By Kyle, Investment Manager@Bing Ventures

以太坊于2020年12月1日推出了Beacon Chain。Beacon Chain的目标是协调以太坊网络，并在合并后充当以太坊共识层，从而将PoS机制引入了以太坊生态系统。2021年8月5日，以太坊进行了伦敦升级，其中包括EIP-1559，该机制规定在每次交易中燃烧ETH。这种销毁机制的引入正式将ETH转变为通货紧缩资产。

The Merge, Source: ethereum.org

这个月即将到来的Merge标志着全球计算网络的长期可持续性和可扩展性。关键要点是：

1. 从工作量证明（PoW）到权益证明（PoS），从而使以太坊变得更加可持续。预计以太坊能耗将减少99.95%，这是因为在权益证明系统中，保护网络的主要成本是质押代币，根本不需要太多的电力。

2. ETH发行率降低90%，这导致以太坊很可能成为通货紧缩资产。在当今通货膨胀环境的背景下，以太坊向潜在的通缩资产的转变将成为新的增长叙事。

以上两大转变将重新改变以太坊生态内的权力格局。以太坊2.0的目标是找到纳什均衡。纳什均衡是博弈中的最佳结果。ETH的纳什均衡是用户提供流动性并产生一致的高收益。本文将从智猪博弈的视角重新审视以太坊2.0的价格效应。

“智猪博弈”理论由纳什于1950年提出。主要理论如下：

猪圈里有两头猪，一头大猪和一头小猪。猪圈的一边有个踏板，每踩一下踏板，在远离踏板的另一边的投食口就会落下少量的食物。 如果有一只猪去踩踏板，另一只猪就有机会先吃到另一边落下的食物。当小猪踩动踏板时，大猪会在小猪跑到食槽之前刚好吃光所有的食物；如果是大猪踩动了踏板，则还有机会在小猪吃完落下的食物之前跑到食槽，吃到剩下的另一半残羹。

实际上小猪原地不动，让大猪去按踏板，而自己选择“搭便车”的原因很简单：在大猪选择行动的前提下，小猪选择等待的纯收益远大于小猪自己行动的纯收益。所以弱者等待优于弱者行动，特别是在大猪选择等待的前提下，小猪如果行动的话，收益将不抵成本。

Source: blogs.cornell.edu

从PoW到PoS的变化将彻底改变以太坊的利益分配格局。矿工将完全从以太坊网络的收入模型中被剔除，以太坊网络价值主要以以下方式返回给ETH质押者和验证者。

1. 区块奖励：区块奖励将在合并后大幅削减60–90%，具体取决于质押的ETH数量，使所有ETH持有者受益。剩余的区块奖励支付给ETH质押者/验证者，并以质押率的形式表现。

2. 交易费用和MEV：自EIP-1559实施以来，交易的基本费用已被烧毁。通过Tips和MEV产生的额外收入支付给ETH质押者/验证者，并以质押率的形式表现。

3. 虽然矿工被迫出售通过区块奖励，Tips和MEV收集的ETH来支付成本，但相比之下，质押者/验证者产生的成本要少得多，因此反而减少了ETH的强制抛售。此外，由于ETH验证者/质押者已经拥有大量的ETH，因此可以假设他们会比矿工群体更有可能持有这些ETH奖励。

所有这些变化都会提高ETH的价值累积。而“智猪博弈”是指在以太坊市场群体中，市场份额领先的群体会率先定价，形成定价标杆，其他群体不得不跟随定价。如果定价能力弱的矿工群体与定价能力强的ETH验证者/质押者同时向市场推出流动性锁定计划，由于定价能力强的验证者/质押者具有较高的议价能力，其收益将高于相对落后的矿工群体。

Source: dune.analytic

以太坊试图促进所有参与者在协议中锁定他们的流动性。当用户保持他们的流动性锁定时，ETH更具流动性，从而最大限度地提高效率。用户越多 =协议价值越高。假定双方的收益分别为5和1；如果定价能力强的群体不实施流动性锁定计划而定价能力弱的矿工群体先行分叉，由于洼地效应，流动性会大量回流到定价能力强的质押者群体，为其带来增量效应。

假定双方的收益分别为8和-1；如果定价能力强的质押者/验证者群体继续支持流动性锁定计划，而定价能力弱的矿工群体选择等待和观察合并后的市场反映再跟进，那么就可以与其分享市场涨价成果。假定双方收益分别为4和4；如果双方都未做出行动，双方收益分别为0和0。很明显，目前的合并收益天平在ETH质押者/验证者群体。

随着“以太坊合并”定于这个月举行，以太坊有望从富有吸引力的质押收益率和发行量的大幅减少中继续虹吸效应。由于以太坊合并研发是要成本的，而模仿分叉是低成本的，所以以太坊的合并处在技术最领先位置，没有可资借鉴之处，只能选择和上帝做对手，是件非常耗费成本且高度不确定的事情。

Source: glassnode

一旦合并有了进展，到回报阶段的时候，模仿分叉者需要耗费的成本远低于合并开发者。那矿工占了便宜这件事情会让以太坊团队停止研发吗？并不会。因为大猪的最佳策略是来回跑，一直不能停下来。无论小猪多卑鄙，大猪还得继续跑。

虽然按照当前ETH的销毁情况，仍然没有达到纯通缩的状态。但是毫无疑问，作为合并后的以太坊，完全能够承担起实现低且稳定的发行量的责任，从而无条件实现基本价格稳定。同时，合并后的以太坊对未来通缩的预期管理发挥了“锚”的作用，即基本锚定了以太坊网络的流动性增长范围。

打个形象的比喻，作为大猪的以太坊将吃到更多的粮食，而那些分叉的小猪们只能继续发育不良。

By Kyle, Investment Manager@Bing Ventures

以太坊于2020年12月1日推出了Beacon Chain。Beacon Chain的目标是协调以太坊网络，并在合并后充当以太坊共识层，从而将PoS机制引入了以太坊生态系统。2021年8月5日，以太坊进行了伦敦升级，其中包括EIP-1559，该机制规定在每次交易中燃烧ETH。这种销毁机制的引入正式将ETH转变为通货紧缩资产。

The Merge, Source: ethereum.org

这个月即将到来的Merge标志着全球计算网络的长期可持续性和可扩展性。关键要点是：

1. 从工作量证明（PoW）到权益证明（PoS），从而使以太坊变得更加可持续。预计以太坊能耗将减少99.95%，这是因为在权益证明系统中，保护网络的主要成本是质押代币，根本不需要太多的电力。

2. ETH发行率降低90%，这导致以太坊很可能成为通货紧缩资产。在当今通货膨胀环境的背景下，以太坊向潜在的通缩资产的转变将成为新的增长叙事。

以上两大转变将重新改变以太坊生态内的权力格局。以太坊2.0的目标是找到纳什均衡。纳什均衡是博弈中的最佳结果。ETH的纳什均衡是用户提供流动性并产生一致的高收益。本文将从智猪博弈的视角重新审视以太坊2.0的价格效应。

“智猪博弈”理论由纳什于1950年提出。主要理论如下：

猪圈里有两头猪，一头大猪和一头小猪。猪圈的一边有个踏板，每踩一下踏板，在远离踏板的另一边的投食口就会落下少量的食物。 如果有一只猪去踩踏板，另一只猪就有机会先吃到另一边落下的食物。当小猪踩动踏板时，大猪会在小猪跑到食槽之前刚好吃光所有的食物；如果是大猪踩动了踏板，则还有机会在小猪吃完落下的食物之前跑到食槽，吃到剩下的另一半残羹。

实际上小猪原地不动，让大猪去按踏板，而自己选择“搭便车”的原因很简单：在大猪选择行动的前提下，小猪选择等待的纯收益远大于小猪自己行动的纯收益。所以弱者等待优于弱者行动，特别是在大猪选择等待的前提下，小猪如果行动的话，收益将不抵成本。

Source: blogs.cornell.edu

从PoW到PoS的变化将彻底改变以太坊的利益分配格局。矿工将完全从以太坊网络的收入模型中被剔除，以太坊网络价值主要以以下方式返回给ETH质押者和验证者。

1. 区块奖励：区块奖励将在合并后大幅削减60–90%，具体取决于质押的ETH数量，使所有ETH持有者受益。剩余的区块奖励支付给ETH质押者/验证者，并以质押率的形式表现。

2. 交易费用和MEV：自EIP-1559实施以来，交易的基本费用已被烧毁。通过Tips和MEV产生的额外收入支付给ETH质押者/验证者，并以质押率的形式表现。

3. 虽然矿工被迫出售通过区块奖励，Tips和MEV收集的ETH来支付成本，但相比之下，质押者/验证者产生的成本要少得多，因此反而减少了ETH的强制抛售。此外，由于ETH验证者/质押者已经拥有大量的ETH，因此可以假设他们会比矿工群体更有可能持有这些ETH奖励。

所有这些变化都会提高ETH的价值累积。而“智猪博弈”是指在以太坊市场群体中，市场份额领先的群体会率先定价，形成定价标杆，其他群体不得不跟随定价。如果定价能力弱的矿工群体与定价能力强的ETH验证者/质押者同时向市场推出流动性锁定计划，由于定价能力强的验证者/质押者具有较高的议价能力，其收益将高于相对落后的矿工群体。

Source: dune.analytic

以太坊试图促进所有参与者在协议中锁定他们的流动性。当用户保持他们的流动性锁定时，ETH更具流动性，从而最大限度地提高效率。用户越多 =协议价值越高。假定双方的收益分别为5和1；如果定价能力强的群体不实施流动性锁定计划而定价能力弱的矿工群体先行分叉，由于洼地效应，流动性会大量回流到定价能力强的质押者群体，为其带来增量效应。

假定双方的收益分别为8和-1；如果定价能力强的质押者/验证者群体继续支持流动性锁定计划，而定价能力弱的矿工群体选择等待和观察合并后的市场反映再跟进，那么就可以与其分享市场涨价成果。假定双方收益分别为4和4；如果双方都未做出行动，双方收益分别为0和0。很明显，目前的合并收益天平在ETH质押者/验证者群体。

随着“以太坊合并”定于这个月举行，以太坊有望从富有吸引力的质押收益率和发行量的大幅减少中继续虹吸效应。由于以太坊合并研发是要成本的，而模仿分叉是低成本的，所以以太坊的合并处在技术最领先位置，没有可资借鉴之处，只能选择和上帝做对手，是件非常耗费成本且高度不确定的事情。

Source: glassnode

一旦合并有了进展，到回报阶段的时候，模仿分叉者需要耗费的成本远低于合并开发者。那矿工占了便宜这件事情会让以太坊团队停止研发吗？并不会。因为大猪的最佳策略是来回跑，一直不能停下来。无论小猪多卑鄙，大猪还得继续跑。

虽然按照当前ETH的销毁情况，仍然没有达到纯通缩的状态。但是毫无疑问，作为合并后的以太坊，完全能够承担起实现低且稳定的发行量的责任，从而无条件实现基本价格稳定。同时，合并后的以太坊对未来通缩的预期管理发挥了“锚”的作用，即基本锚定了以太坊网络的流动性增长范围。

打个形象的比喻，作为大猪的以太坊将吃到更多的粮食，而那些分叉的小猪们只能继续发育不良。