自然、経済、市場、企業、そして私たちの生活のすべては絶えず変化しています。投資とは本来、確実性を求めることですが、それは常に変化する世界の法則とは多少矛盾しています。予測不可能な世界に直面して、私たちはどのように正しい決断を下すことができるのでしょうか。

有名な逆張り投資家であり、運用資産が 1,200 億ドルを超えるオークツリー キャピタル マネジメントの創設者であるハワード マークスは、金儲けの衝動ではなく、自分の考えに基づいて選択を行いました。マークスは、リスク、ランダム性、周期性、ブラック スワンなどのトピックについて独自の視点を持つ、類まれな思想家であり、障害を乗り越えるのに役立ちます。

ハワード・マークスはペンシルバニア大学で学士号取得のために勉強していたとき、日本の仏教の授業で禅仏教の「無常」という概念に出会いました。「変化は避けられません。唯一変わらないのは無常です。環境が変化しているという事実を受け入れなければなりません...環境をコントロールすることは期待できません。環境に適応しなければなりません。変化を予期し、適応しなければなりません。」

1 自分の限界を知ることは有利です。

マークス氏は投資家に対し、不確実性に対処するための第一原則、つまり自分自身の限界と弱点を現実的に考えることを勧めている。広大な宇宙の中で、私たち一人ひとりは小さな歯車に過ぎず、宇宙は私たちがいなくても存在し続ける。しかし、自分を宇宙の巨人だと考えると、最悪のことをしてしまうかもしれない。

マークスは運の存在を認めています。幸運の女神がいなかったら、彼は非効率で手頃な市場に参入することはなかったでしょう。未来に影響を与える要因が多すぎ、ランダム性による干渉が多すぎるため、マークスは将来の出来事を予測することはできないと考えています。未来を予測できないというのは、自分の欠点を認めているように聞こえますが、実際には、自分の限界を認識し、可能な範囲内で行動することが大きな利点です。投資家の優位性は、多くの場合、自分の弱点を理解することから生まれます。

マークス氏の見解では、経済学者ジョン・ケネス・ガルブレイスは知識人の中で英雄である。ガルブレイスは「予測者には2種類いる。知らない予測者と、知らないことを知らない予測者だ」と語った。

投資業界の多くの投資家は、自分たちには未来を予測する能力があると信じている（または信じているふりをしている）が、その中には、来年の株式市場の上昇を自信を持って予測し、株式市場が次に上がるか下がるか分からないことを認めないウォール街の証券会社の「市場戦略家」、特定の企業の四半期収益予測を提供し、利益が混沌として不安定ではなく、一貫して予測可能であるという幻想を抱かせる株式アナリスト、通貨、金利、その他の要因の変化に積極的に賭けるヘッジファンドマネージャー、最近の（そして大部分は説明のつかない）市場変動が投資家にとって何を意味するかを知っていると大胆に主張するテレビの専門家や金融ジャーナリストなどが含まれる。

世の中には有名な予測家が数多くいますが、マックス氏自身は自分が「無知」派に属していると固く信じています。彼の意見では、未来は無数の要因の影響を受け、ランダム性が多すぎるため、将来の出来事を予測することはできません。未来を予測することはできない、というのは自分の欠点を認めているように聞こえますが、実際には、自分の限界を認め、可能な範囲内で行動することが大きな利点となります。投資家の利点は、多くの場合、自分の欠点を理解することから生まれます。マックス氏の見解は、バフェット氏の能力の範囲の概念と一致しています。投資家は、自分が選択した企業を正しく評価する能力が本当に必要です。「選択した」という言葉に特に注意してください。すべての企業や多くの企業の専門家である必要はありません。自分の能力の範囲内でいくつかの企業を評価できればよいのです。能力の範囲の大きさは重要ではなく、重要なのは、自分の能力の範囲を明確に理解する必要があることです。自分の能力の範囲が狭いと認識することは、欠点ではなく利点です。なぜなら、自分の限界を認識することで、投資家は役に立たない、または有害な活動から遠ざかるからです。逆に、最も恐ろしいのは、自分の能力の範囲の境界がどこにあるのかを知らず、自分が「全能」であると考えている人です。そのような人は、ビジネスを行うにも投資するにもつまずくでしょう。

2 タイミングではなく価値を分析します。

エントリーポイントとエグジットポイントを繰り返し予測することは不可能であることを考慮して、マークス氏はマーケットタイミングを選択するという考えも断念した。マーケットのタイミングを掴もうとすることはリスクの大きな原因であり、リスクを防ぐ手段ではない。

習慣的な疑念のせいでフェイスブックやアマゾンのようなインターネット大手への投資機会を逃しても、マークスは気にしない。彼は「合理的な提案」、つまり価格が本来の価値よりも低い証券を高く評価する。「夢に投資するのは簡単だが、本当の課題は資産の価値を見極めることだ」とマークスは言う。

永続的な成功を達成したい投資家は、私たちが目にしているように、その価値よりも安い資産を購入するという基本的な考え方を心に留めておく必要があります。

マックスは、どんな資産を分析するときも、「その株価にどれだけの楽観性が含まれているか」を知ることに最も関心があります。フェイスブックやアマゾンなどの株については、「楽観的な要素が非常に高い」です。彼らは世界初の永久機関、決して失敗も倒産もしない最初の企業になるのでしょうか。他の人がインターネット株で大儲けしているとき、彼は心の中で落ち着いて静かに傍観しています。彼は経験から学ぶのが得意な投資家であり、常にこの言葉を覚えています。慎重な人はめったに間違いをせず、素晴らしい詩を作りません。このアプローチにより、壊滅的な間違いを犯す可能性を減らすことができるため、彼は自分の無関心な態度に非常に満足しています。

3つ目は、非効率な市場に注意を払った逆張り投資です。

投資家が価値の成長を達成したいのであれば、最も効率的な市場を避け、比較的非効率的な市場に焦点を当てるべきです。なぜなら、市場が研究され、公開され、宣伝されるほど、価格交渉の余地が少なくなるからです。たとえば、米国の大手企業では特に安価な投資対象を見つけるのは困難です。大手企業は主流の市場であり、多くの賢明で意欲的なファンドマネージャーが「誤った価格設定を排除」することがよくあります。ピーター・リンチも、投資家は「人気のない」企業に焦点を当てるべきだと提唱しています。

大型株に投資したい場合、S&P 500 指数に連動するファンドを購入して保有するのが良い選択です。長期的にはこの効率的な市場で優位に立つ可能性は低いという事実を受け入れなければなりません。

マックスは、債務問題を抱えた企業など、人気のない池で釣りをすることが多い。これは、恐ろしく不透明に見えることから、ほとんどの投資家が避ける分野である。しかし、マックスは、この投資を弱くて間違いを犯しやすい相手とのトランプゲームに例え、気に入っている。「人々が特定の種類の資産に強い偏りを持っているということは、安い商品を買うチャンスがあるということです。私はこのチャンスをつかみます。」

資産がどんなに醜くても、価格が十分に低ければ、買う価値があります。マックスは、「安い価格で買う」ことが投資で富を得る唯一の確実な方法であり、「高い価格で買う」ことが最大のリスクであると考えています。したがって、潜在的な投資家にとって、投資の意思決定で考慮すべき最も重要な質問は、「株価は十分に安いか?」です。

逆説的に、ジャンク債に対する市場の偏見により、いわゆる高リスク資産が非常に安価になり、比較的リスクがなく投資価値があるほど安価になったにもかかわらず、市場はそれらを「ジャンク」と呼んでいます。マックスの見解では、投資の謎は主にこれらの微妙な詳細にあります。彼はメモに次のように書いています。「投資において重要なことはすべて直感に反する、つまり明らかなことはすべて間違っていると確信しています。」

4つ目は、危機の時にチャンスをつかむこと、つまり攻撃と防御を柔軟に切り替えることです。

ダンパートンは第二次世界大戦中に逆投資で大成功を収めた。マックスもまた、あらゆる危機を有利に利用して伝説を築いた。

2008年に金融危機が勃発すると、市場は崩壊し、投資家はパニックに陥り、漫画に出てくる驚いたネズミのように逃げ惑った。同年9月にはファニーメイとフレディマックが破綻し、メリルリンチはバンク・オブ・アメリカへの売却を余儀なくされ、リーマン・ブラザーズは破産し、ゴールドマン・サックスさえも崖っぷちに立たされた。

周期的な力の影響で、市場にパニックが広がりました。マックスはどのように反応しましたか? 次々と悲痛な場面が起こり、市場が急落し悲観論が広がるのを見て、マックスは将来に楽観的になり始めました。

リーマン・ブラザーズが破綻した9月15日、オークツリー・キャピタルは他社が避けていた資産の購入を開始した。マックスの指揮の下、同社はその後15週間にわたり毎週5億～6億ドルを投資した。

9月19日、オークツリー・キャピタルの顧客への覚書の中で、彼は答えようのない、しかし切実な疑問を投げかけた。「金融システムは崩壊するのか？それとも、これは我々が経験した最悪の周期的衰退にすぎないのか？」私の答えは単純だ。これは世界の終わりではなく、我々が利用できる新たな周期の始まりであると仮定するしかない。」「当時、世界情勢はすでに非常に悪く、資産は価値を失い、誰も明日世界が存在するとは信じず、誰も資産を買いたがらなかった。これは完全に破滅的な嵐だった。」

マックスは、将来のトレンドには 1 つの可能性しかないとは決して信じていませんでした。それどころか、将来のトレンドには複数の可能性があると信じていました。このとき (2008 年 9 月)、問題を二元関係で考え、決定を単純化することが非常に役立ちました。彼は、「問題を世界の終わりかそうでないかのどちらかに単純化できると思います」と述べました。バフェットの見解によれば、世界の終わりが実際に起こった場合、投資家が手元に持っている現金は何の役に立つのでしょうか。

しかし、市場が暴落を続け、金融の屋台骨が崩壊するにつれ、マックスをよく知る投資家たちは完全に驚愕し、マックスの逆張りの投資行動に一握りの汗をかいた。このとき、彼は「市場が楽観的すぎるときは悲観を呼びかけ、市場が悲観的すぎるときは楽観を呼びかけるべき」と叫んだ。他人が貪欲なときは、私は恐れる。他人が恐れるとき、私は貪欲になる。慎重なハワード・マークスは、このときウォール街で唯一の楽観主義者となった。

悲観論者は正しく、楽観論者は成功する。マックスは「賭ければ勝つ」と言った。そして 2009 年に市場は強気相場に入り、オークツリー キャピタルは市場回復で 50% を超える利益を達成した。

この金融危機において、オークツリー・キャピタルの最も印象的な成果は、ピエール・フーズへの1億ドルの投資でした。同社は2008年に破産寸前だったとき、オークツリー・キャピタルが買収しました。再編後、同社はアドバンス・ピエール・フーズに改名され、アメリカのパッケージサンドイッチ業界のリーダーになりました。2017年にタイソン・フーズに買収されました。オークツリー・キャピタルは8年間で合計22億ドルの利益を上げ、投資資本の23倍になりました。

最近のCOVID-19パンデミックを振り返る。2020年のパンデミックの到来により、人々は死と経済の低迷への恐怖から「安値で慌てて株を売る」事態に陥った。S&P500指数は1カ月足らずで33.9％も急落した。

市場のパニックの中、オークツリー・キャピタルは「莫大な利益」をもたらす可能性のある高利回り債券の買収に数十億ドルを費やした。マックス氏の見解では、資産が十分に安くなり、投資リスクが軽減されたため、「タイミングは好転した」という。

その後、市場は 1930 年代以来最速の回復を見せ、オークツリー キャピタルは再び大きな利益を獲得しました。

楽観的な気持ちが高まると、マックスは再び「調整」を行い、防御的な姿勢に戻ります。彼の超越性と感情に左右されない行動は、仏教から学んだ教訓を完璧に反映しています。「環境が変化したという現実に適応しなければならない」ということを覚えておいてください。

最近の売り出しでは、ウォーレン・バフェットがアップル株の保有を大幅に減らし、現金保有を大幅に増やしたことが市場で嘲笑された。実は、高齢者は「業績を支えられない、純粋に人為的、または高く上げすぎた」という評価に対する恐怖に反応している。この防御の後、高齢者は今日の市場暴落後に巨大な現金優位性を持って貪欲モードを開くと予想されている。

最近のAIブームでは、NVIDIAを筆頭とする米国株式市場の7大企業は、記録的な高値を繰り返し更新している。技術革新の鈍化傾向に直面し、かつて7大企業から大きな利益を得た投資家たちは、市場が後退することを認めたがらない。 経済は拡大したり縮小したり、消費者支出は増加したり減少したり、企業の収益性は増加したり減少したり、信用供与の可用性は高かったり低かったり、資産評価は上昇したり下落したりします。これらはいずれも一方向に発展しているわけではなく、振り子のように周期的に振動しています。

投資家の心理は常に、興奮と不満、貪欲と恐怖、信じやすさと疑念、自己満足とパニックの間で揺れ動きます。興奮しすぎると、人々はやり過ぎてしまうため、トレンドは常にどちらかの方向に過度に発展します。

投資家の心理によって動かされる金融市場は、常に周期的な変化を呈しています。金融市場のサイクルは最終的に自己修正され、振り子は反対方向に振れます。未来は予測できないかもしれませんが、繁栄と不況の繰り返しは予測可能です。この潜在的なルールを認識すれば、私たちはもはや盲目的に行動することはなくなります。

しかし、市場の投資家のほとんどは直線的な思考に慣れており、市場が上昇し続けることを熱心に想像するか、市場は決して良くならないと悲観的に結論づけるかのどちらかです。

状況が好調なときは、ほとんどの投資家は油断してしまいますが、マックスは違います。彼は、すべてが変化していること、そして振り子が弧の一方の端で止まることはないことを知っているので、より警戒心が強くなります。「周期的なルールは常に存在しています。」

最近のAIブームでは、Nvidiaを筆頭とする米国株式市場の7大企業は、次々と最高値を更新している。技術革新の鈍化傾向に直面し、かつて7大企業から大きな利益を得た投資家たちは、市場が後退することを認めたがらない。

サイクルの存在は理解しやすいが、サイクルの転換点は予測できない。マックス氏は「タイミングさえ考慮しない。投資業界では、正しいことをするのは難しく、正しいタイミングで正しいことをするのはさらに難しい」と語った。私は、A株新エネルギーブームの最後のラウンドで、ターミナル消費のリスクと競争環境の長期的な進化を無視し、タイムリーに撤退できず、金融市場の大きな変化と相まって、投資純資産のジェットコースターを巻き起こした。もちろん、長期的には市場の成長の余地はまだ大きく、中期的には、業界が時の試練を受けた後、業界の新しいサイクルが始まろうとしている。しかし、業界サイクルのピーク時に防御戦略を調整することで、投資収益も2倍になる。今、バフェットとマックスは私たちに鮮明な教訓を教えてくれました。「優れた企業にはセールスポイントがない」それは態度であり、教義ではありません。昔のバフェットから学び、柔軟性を保ちましょう。過大評価の度合い（高いか低いか）に応じて、攻撃的または防御的な姿勢を調整しましょう。

評価と業界の発展サイクルのルールによれば、サイクル内の位置を判断することは非常に有益であり、これにより、現在の特定の状況に基づいて適切なルートを決定できます。これは、晴れた日の午後に運転するよりも、夜間に凍った道路を慎重に運転することのようなものです。マックスは、「市場の現実を認識し、現実を受け入れ、それに応じた行動を取らなければなりません」と述べました。より好ましい市場条件のセットが現れることを期待することはできませんが、防御的または攻撃的なさまざまな方法で反応を制御することができます。評価基準は、市場全体ではなく個々の株式に焦点を当てています。これは、2021年に新エネルギーとバイオメディカルセクターが33倍（最高55）の評価を担い、A株指数を3731ポイントに支え、2024年7月に米国株式市場の7つの巨人が46倍（最高76.5）の評価を担い、ナスダック指数を18671ポイントに支えたのと同じです。構造的な強気相場の重要な指標は、構造セクターと個別銘柄の評価です。パフォーマンスのサポートがあっても、投資家は、50～60倍を簡単に超え、常に新たな高値に達する評価が続くかどうかを検討する必要があります。

市場は常に振り子の反対側にシフトしています。個人は変化の力に抵抗すべきではありません。これはカマキリが車を止めようとしたり、ノミが木を揺さぶったりするようなものです。代わりに、トレンドに従って利用する必要があります。マックスは、「私は未来をコントロールしようとはしません。未来が何をもたらすかはわかりません。不確実な未来に備えるだけです。」と述べました。投資家が自分の環境や行動に疎く、現実を無視したり拒否したりすると、問題に巻き込まれます。製品構造、100億〜300億元の製品の営業利益はそれぞれ401/1288/6000万元です。

もしブッダがヘッジファンドのマネージャーだったら、変化自体が問題の根本原因ではないと言うかもしれません。むしろ、物事が変わらないことを期待したり望んだりすると、投資や人生で苦しむことになります。仏教の教えが指摘するように、私たちは世界のすべての現象が一時的なものであることを認め、物事が変化しても驚いたりイライラしたりしないようにする必要があります。鈴木俊之氏は、「すべてのものが変化の法則に従うことを受け入れなければ、平静でいられない」と述べています。 金融の観点から見ると、変化の必然性は大きな意味を持っています。まず、現在の経済状況や市場の軌道は、他のものと同様に一時的な現象であることを認識する必要があります。したがって、ポジションを決定するときは、以前に取った道を避ける必要があります。マックスが指摘したように、投資家は繰り返し間違いを犯し、市場の上昇または下降の持続性を繰り返し過大評価し、永遠なものはないという事実を忘れています。

同様に、金融危機の際、多くの住宅購入者が多額の負債を抱えて破産したが、彼らは住宅価格は上がるばかりで決して下がることはないと考えていた。疫病が流行する前、中国の不動産投資家もそう考えていた。私の遠い親戚がかつて私に、「お金があるなら家を買わなければならない」と言ったことがある。彼は何十年もの間、住宅購入で失敗することなく利益を上げてきた。しかし、今日の不動産市場の変化により、不動産価値が下落し、多くの中国人家庭が唖然とし、悲嘆に暮れている。

世の中は移ろいやすく複雑ですが、その複雑さの中にも、物事の発展を支配する一定の法則があります。有名な画家、呂伯平の「手書きの蓮池」のように、複雑さと密度の中に抽象的な絡み合い、重なり合い、秩序の美しさを体現しています。

市場と人生の両方において私たちの目標は、無謀なリスクを負うことやリスクを完全に回避することではなく、悪い結果の可能性を決して忘れずに賢明にリスクを負うことです。私たちは臆病者になりたいのではなく、信頼できる賢明な投資家になりたいのです。投資家が臆病すぎると、「リスク回避」は「収入回避」に変わります。

『マインドフルネス・スートラ』の「瞬間」は、私たちに、目の前に現れるすべてのことに「常に注意を払う」ことを要求しています。ここでの「物事」には、強気の証券市場だけでなく、長期の弱気市場も含まれます。それら（私たちの考え、感情、感覚知覚を含む）が現れて消えるとき、私たちはそれらを冷静に観察する必要があります。すべては一時的なものであり、周期的な振り子は必ず戻ってくることを心に明確にする必要があります。私たちは、サイクルの場所を知り、適切なタイミングで適切なことを行う必要があります。このようにして、私たちの心はもはや縛られなくなります。

ハワード・マークスからの7つの投資のヒント

未来を予測したりコントロールしたりすることはできないことを認めることが重要です。

歴史的なパターンを研究し、歴史から学ぶことで次に何が起こるかを考えます。

サイクルは必然的に逆転し、結果を考えない無謀な行動は罰せられることになる。

開発の周期的な性質を私は活用することができます。

不確実な世界で長期的な成功を達成するための秘訣は、謙虚で懐疑的、そして慎重な姿勢を維持することです。

人生は非常に複雑ですが、シンプルで実用的な洞察を覚えておくと、散らばった考えを整理するのに役立ちます。