始水涨船高直到达到了历史最高值，这也是这轮大牛市关键性的一个原因。

这一次的涨潮并不是偶然的，历史上这种时刻总是会周期性地发生，而那时候低利率美元资本炒高的往往是新兴市场的资产，如90年代泰国等东南亚小国承接日本产业链转移时吹起的投资泡沫，那时外资投入描绘了美妙的增长故事，东南亚小国的新兴市场陷入了狂热，在股市楼市的双重狂欢中，优先入场的玩家们已经悄悄高位套现，分走了蛋糕上最香甜的奶油，准备挥一挥衣袖转身离开了。

有涨便有退，降息不可能永远进行下去，然后便是第二波：退潮阶段。与降息放水相反，让水量收缩，自然就是加息了，这个词在现任美联储主席鲍威尔这几个月的喊话中威力尽显，每喊一次都能让大家口袋里的钱飞走一部分，下图将简单描述美元霸权如何利用美元潮汐如何在加密市场中进行收割。

回顾历史上的时刻，类似的是到97年亚洲金融危机资本外逃之时了。加息意味着借贷的成本上升，不需要有谁统一号令，之前借了天量资金的华尔街资本和国际游资们就知道宴会到了尾声，开始加速抛售外围市场的资产换回美元，要么还回美元贷款，要么换成美国国债等低风险资产。这个过程中连新兴国家本国的资本，都会开始一起抛售、做空本国资产，死道友不死贫道。到了一定程度还能引起小国货币汇率崩溃，于是就有了索罗斯当年狙击泰铢狙击港币的机会。最后新兴国家几十年来辛苦积累的财富，在短时间内被掠夺一空。

故事到此为止了吗？潮汐涨涨落落，一轮之后还有一轮。等新兴市场一片狼藉，大量破产并且资产跌入谷底之时，美元又开始了降息，华尔街和国际游资拿着便宜的美元，又回到各国开始低价收购优质资产，如此一轮一轮美元涨落的周期，便被称为美元潮汐。历史上最近的10次美元降息加息周期，有7次都以实体经济衰退，美国占完一圈便宜最先恢复为结局；而没有引起衰退的3次，都伴随着弱小的新兴市场的被收割。虽然美元霸权利用美元潮汐看起来像是强盗作恶般收割全世界，但其背后也有正面意义，凡事都有两面性，这还得从美元霸权的起源说起。

美元霸权是如何形成的?

霸权伊始

回看上个世纪的历史，有1929年席卷全球的经济危机，这次人类历史上最著名的经济危机从美国开始蔓延欧洲，让无数人丧失生计，也间接促使了经济即将崩溃的国家以发动战争来转移矛盾，导致了二战的爆发。两场世界大战将老欧洲的黄昏霸权打了个稀碎，二战之后整个欧洲不论是战胜国还是战败国，都成了债台高筑的输家。

而反观美国，靠罗斯福新政获得了喘息之机，但罗斯福打包的政策有诸多自相矛盾之处，是否真的帮助美国从经济危机中走出一直存有争议。无需争议的是二战几乎没有危及美国本土，而巨大的军需订单确实让美国彻彻底底走出了泥潭，并且事后的军需转民用，让其制造业与科技创新能力在将来的数十年里都继续保持了优势。

布雷顿森林时代

建立二战之后的新秩序时，作为满桌子东倒西歪的牌桌上唯二还站着的国家，并且是欧洲各国的最大债主，在金本位时代拥有全球黄金储量70%的美国，很自然成为了建立西方战后新秩序的话事人。1944年美国建立布雷顿森林体系，美元与黄金挂钩，各国货币与美元挂钩，实行“准金本位制”，美元正式成为全球经济中最核心的货币，又被称为“美金”。

客观的说，布雷顿森林体系的建立，对世界经济的稳定复苏起到至关重要的作用。如果当时美国奉行一贯的孤立主义，不管美洲大陆以外的事，那么虚弱的欧洲各国大概率会陷入恶性竞争。因为虚弱的国力让印钱成为各国政府为数不多的选择，而印钱就相当于用白纸换回别国的商品与服务占便宜，同时对外的汇率贬值也能让本国的出口商品更具竞争力，从一开始试图偷偷多印一点，很快就会发展到印慢了都不行，各国货币都将陷入恶性竞贬的局面，全球汇率大幅波动，贸易将混乱不堪。此阶段的美国在全球政治经济环境中扮演了裁判角色，为战后全球经济复苏提供了重要的公共产品，有其正面意义。

过去金本位时代，货币是不能随便增发的，背后的锚都是黄金。但布雷顿森林体系存在其内在矛盾（即特里芬难题），各国要使用美元、储备美元，那就需要先有美元，而西方国家此时已经没有黄金储备来换得足够的美元了。同时，美国作为当时制造业最强大的出口国，它是产能过剩的，正眼巴巴的等着国外下订单，拿着钱来买自己生产的商品。如果把美国国内的美元拿出去借给别国，那美国国内流通的美元将急剧减少，导致通货紧缩，同时美元升值也将严重伤害美国的出口。

于是唯一的解，就只有印更多的美元，直接通过援助贷款放给外国（即马歇尔计划），而不影响美元在本国的流通。美元成为全球贸易中的核心货币，为战后各国稳定了汇率，为全球经济的复苏提供了稳定的前提条件，同时也享受到了铸币税的好处。在所有人都穷困潦倒艰难重建的时候，大家相安无事，毕竟比起被美国占了点便宜，一个稳定的经济环境显得更重要。如此现状便维持了近30年，美元越发深入到全球经济的方方面面，但在这个过程中美国也渐渐玩上了十个瓶子九个盖的游戏，并且在之后几次局部战争中，挥霍了太多财富，盖子的数量开始越来越少。

后布雷顿森林时代

第一个戳破皇帝新衣的实干派是法国戴高乐，他拿着军舰载着大批美元兑成黄金运回法国，再以黄金为抵押向市场借入大量美元，再次去兑回黄金。运了几次后，至1971年法国买回的黄金已经超过3000吨。与此同时，美国人印钞的游戏也已经玩到了十个瓶子一个盖的地步，全美黄金储备仅剩110亿美元，而当时美国的对外流动负债已经高达678亿美元。

1971年8月，尼克松宣布停止美金与黄金兑换窗口，实质上对全世界进行单方面违约。然而做了世界贸易的核心货币三十年，美元的地位并没有轻易被替代，因为当时没有任何一个国家的货币有能力挑战美元的地位。之后美国发现只需要自己掌握了能源与粮食，美元地位将继续牢不可破，于是后面有了美元-石油体系的建立，并且世界的粮食巨头、种子巨头，也大多都在美元资本的控制之下。

锚之何在？

那么问题来了，放弃了金本位，现在各国的法币到底是以什么为锚发行的呢？

答案是“债务”，对各国央行来说，就是央行发行的“主权债务”，在央行的资产负债表中，每1元法币基础货币的发行，就对应着1元的国债，其总量是平衡的。这理论上是人类货币体系的一个非常精妙的新设计，因为发行债务需要利息，不是无代价的，那么各国政府就不能像古早的法币时代一样，胡乱印钞，这听起来很有道理，当然事情会渐渐发生变化，如果你是这个游戏里唯一的裁判，借新还旧不会有一个更强权让你付出任何额外代价的话，那么就会借钱一时爽，一直借钱一直爽。

上图红色为美联储资产负债表的金额（负债与资产金额相当），这里有个错觉，就是1971至2000年初的增长并不明显，这其实是被08年金融危机的海量印钞在图形上压低了而已，刨去08年之后的数据你仍然会看到一条指数增长的曲线。到如今美国政界甚至流行起MMT理论（现代货币理论），这理论原是早些年经济学中的歪门左派，但特别符合财政当局的心思，其理论虽不可以说毫无道理，至少也可以说是狗屁不通，基本上可以理解为：美元虽然是世界货币，但印钞的事是我国内政任何人无权干涉。深刻诠释了什么叫：“我们的货币，他们的问题”。

2020年为了应对新冠疫情的冲击，全球央行QE向市场投放的货币总量超过人类此前有史以来发行的所有货币总量之和！至此，布雷顿森林体系崩溃之后，人类的法币体系已经被彻底玩坏，驶向了没有人知道结局的航道。让我们在此重温一下中本聪见证08年次贷危机时的心情，一个不被任何控制的永不增发的货币，到底有多么重要。

在比特币诞生之初，中本聪的期望便是让比特币成为能在市场上流通的货币，其后在区块链世界也确实形成了各种加密货币与比特币的交易对，但遗憾的是用一个本身价格波动极大的货币来衡量其他事物的价格，这着实有些反人性。如今BTC本位仅在少数最虔诚的硬核玩家心中努力挣扎着，市场选择的结果是稳定币交易对的规模成为了主流。

如果把整个加密世界视作一个新兴小国，这个国家曾试图用数字黄金BTC实行“金本位”的货币制度，遇到种种困难后向稳定币进行了妥协。稳定币其实是监管的产物，但后来我们发现，稳定币在价值锚定和价值流转中起到了巨大作用。每个国家都可以发行稳定币，但稳定币最主要的还是锚定美元，因为美元应用场景最广泛，最敏捷，最坚挺。

但是用稳定币交易，尤其是中心化稳定币就会导致失去一定的主权。我们可以把中心化稳定币理解成美元的“代金券”，USDT、USDC之流放弃了独立的财政政策，无法自行调节它在加密世界的利率和供应量，实现了与美元的资本自由流动与汇率稳定。

而去中心化稳定币（算法稳定币），则试图取得蒙代尔不可能三角的兼顾，艰难的维持汇率稳定的同时，又要尽可能保持资本的自由流动，在这两者的基础上，还贪婪地想获得独立的货币财政政策。行这堂吉诃德大战风车般的壮举且走最远的莫过于 Luna-UST，巅峰时期它自己在“未经美联储许可”的情况下强行以20%的“基准利率”自己增发了上百亿的“美元”，一时间被大部分人称为“加密茅台”，当然后面的故事我们都知道了。

实际上，稳定币作为现实世界的美元的映射，本身就是美元霸权对加密货币世界施加影响最好的桥梁，正如美元潮汐掠夺新兴经济体的秘诀是“资本自由流动”，选择了美元等价物作为市场交易的主流，那美元指数的或涨或跌，美元潮水的涌入或退去，都将通过这座桥梁，波及整个加密世界。所以美元霸权利用稳定币不仅可以直接动摇整个加密世界，并且几乎所有的中心化稳定币发行机构背后都是受美国监管操控的，可以随意的对链上稳定币进行冻结制裁。

为什么美国会接纳加密世界的铸币权挑战而其他国家则不允许？

区块链的诞生使得人人都有权可以发行自己的加密资产，一定程度上在监管空白之处野蛮生长，制造了不少乱象，许多国家采取了相应的监管法案来规范这个新市场。一些国家的政策相对宽松，而另一些国家相对严格。美国为首的西方国家往往对此更开放，按理说让公司实体发行如USDC之类的代币，或是UST等私自增发的“美元”，并非美国官方发行的央行数字货币，是对其铸币权的一种挑战，美国为什么会容忍这种挑战呢？

首先，区块链技术的发展越来越展现出其潜力，越来越多的人相信这是下一个时代的技术革命。美国的美元霸权不仅仅停留在薅世界羊毛，同时也事实上聚集了全球最多的资金、最顶尖的人才，保留了最好的创新环境，在新技术的科研和市场化方面一直有作出正面贡献。对一项前延技术莫名其妙展现排斥并不符合其利益，让美国成为新技术的主力并延续其科技影响力才是其一贯作风。

其次，带头接纳加密世界并鼓励其他国家接纳，看似让各国货币与美元站在同一起跑线上，实际上是美元领先一大步，任何国家哪怕由官方背书在区块链上发行法定数字货币，也无法突破其法币在现实经济中的占比，市场总会选择现实经济中采用率最高的美元为主要锚定物。目前的现状也是稳定币基本都与美元挂钩，这也使得美元霸权可以通过稳定币更好地作用于加密世界，对美元来说是百利而无一害的事情。

再次，我们假设美国对加密世界进行抵制，不允许美元流入加密世界，其它法币未必会跟着美元的决策。比如目前占有率第二大的欧元转而大力支持区块链技术，若干年后踩中了技术爆发的风口，届时美元地位反而可能因此被颠覆。

所以最符合美国利益的策略，正如就谷歌、Meta等公司到处收购一切有机会颠覆自己的公司一样，接纳加密世界，让美国的优势在这个领域延续，而不是拒绝、压制，为竞争者留下颠覆自己的地雷。

对于美国之外的国家来说，如欧洲各国及日韩等发达经济体，接纳加密世界可以延续他们在现有经济体系之内的相对优势地位；更外围的经济体则面临困境，因为一旦接纳就相当于继续忍受美元领先一步的优势，延续原有的格局中相对落后的地位。同时还会因为开放了资本流动的敞口面临更大的系统性金融风险，如对于外汇管制的国家来说，他们的货币政策已经做好了取舍，放弃资本自由流动来保证汇率稳定和独立财政政策，三者不可兼顾。接纳加密世界就相当于要求他们三者都要，这与其货币政策是相违背的。

许多信奉“去中心化精神”的信仰者，都在试图打造一种源生自加密世界本身所产生的稳定币来摆脱美元霸权对加密世界的控制，我们可以看到许多尝试如算法稳定币中有通过Share、Bound、稳定币三币模型的 BasisCash，有更简单粗暴的 Luna-UST 双币模型，还有试图抛弃美元，转而锚定整个加密货币本身的Ampl等，曾被称为Rebase系稳定币，因为其技术特点是在币价脱锚之后通过改变市场供需来使价格自动回归正常，但最终这些尝试似乎都未能获得成功。

最有希望的可能就属通过超额抵押和清算实现的超额抵押稳定币，如DAI、sUSD等，它们因为基于智能合约，有明确的稳定规则，也曾被称为算法稳定币，但在UST暴雷把算法稳定币的名声彻底搞臭之后，大家以“超额抵押稳定币”加以区分。超额抵押稳定币至今为止一直保持了相对可靠的表现，因为它们始终有足额的抵押物作为价值支撑。

在 Tornado Cash 被 OFAC 制裁后，历史上第一个针对协议的制裁使得整个加密行业进入了一个巨大的转折点，对加密行业的监管也进入了一个未知的领域，这对于去中心化稳定币的协议来说是前所未有的危机感，一旦依赖中心化稳定币抵押的去中心化稳定币协议被制裁，基本就等于宣告整个项目的死亡，MakerDAO的创始人 Rune 以及社区核心人员意识到了这个风险并考虑开始推动 DAI 与中心化稳定币的脱钩，并以 ETH 作为抵押物以防止 MakerDAO 受到制裁的风险。

如果单纯以 ETH 为抵押生成稳定币的话，这条纯粹的道路也有难以克服的困难，长期受困于底层资产的波动，容易导致脱锚和清算；市场规模也始终难以增长，陷入不太好用所以没人抵押铸造，没人铸造导致供应量较小，供应量越小就越难使用的恶性循环。

但 MakerDAO 如果为了稳定，继续使用中心化稳定币作为抵押物，便会使得它始终受控于中心化稳定币背后的美国政府，如果哪天 DAI 成长到威胁美元霸权的地位，那美联储能够轻易以“不配合监管”等理由把它的全部中心化稳定币资产冻结，它就彻底失去了与美元霸权竞争的资格——虽然它从一开始就不曾拥有过。

对于去中心化稳定币市值规模第二的 FRAX 来说，似乎就没有什么可挣扎的余地了，自 FRAX 诞生以来就是使用部分算法以中心化稳定币作为主要抵押物搭配一定比率的项目治理通证来生成 FRAX，并且在 Tornado Cash 被制裁之前，FRAX 社区便发起了一个提案即：将抵押品比率提升至100%，这意味着铸造 FRAX 将不再是一定比率中心化稳定币以及治理通证，而是100%中心化稳定币抵押铸造，此举的意图似乎是想提升 FRAX 的底层信用以达到规模扩张的效果，让越来越多的用户来使用 FRAX，但同时也变得更加依赖中心化稳定币。

对于去中心化稳定币来说，似乎只有两条道路可以走，一个是向中心化稳定币屈服，依附于中心化稳定币做一个“提高资本效益”的工具并不断想办法扩张规模让更多人使用；选择这条道路的项目可能并不在意去不去中心化，而是能不能有更多人使用来增加协议的收益。而另外一条道路便是走向真正“去中心化”的探索，这是一条最难走的路，是那些真正的区块链精神信仰者所向往的目标，对于正在走向“去中心化”的 MakerDAO 来说，前方是一片灰色的未来，MakerDAO 不仅要面临随时可能发生的协议制裁，还会面临着转变失败导致项目崩溃的风险，道阻且长。

尽管加密世界仿佛正在与“去中心化精神”背道而驰，但生在此时我们难以窥清技术发展的脉络，正如马车时代的人难以想象汽车取代马车的未来，如 PC 时代老互联网的用户总是轻视移动互联网带来的颠覆，Web2 大厂的大牛初入 Web3 同样会有种种不适应。这个行业的魅力就是惊人的迭代速度，从最早的 BTC，到“区块链世界”，再到“加密货币世界”，到如今我们自称为“Web3”，这不只是宣传名词的迭代，背后同样也是技术的飞速发展。在巨量资本的投入，全球越来越多 Buidler 迁徙进来，未来的局面必然会超越我们所有当局者的想象，也许数年后的将来，目前的困局会以意想不到的方式被解决。

文章：@达瓴智库

设计：@Coucou

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中心化稳定币提供了一个现实经济与区块链世界的桥梁，是传统金融在加密世界的价值映射，提供了一个稳定的价值载体，中心化稳定币的出现推动了区块链世界的发展，但在中心化稳定币规模不断扩张的同时，区块链也正在面临着与“去中心化”精神的背道而驰。

*本文章仅为个人分析，不构成任何投资意见，如出现不正确的内容欢迎各位指出

全文 11049 字，预计阅读时间 25 分钟

文章速览：

01/ 稳定币—链下世界与链上世界的价值映射 

• 什么是稳定币？

• 稳定币存在的意义是什么？

02/ 主流稳定币是否是美元霸权的延续？

• 什么是美元霸权？

• 美元霸权是如何形成的?

• 主流稳定币如何延续美元霸权？

• 为什么美国会接纳加密世界的铸币权挑战而其他国家则不允许？

03/ 去中心化稳定币生态该走向何方？

• “去中心化”的困境

• 灰色的未来

TL；DR

• 稳定币是一种与法定货币锚定的链上加密资产，因为具备波动性小的特点，主要作用是担任了不同波动加密资产之间的交易媒介以及一种稳定的价值贮藏物

• 中心化稳定币的意义在于其低波动性不仅可以作为价值贮藏物成为市场剧烈波动时候的”避风港”，还可以作为交易媒介在交易平台上快速撮合买卖双方极大的提高了交易效率，为整个加密市场提供了一个安全的价值载体从而承载更大体量的资金

• 去中心化稳定币无法充当中心化稳定币的稳定价值贮藏物的作用，更像是一种杠杆工具，人们通过抵押资产获得去中心化稳定币来提高资产杠杆以及资本使用效率，将抵押生成的去中心化稳定币进行再次购买波动资产或者生息

• 美元霸权源自美国在二战至今的最强综合国力，布雷顿森林体系崩溃之后，美元实质性违约从金本位悄悄转为主权信用本位，50年间货币规模指数扩张超过100倍，人类的法币体系似乎已经被彻底玩坏驶向无人知晓结局的航道

• 布雷顿森林体系的建立，对世界经济的稳定复苏起到至关重要的作用，美元霸权的出现也避免了各国货币都将陷入恶性竞贬的局面，全球汇率大幅波动，贸易混乱不堪。此阶段的美国在全球政治经济环境中扮演了裁判角色，为战后全球经济复苏提供了重要的公共产品，有其正面意义

• 中心化稳定币作为现实世界的美元的映射，本身就是美元霸权对加密货币世界施加影响最好的桥梁，美元霸权利用稳定币不仅可以直接动摇整个加密世界，并且几乎所有的中心化稳定币发行机构背后都是受美国监管操控的，可以随意的对链上稳定币进行冻结制裁

• 美国之所以选择接纳支持加密世界的铸币权挑战是因为美元作为稳定币不仅可以利用美元霸权的绝对优势进行收割，同时还可以顽固美元霸权的地位的同时避免了其他国家在加密世界存在的动摇美元根基的风险

• 对于去中心化稳定币来说，似乎只有两条道路可以走，一个是向中心化稳定币屈服依附于中心化稳定币做一个“提高资本效益”的工具并不断想办法扩张规模让更多人使用，而另外一条道路便是走向真正“去中心化”的探索，这是一条最难走的路

稳定币是一种与法定货币锚定的链上加密资产，因为具备波动性小的特点，主要作用是担任了不同波动加密资产之间的交易媒介以及一种稳定的价值贮藏物，稳定币主要分为中心化稳定币与去中心化稳定币：

**中心化稳定币：**由中心化发行机构通过链下资产担保抵押在链上发行的加密资产，它们往往会承诺其发行的“数字美元”（如 USDT、USDC）能随时与真实美元进行兑换，是现实经济进入区块链世界中的价值映射。中心化发行机构通常会聘请独立的会计师事务所或审计机构定期对托管账户中的储备资产进行验证，确保其储备资产的总价值高于其发行的“数字美元”（也即该公司的债务）。

目前主流的中心化稳定币规模最大的是 Tether 公司发行的 USDT，但该公司长期深陷资产不透明的争议之中，在数年时间内都未能提供正规的审计报告，直到 2021 年上半年才开始公开审计报告。另外由 Circle 和交易所 Coinbase 组成的联营公司发行的USDC，以及由纽约州金融服务部(NYDFS)批准并由币安与 Paxos 合作发行的 BUSD 因更加合规而在今年来快速发展，与 USDT 一起占据了加密市场的大半壁江山，截止至2022年8月26日，USDT（30.8%）、USDC（29.5%）以及BUSD（18.2%）的市场份额加在一起已经超过了整个稳定币市场的75%以上。

**去中心化稳定币：**由链上加密资产超额抵押或者无抵押依靠算法生成的加密资产，去中心化稳定币不是由中心化发行主体发行的，而是通过运行在链上可以自我执行的智能合约生成，往往通过去中心化自治组织 DAO 的形式来进行治理。与中心化稳定币不同的是，中心化稳定币的增发意味着真正的钱流入了加密市场使得资金规模扩张，而去中心化稳定币的增发目前并不会导致市场的规模扩张，这一点与其生成方式有关。

以 MakerDAO 的 DAI 为代表的超额抵押稳定币是将被认可的链上波动资产进行超额抵押锁定流动性而生成的稳定币，如抵押价值10000$的 BTC 生成 5000$ 的DAI，本质上市场上的流动性并不会增加，而无抵押依靠算法生成的稳定币则是更不稳定的一种方式，以 Terra 的 LUNA 以及 UST 为代币的算法稳定币很好的诠释了这一点。LUNA 与 UST 的互相锚定凭空创造价值的模式存在巨大缺陷并随着流动性问题随即崩盘，目前去中心化稳定币所占的市场份额还比较少，其中 MakerDAO 的 DAI 是此领域的龙头，截止至2022年8月26日，DAI 的市值仅次于 USDT、USDC 以及 BUSD，总供应量为6,972,989,621，大约是 USDT 总供应量的10%。

稳定币的意义在于通过锚定法币和加密资产等手段来维持价格的稳定，使得不同的波动性加密资产之间存在了一个稳定的交易媒介，这极大的提高了交易效率以及资产安全性，中心化稳定币以及去中心化稳定币虽然都为稳定币，但他们却扮演着不同的角色。

中心化稳定币存在的意义

在稳定币出现之前，假如人们要想购买 BTC 就必须得找到手上持有 BTC 的卖家，用法币直接购买链上的加密资产十分麻烦，购买流程可能为：卖方提供收款渠道如银行账户等—买方转账给卖方收款渠道—买方提供钱包地址—卖方将 BTC 转入买方地址，这个流程可能会耗时十多分钟甚至是几十分钟，如果是场外交易的话可能还会面临卖家跑路的风险，并且由于加密资产高波动性的特质，可能出现几分钟内剧烈波动的情况，如果在买卖双方交易过程中发生剧烈波动的话，最终成交的价格可能就会受到影响，并且对于机构来说，因为机构的资金量普遍十分庞大，要想找到相应规模的对手方极其困难并且遇到卖家道德风险的几率很大。

在中心化稳定币出现后，不管是机构还是个人都可以将法币兑换成与法币挂钩的稳定币存在链上钱包中，所以中心化稳定币的意义在于其低波动性不仅可以作为价值贮藏物成为市场剧烈波动时候的“避风港”，还可以作为交易媒介在交易平台上快速撮合买卖双方极大的提高了交易效率，为整个加密市场提供了一个安全的价值载体从而承载更大体量的资金。

去中心化稳定币存在的意义

在中心化稳定币诞生后，人们试图去创造一种去中心化稳定币，即不由任何中心化主体发行完全去中心化、价格稳定、可靠性高、全球通用、不受操控、不受信任危机影响的数字货币，MakerDAO 的 DAI 作为第一个去中心化稳定币横空出世，DAI 通过超额抵押的模式进行铸造并有一套设计复杂的体系来保障 DAI 的价格保持与美元挂钩的稳定，除了超额抵押模式的去中心化稳定币外随即诞生了算法稳定币和部分算法稳定币，虽然去中心化稳定币的花样开始越来越多，但目前来看，去中心化稳定币无法替代中心化稳定币的作用甚至极度依赖中心化稳定币。

去中心化稳定币在作为交易媒介方面与中心化稳定币的作用一致，前提是价格稳定机制需确保可以与法币挂钩，但是在最重要也是最核心的作为价值贮藏物的功能上却无法替代中心化稳定币的地位，中心化稳定币由于其背后中心化发行机构以抵押法币保障其价值的方式使得中心化稳定币可以在市场剧烈波动时充当“避风港”的作用，不管市场怎么波动中心化稳定币的价格依然可以保持低波动性并且可以兑付成法币，但去中心化稳定币很难做到在市场剧烈波动时不受影响。

铸造去中心化稳定币的方式目前大概为三种即算法、超额抵押和部分算法抵押。纯算法的稳定币并不稳定风险极高，而超额抵押或者部分算法抵押的方式则是需要波动资产或者是中心化稳定币来作为抵押物，如果是以波动资产作为抵押物的话，那么在市场出现剧烈波动的时候就会面临很大的清算风险而无法安全的作为价值贮藏物；如果是以中心化稳定币来作为抵押物的话，那么这个去中心化稳定币则更像是一种换壳的中心化稳定币，虽然被清算风险非常低，但会随时面临着协议制裁的风险，一旦中心化稳定币发行机构对该去中心化稳定币协议进行制裁，那么该中心化稳定币就会面临归零的风险，何来“去中心化、不受操控、不受信任危机”呢？

目前的去中心化稳定币几乎很难解决依附于中心化稳定币的局面，目前主流的如 DAI、FRAX、MIM 等去中心化稳定币的底层资产，大部分仍为中心化稳定币（或是源于中心化稳定币的流动性代币）。如果将抵押物都换成波动资产的话，那么剧烈的波动将导致去中心化稳定币脱钩使得稳定币不再稳定，所以目前去中心化稳定币更像是一种杠杆工具，人们通过抵押资产获得去中心化稳定币来提高资产杠杆以及资本使用效率，将抵押生成的去中心化稳定币进行再次购买波动资产或者生息，这种用途成了目前去中心化稳定币存在的意义，距离人们心中真正意义上的去中心化稳定币还有很长一段路要走。

如果说中心化稳定币出现之前连接去中心化世界与现实世界的桥梁是一座独木桥，难走且无法承载很大的资金体量，那么中心化稳定币就是连接两个世界的大桥，道路通畅且可以承载巨量的资金，而去中心化稳定币则是建立在大桥上的分支小桥，提供了不同的道路却始终难以脱离大桥的影响。

霸权之现状

我们在很多地方都听过“美元霸权”，知道美国人印绿纸就能换回别国的商品服务，每次他印钱就能向全球转嫁通胀，收割全世界。尤其是最近欧元从曾经的10元换一个跌到最近1€约等于1$，一向被称为避险货币的日元也跌破几十年来新低，但现实总似隔着一层纱，让人难以看透美元霸权收割的本质。

要想理解这一点，我们需要了解一个词——美元潮汐

疫情伊始，美联储带头印钞，各国央行都跟进放水，全球的大部分的所有股市、楼市资产价格开始猛涨，甚至让人忘记了几个月前美股3次熔断的历史性时刻，忘了这是在实体经济受到重创的背景之下的再创新高。

这便是美元潮汐的第一波：涨潮阶段，华尔街等核心区得到了大量低息的美元贷款，获得了天量的低成本资金，那他们做的第一件事就是什么？当然是到处买入资产比如黄金、股票、房产等，直到所有的传统行业资产价格都高到让人买不下手时，许多无处可去的资金便流入了加密市场，这部分流入加密市场的资金让我们见证了 BTC 突破6万美金的历史新高。

如果我们观察整个加密市场的市值趋势，我们可以发现自2020年美联储放水开启印钞之后，各大中心化稳定币发行机构开始不断增发稳定币，于是整个加密市场的市值也开始水涨船高直到达到了历史最高值，这也是这轮大牛市关键性的一个原因。

这一次的涨潮并不是偶然的，历史上这种时刻总是会周期性地发生，而那时候低利率美元资本炒高的往往是新兴市场的资产，如90年代泰国等东南亚小国承接日本产业链转移时吹起的投资泡沫，那时外资投入描绘了美妙的增长故事，东南亚小国的新兴市场陷入了狂热，在股市楼市的双重狂欢中，优先入场的玩家们已经悄悄高位套现，分走了蛋糕上最香甜的奶油，准备挥一挥衣袖转身离开了。

有涨便有退，降息不可能永远进行下去，然后便是第二波：退潮阶段。与降息放水相反，让水量收缩，自然就是加息了，这个词在现任美联储主席鲍威尔这几个月的喊话中威力尽显，每喊一次都能让大家口袋里的钱飞走一部分，下图将简单描述美元霸权如何利用美元潮汐如何在加密市场中进行收割。

回顾历史上的时刻，类似的是到97年亚洲金融危机资本外逃之时了。加息意味着借贷的成本上升，不需要有谁统一号令，之前借了天量资金的华尔街资本和国际游资们就知道宴会到了尾声，开始加速抛售外围市场的资产换回美元，要么还回美元贷款，要么换成美国国债等低风险资产。这个过程中连新兴国家本国的资本，都会开始一起抛售、做空本国资产，死道友不死贫道。到了一定程度还能引起小国货币汇率崩溃，于是就有了索罗斯当年狙击泰铢狙击港币的机会。最后新兴国家几十年来辛苦积累的财富，在短时间内被掠夺一空。

故事到此为止了吗？潮汐涨涨落落，一轮之后还有一轮。等新兴市场一片狼藉，大量破产并且资产跌入谷底之时，美元又开始了降息，华尔街和国际游资拿着便宜的美元，又回到各国开始低价收购优质资产，如此一轮一轮美元涨落的周期，便被称为美元潮汐。历史上最近的10次美元降息加息周期，有7次都以实体经济衰退，美国占完一圈便宜最先恢复为结局；而没有引起衰退的3次，都伴随着弱小的新兴市场的被收割。虽然美元霸权利用美元潮汐看起来像是强盗作恶般收割全世界，但其背后也有正面意义，凡事都有两面性，这还得从美元霸权的起源说起。

美元霸权是如何形成的?

霸权伊始

回看上个世纪的历史，有1929年席卷全球的经济危机，这次人类历史上最著名的经济危机从美国开始蔓延欧洲，让无数人丧失生计，也间接促使了经济即将崩溃的国家以发动战争来转移矛盾，导致了二战的爆发。两场世界大战将老欧洲的黄昏霸权打了个稀碎，二战之后整个欧洲不论是战胜国还是战败国，都成了债台高筑的输家。

而反观美国，靠罗斯福新政获得了喘息之机，但罗斯福打包的政策有诸多自相矛盾之处，是否真的帮助美国从经济危机中走出一直存有争议。无需争议的是二战几乎没有危及美国本土，而巨大的军需订单确实让美国彻彻底底走出了泥潭，并且事后的军需转民用，让其制造业与科技创新能力在将来的数十年里都继续保持了优势。

布雷顿森林时代

建立二战之后的新秩序时，作为满桌子东倒西歪的牌桌上唯二还站着的国家，并且是欧洲各国的最大债主，在金本位时代拥有全球黄金储量70%的美国，很自然成为了建立西方战后新秩序的话事人。1944年美国建立布雷顿森林体系，美元与黄金挂钩，各国货币与美元挂钩，实行“准金本位制”，美元正式成为全球经济中最核心的货币，又被称为“美金”。

客观的说，布雷顿森林体系的建立，对世界经济的稳定复苏起到至关重要的作用。如果当时美国奉行一贯的孤立主义，不管美洲大陆以外的事，那么虚弱的欧洲各国大概率会陷入恶性竞争。因为虚弱的国力让印钱成为各国政府为数不多的选择，而印钱就相当于用白纸换回别国的商品与服务占便宜，同时对外的汇率贬值也能让本国的出口商品更具竞争力，从一开始试图偷偷多印一点，很快就会发展到印慢了都不行，各国货币都将陷入恶性竞贬的局面，全球汇率大幅波动，贸易将混乱不堪。此阶段的美国在全球政治经济环境中扮演了裁判角色，为战后全球经济复苏提供了重要的公共产品，有其正面意义。

过去金本位时代，货币是不能随便增发的，背后的锚都是黄金。但布雷顿森林体系存在其内在矛盾（即特里芬难题），各国要使用美元、储备美元，那就需要先有美元，而西方国家此时已经没有黄金储备来换得足够的美元了。同时，美国作为当时制造业最强大的出口国，它是产能过剩的，正眼巴巴的等着国外下订单，拿着钱来买自己生产的商品。如果把美国国内的美元拿出去借给别国，那美国国内流通的美元将急剧减少，导致通货紧缩，同时美元升值也将严重伤害美国的出口。

于是唯一的解，就只有印更多的美元，直接通过援助贷款放给外国（即马歇尔计划），而不影响美元在本国的流通。美元成为全球贸易中的核心货币，为战后各国稳定了汇率，为全球经济的复苏提供了稳定的前提条件，同时也享受到了铸币税的好处。在所有人都穷困潦倒艰难重建的时候，大家相安无事，毕竟比起被美国占了点便宜，一个稳定的经济环境显得更重要。如此现状便维持了近30年，美元越发深入到全球经济的方方面面，但在这个过程中美国也渐渐玩上了十个瓶子九个盖的游戏，并且在之后几次局部战争中，挥霍了太多财富，盖子的数量开始越来越少。

后布雷顿森林时代

第一个戳破皇帝新衣的实干派是法国戴高乐，他拿着军舰载着大批美元兑成黄金运回法国，再以黄金为抵押向市场借入大量美元，再次去兑回黄金。运了几次后，至1971年法国买回的黄金已经超过3000吨。与此同时，美国人印钞的游戏也已经玩到了十个瓶子一个盖的地步，全美黄金储备仅剩110亿美元，而当时美国的对外流动负债已经高达678亿美元。

1971年8月，尼克松宣布停止美金与黄金兑换窗口，实质上对全世界进行单方面违约。然而做了世界贸易的核心货币三十年，美元的地位并没有轻易被替代，因为当时没有任何一个国家的货币有能力挑战美元的地位。之后美国发现只需要自己掌握了能源与粮食，美元地位将继续牢不可破，于是后面有了美元-石油体系的建立，并且世界的粮食巨头、种子巨头，也大多都在美元资本的控制之下。

锚之何在？

那么问题来了，放弃了金本位，现在各国的法币到底是以什么为锚发行的呢？

答案是“债务”，对各国央行来说，就是央行发行的“主权债务”，在央行的资产负债表中，每1元法币基础货币的发行，就对应着1元的国债，其总量是平衡的。这理论上是人类货币体系的一个非常精妙的新设计，因为发行债务需要利息，不是无代价的，那么各国政府就不能像古早的法币时代一样，胡乱印钞，这听起来很有道理，当然事情会渐渐发生变化，如果你是这个游戏里唯一的裁判，借新还旧不会有一个更强权让你付出任何额外代价的话，那么就会借钱一时爽，一直借钱一直爽。

上图红色为美联储资产负债表的金额（负债与资产金额相当），这里有个错觉，就是1971至2000年初的增长并不明显，这其实是被08年金融危机的海量印钞在图形上压低了而已，刨去08年之后的数据你仍然会看到一条指数增长的曲线。到如今美国政界甚至流行起MMT理论（现代货币理论），这理论原是早些年经济学中的歪门左派，但特别符合财政当局的心思，其理论虽不可以说毫无道理，至少也可以说是狗屁不通，基本上可以理解为：美元虽然是世界货币，但印钞的事是我国内政任何人无权干涉。深刻诠释了什么叫：“我们的货币，他们的问题”。

2020年为了应对新冠疫情的冲击，全球央行QE向市场投放的货币总量超过人类此前有史以来发行的所有货币总量之和！至此，布雷顿森林体系崩溃之后，人类的法币体系已经被彻底玩坏，驶向了没有人知道结局的航道。让我们在此重温一下中本聪见证08年次贷危机时的心情，一个不被任何控制的永不增发的货币，到底有多么重要。

在比特币诞生之初，中本聪的期望便是让比特币成为能在市场上流通的货币，其后在区块链世界也确实形成了各种加密货币与比特币的交易对，但遗憾的是用一个本身价格波动极大的货币来衡量其他事物的价格，这着实有些反人性。如今BTC本位仅在少数最虔诚的硬核玩家心中努力挣扎着，市场选择的结果是稳定币交易对的规模成为了主流。

如果把整个加密世界视作一个新兴小国，这个国家曾试图用数字黄金BTC实行“金本位”的货币制度，遇到种种困难后向稳定币进行了妥协。稳定币其实是监管的产物，但后来我们发现，稳定币在价值锚定和价值流转中起到了巨大作用。每个国家都可以发行稳定币，但稳定币最主要的还是锚定美元，因为美元应用场景最广泛，最敏捷，最坚挺。

但是用稳定币交易，尤其是中心化稳定币就会导致失去一定的主权。我们可以把中心化稳定币理解成美元的“代金券”，USDT、USDC之流放弃了独立的财政政策，无法自行调节它在加密世界的利率和供应量，实现了与美元的资本自由流动与汇率稳定。

而去中心化稳定币（算法稳定币），则试图取得蒙代尔不可能三角的兼顾，艰难的维持汇率稳定的同时，又要尽可能保持资本的自由流动，在这两者的基础上，还贪婪地想获得独立的货币财政政策。行这堂吉诃德大战风车般的壮举且走最远的莫过于 Luna-UST，巅峰时期它自己在“未经美联储许可”的情况下强行以20%的“基准利率”自己增发了上百亿的“美元”，一时间被大部分人称为“加密茅台”，当然后面的故事我们都知道了。

实际上，稳定币作为现实世界的美元的映射，本身就是美元霸权对加密货币世界施加影响最好的桥梁，正如美元潮汐掠夺新兴经济体的秘诀是“资本自由流动”，选择了美元等价物作为市场交易的主流，那美元指数的或涨或跌，美元潮水的涌入或退去，都将通过这座桥梁，波及整个加密世界。所以美元霸权利用稳定币不仅可以直接动摇整个加密世界，并且几乎所有的中心化稳定币发行机构背后都是受美国监管操控的，可以随意的对链上稳定币进行冻结制裁。

为什么美国会接纳加密世界的铸币权挑战而其他国家则不允许？

区块链的诞生使得人人都有权可以发行自己的加密资产，一定程度上在监管空白之处野蛮生长，制造了不少乱象，许多国家采取了相应的监管法案来规范这个新市场。一些国家的政策相对宽松，而另一些国家相对严格。美国为首的西方国家往往对此更开放，按理说让公司实体发行如USDC之类的代币，或是UST等私自增发的“美元”，并非美国官方发行的央行数字货币，是对其铸币权的一种挑战，美国为什么会容忍这种挑战呢？

首先，区块链技术的发展越来越展现出其潜力，越来越多的人相信这是下一个时代的技术革命。美国的美元霸权不仅仅停留在薅世界羊毛，同时也事实上聚集了全球最多的资金、最顶尖的人才，保留了最好的创新环境，在新技术的科研和市场化方面一直有作出正面贡献。对一项前延技术莫名其妙展现排斥并不符合其利益，让美国成为新技术的主力并延续其科技影响力才是其一贯作风。

其次，带头接纳加密世界并鼓励其他国家接纳，看似让各国货币与美元站在同一起跑线上，实际上是美元领先一大步，任何国家哪怕由官方背书在区块链上发行法定数字货币，也无法突破其法币在现实经济中的占比，市场总会选择现实经济中采用率最高的美元为主要锚定物。目前的现状也是稳定币基本都与美元挂钩，这也使得美元霸权可以通过稳定币更好地作用于加密世界，对美元来说是百利而无一害的事情。

再次，我们假设美国对加密世界进行抵制，不允许美元流入加密世界，其它法币未必会跟着美元的决策。比如目前占有率第二大的欧元转而大力支持区块链技术，若干年后踩中了技术爆发的风口，届时美元地位反而可能因此被颠覆。

所以最符合美国利益的策略，正如就谷歌、Meta等公司到处收购一切有机会颠覆自己的公司一样，接纳加密世界，让美国的优势在这个领域延续，而不是拒绝、压制，为竞争者留下颠覆自己的地雷。

对于美国之外的国家来说，如欧洲各国及日韩等发达经济体，接纳加密世界可以延续他们在现有经济体系之内的相对优势地位；更外围的经济体则面临困境，因为一旦接纳就相当于继续忍受美元领先一步的优势，延续原有的格局中相对落后的地位。同时还会因为开放了资本流动的敞口面临更大的系统性金融风险，如对于外汇管制的国家来说，他们的货币政策已经做好了取舍，放弃资本自由流动来保证汇率稳定和独立财政政策，三者不可兼顾。接纳加密世界就相当于要求他们三者都要，这与其货币政策是相违背的。

许多信奉“去中心化精神”的信仰者，都在试图打造一种源生自加密世界本身所产生的稳定币来摆脱美元霸权对加密世界的控制，我们可以看到许多尝试如算法稳定币中有通过Share、Bound、稳定币三币模型的 BasisCash，有更简单粗暴的 Luna-UST 双币模型，还有试图抛弃美元，转而锚定整个加密货币本身的Ampl等，曾被称为Rebase系稳定币，因为其技术特点是在币价脱锚之后通过改变市场供需来使价格自动回归正常，但最终这些尝试似乎都未能获得成功。

最有希望的可能就属通过超额抵押和清算实现的超额抵押稳定币，如DAI、sUSD等，它们因为基于智能合约，有明确的稳定规则，也曾被称为算法稳定币，但在UST暴雷把算法稳定币的名声彻底搞臭之后，大家以“超额抵押稳定币”加以区分。超额抵押稳定币至今为止一直保持了相对可靠的表现，因为它们始终有足额的抵押物作为价值支撑。

在 Tornado Cash 被 OFAC 制裁后，历史上第一个针对协议的制裁使得整个加密行业进入了一个巨大的转折点，对加密行业的监管也进入了一个未知的领域，这对于去中心化稳定币的协议来说是前所未有的危机感，一旦依赖中心化稳定币抵押的去中心化稳定币协议被制裁，基本就等于宣告整个项目的死亡，MakerDAO的创始人 Rune 以及社区核心人员意识到了这个风险并考虑开始推动 DAI 与中心化稳定币的脱钩，并以 ETH 作为抵押物以防止 MakerDAO 受到制裁的风险。

如果单纯以 ETH 为抵押生成稳定币的话，这条纯粹的道路也有难以克服的困难，长期受困于底层资产的波动，容易导致脱锚和清算；市场规模也始终难以增长，陷入不太好用所以没人抵押铸造，没人铸造导致供应量较小，供应量越小就越难使用的恶性循环。

但 MakerDAO 如果为了稳定，继续使用中心化稳定币作为抵押物，便会使得它始终受控于中心化稳定币背后的美国政府，如果哪天 DAI 成长到威胁美元霸权的地位，那美联储能够轻易以“不配合监管”等理由把它的全部中心化稳定币资产冻结，它就彻底失去了与美元霸权竞争的资格——虽然它从一开始就不曾拥有过。

对于去中心化稳定币市值规模第二的 FRAX 来说，似乎就没有什么可挣扎的余地了，自 FRAX 诞生以来就是使用部分算法以中心化稳定币作为主要抵押物搭配一定比率的项目治理通证来生成 FRAX，并且在 Tornado Cash 被制裁之前，FRAX 社区便发起了一个提案即：将抵押品比率提升至100%，这意味着铸造 FRAX 将不再是一定比率中心化稳定币以及治理通证，而是100%中心化稳定币抵押铸造，此举的意图似乎是想提升 FRAX 的底层信用以达到规模扩张的效果，让越来越多的用户来使用 FRAX，但同时也变得更加依赖中心化稳定币。

对于去中心化稳定币来说，似乎只有两条道路可以走，一个是向中心化稳定币屈服，依附于中心化稳定币做一个“提高资本效益”的工具并不断想办法扩张规模让更多人使用；选择这条道路的项目可能并不在意去不去中心化，而是能不能有更多人使用来增加协议的收益。而另外一条道路便是走向真正“去中心化”的探索，这是一条最难走的路，是那些真正的区块链精神信仰者所向往的目标，对于正在走向“去中心化”的 MakerDAO 来说，前方是一片灰色的未来，MakerDAO 不仅要面临随时可能发生的协议制裁，还会面临着转变失败导致项目崩溃的风险，道阻且长。

尽管加密世界仿佛正在与“去中心化精神”背道而驰，但生在此时我们难以窥清技术发展的脉络，正如马车时代的人难以想象汽车取代马车的未来，如 PC 时代老互联网的用户总是轻视移动互联网带来的颠覆，Web2 大厂的大牛初入 Web3 同样会有种种不适应。这个行业的魅力就是惊人的迭代速度，从最早的 BTC，到“区块链世界”，再到“加密货币世界”，到如今我们自称为“Web3”，这不只是宣传名词的迭代，背后同样也是技术的飞速发展。在巨量资本的投入，全球越来越多 Buidler 迁徙进来，未来的局面必然会超越我们所有当局者的想象，也许数年后的将来，目前的困局会以意想不到的方式被解决。

文章：@达瓴智库

设计：@Coucou

排版：@0xhueyy

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