撰文：Nick Hotz

编译：0xbread

虽然比特币过完了它的13岁生日，但与之相比，我们如今知道的大多数数字资产仍然只是蹒跚学步的孩子。催生了第一波真正的区块链应用的 "DeFi之夏"只发生在一年半之前，其他大多数在我们看来具有巨大价值的成功应用存在时间都没超过三年。

在Arca上，我们一直断言区块链应用领域的新兴行业（如DeFi、NFTs、游戏和Web3，包括其在文件存储、云计算和电信领域的各种子行业）与传统的创业公司具有惊人的相似度。但是有一个部门尽管存在的时间最长,但一直不符合这种分类，它就是区块链协议和平台本身。

第一层（L1）区块链（例如Ethereum、Avalanche、Terra），甚至第二层（L2）区块链（例如Polygon、Ronin、Arbitrum）都拒绝人们对其进行简单的定义或估值。因此，尽管我们可以肯定他们的代币具有一定的价值，但他们并没有为用户提供一个容易定义的需求。

以某些DeFi应用为例，例如从事让用户进行代币交易的简单业务的Sushiswap，他们是向代币持有人提供利润分成，借以建立一个足够简单的估值模型。而Avalanche之类的协议和平台更像是互联网上或是苹果系统里的应用商店，人们可以在它的协议之上建立应用程序。尽管如此，由于协议中包括其运行的原生代币，所以它的估值并不能轻易完成。 

尽管具体情况很复杂，但人们在思考区块链的价值和结构时似乎分为了两个阵营。其中一个由实用、传统、财务友好的人组成的阵营支持作为企业的区块链（BaB），他们将区块链视为具有可定义的现金流、产品-市场适应性和商业模式的公司。

另一个阵营里都是智力发达的梦想家，他们支持即作为国家的区块链（BaN），将区块链视为支持其自身政府、经济、军事和税收制度的国家。这两种截然不同的框架导致了两种对区块链的价值的不同看法：BaB派专注于今天对代币持有者的回报价值，而BaN派则更关注新用户和经济增长，而非对代币持有者的补偿。这种划分也导致了人们相互之间的争论，因为他们擅长用截然不同的指标来评估他们喜欢的区块链。

作为一个横跨在这些交战派别之间的人，我从每一方那里学到了不少东西，两个阵营在描述数字资产的这个分部门的时候其实都有可取之处。

如果从传统的金融框架来看，不难发现区块链看起来很像企业。Bankless的Ryan Sean Adams 的说法也许是最贴切的，他声称：“区块链卖的是区块。”区块可以被卖给B2C（卖给用户）或B2B（卖给其他区块链），但这两种方式都能带来收入。

对于一个卖区块的企业来说，增加区块的数量和价格就是成功的顶峰。BaB的倡导者专注于产生的费用（即代理链赚取的收入），以示产品与市场的匹配。他们通过收费实现将现金返还给代币持有者的目标，要么是通过通货紧缩的货币政策，要么是通过其他自由现金流（如赌注奖励）。这些指标除了保证网络的经济安全外，还预示着一个巨大的投资机会。

Ryan Allis之类的分析师试图根据基本的现金流指标对第一层（在这种情况下是Ethereum）进行估值，这些指标将在今年晚些时候Ethereum的合并事件后被纳入。Ryan Allis发现，Ethereum的交易价格与它的基本估值（每枚代币超过10000美元）相比存在有很大的贴现值，它是基于未来的现金流，来自于staking（类似区块链上的股息）和货币供应量的通缩（如股票回购）。有分析能力的BaB倡导者的主打的现金流折现模型，在BaN阵营看来是一种亵渎。 

客观地来看，这些数字中能看出有些区块链的生意要比其他的要好。Ethereum之类的L1（或者把范围缩小一点，Binance Smart Chain）能依靠相对较高的挖矿费用和完整的区块而日进斗金。这些都是区块链领域的现金流，对BaB来说，其当前的基本面证明了坚实的投资。

Terra也可以被归入这一类别，因为其历史上的通货紧缩货币政策将价值返还给了代币持有者（稳定币也是一项伟大的业务）另一方面，Solana、Polygon、Cosmos、Avalanche之类的链只产生名义费用，并存在更严重的通货膨胀代币供应——这会让BaB阵营失去所有的超能力。

全明星数字资产指标和研究供应商Token Terminal也采取同样的方法分配区块链的基本指标（基本指标包括收入、价格与销售比率和价格与收益比率），这和Sushi和Axie Infinity等应用层企业的做法一样。然而，鉴于许多区块链项目具有不同的收费政策和沉重的代币发行率，这种方法在需要进行比较时可能遇到问题。例如，Terra能通过通货紧缩向其原生LUNA的持有人返还价值，但Token Terminal因为不能销币而不能分配任何“收益”或是市盈率。

将区块链视为企业的另一个关键问题是它们产生费用所用的货币。区块链与现实世界中的任何企业都不一样，它完全以自己的原生代币来赚取收入和利润，而不是使用美元之类的外部货币。

在BaB的批评者看来，说区块链赚钱就像是把亚马逊回购自己的股票的行为定义为“赚取了利润”，而不把收到新的现金作为盈利的标准。为了弥合这种观点上的分歧，BaB阵营将他们的原生代币视为根本性的新资产，认为其包含了资本资产、可消费资产和价值储存资产的属性。当L1原生代币被框定为一种新的资产类别时，人们更容易忽视它究竟是如何获得收入的。

BaB的倡导者从根本上出发，将法定货币（特别是美元）视为其全球账户单位的框架。因为消费者决定购买区块链空间，而不是用他们的美元去消费其他东西，所以区块链的原生代币中产生的费用是有价值的。

我并没有对这种观点进行评判并认为它可能是两种观点中更具有实用性。然而，还有另一种完全不同的看待问题的方式，它主张将区块链作为国家而不是企业。 

对于一个精通财务的Web3领域的新人来说，各个L1社区之间的部落主义是件极为奇怪的事情。Bitcoin 的人和Ethereum的人似乎互相鄙视，Ethereum的倡导者与其他“新来的”L1的人之间经常处于紧张的关系。

对于熟悉投资的人来说，这是在其他任何一种资产类别中都不存在的现象。没有人愿意为可口可乐与百事可乐的优劣而进行（社交）战争，持有高盛而不是摩根大通的股票人并不会因此产生某种身份认同。但出于某种原因，各个数字资产社区之间就是会出现这样的现象。

虽然在他们的原生资产方面更难察觉（可能是由于原生资产的稳定性），但围绕特定社区的爱国主义普遍存在于“各国居民”当中。Ethereum的极端主义者和Solana的极端主义者可能会在区块链世界的范围内开战，但他们都会联合起来反对传统金融并促进区块链的功效。

这种机制就像是两个可能在相邻边界上争斗的国家，他们如果在纽约市相遇就会联合起来反对其他文化。当人们深入参与他们的社区时，他们会对社区充满热情。而当他们的社会、经济和身体健康处于危险之中时，他们愿意放下一切来捍卫他们的价值观。

事实上，你只要稍微看一看侧面就能发现区块链的社会结构也类似于国家的结构。当一个国家刚形成时，它是一块具有无限潜力的空白画布，但除了“未来的期权价值”之外并没有真正的经济价值。

但随着时间的推移，随着一个社会逐步建设道路、学校和其他企业，一个国家的GDP和税收收入开始出现增长。区块链也是如此，它从早期的形成和投机价值发展为了拥有应用程序和交易收入的繁荣的大都市。验证节点负责“选举”政府(并决定)社会运作的规则，矿工和铸币商作为军队提供安全保障，使国家免受潜在的攻击者的侵袭。

然而，在叛军达到一定规模的时候，区块链内也有可能爆发残酷的内战。链上的商品（NFT）和服务支持着多样化的经济，深度去中心化的金融化和贸易路线（桥梁）起到了连接这一切的作用。大部分活动发生在国家的原生代币中，它是价值交换的主要媒介。这种代币也被用来支付挖矿费用“税”，支持为使用该链的每个人服务的公共产品。  

对BaN阵营来说，BaB以国家居民支付的税额来衡量代币的价值似乎很愚蠢。原生代币是一种货币，而货币最重要的就是能在一个大型的动态经济中得到使用。储备货币的地位最终会出现，但在区块链发展的早期人人都可以参加游戏。重要的是它的增长，而非它当前的价值；从长远来看，真正能够推动价格的是流入其本土经济的资金，而不是对代币持有者有利的代币经济学。

在增长是最重要的情况下，分析过程中下面这样的图表就比了解费用和盈利能力更有用： 

我们看到过去八个月里的赢家（Polygon、Solana、Avalanche）作为快速增长者脱颖而出，而Ethereum、Binance、Bitcoin则在缓慢而稳定增长。网络效应在BaN阵营所看到的数字国家的新兴世界当中显得很弱，当前的主导者并没有什么值得自满的地方。Ethereum（以及较小规模的Binance Smart Chain）还在持续收取高额手续费用，其他链可以抓住这个机会，用以较低税率与其竞争，吸引用户和资本来到他们的“国家”。

Tascha实验室的Natasha Che坚定地支持这个阵营，其提出L1区块链更接近于政府，而不是企业，认为其是以代币作为其原生货币，随着自身经济的“GDP”扩大而增值。她还撰写了一份关于Ethereum的熊市报告，认为相对较慢的增长和向第2层的转变（取消了与用户的直接联系）将使Ethereum成为落伍者（与其他L1区块链相比）。

Dragonfly的Haseeb Qureshi也有类似的观点，他将区块链比喻为城市，这些城市的规模不断扩大，最终变得太拥挤、太昂贵，迫使一批新城市涌现出来。例如，昂贵但具有文化代表性的Ethereum是纽约市，但富有冒险精神的人会前往西部，选择在洛杉矶（Solana）、芝加哥（Avalanche）和旧金山（Near）这些新城市定居。Haseeb的城市比喻有力地捍卫了多条区块链的未来（全世界只存在一个城市是完全不可能的），也表明美国的这些城市将能够共存甚至合作，而非互相残杀。

a16z的Chris Dixon虽然有时会向BaB阵营投出橄榄枝，他也是一个会对“BaN福音”作出诗一样描绘的人。Chris Dixon把Web3比作一个混乱但是生机无限的城市，而Web2是迪斯尼乐园——它干净而美丽，但它是高度规划且不自然的。在Chris Dixon看来，区块链促进了可组合的数字经济；新的经济得以涌现出来，任何人都可以创造新的商品和服务并与他人交易。它们当然不只是迪斯尼乐园那样能为代币持有者带来利润的业务。

虽然这个框架可能更好地描述了区块链的结构，但BaB派会（正确地）认为其实用性是有限的。由于货币不能从根本上进行估值，BaN派的唯一投资方式是跟随金融价值和公民在不同的链之间轮换、采用的势头。虽然社区原住民可能对支撑特定链的技术或社会结构具有强烈的信念，但投资者可能难以仅凭这些更为定性的判断就对代币感到满意。

为了让全世界都加入这些系统，我们需要帮助人们以通过能与他们产生共鸣的方式理解区块链。对一些人来说，区块链与传统企业的类比是显而易见的；对另一些人来说，区块链作为国家的更具革命性的框架可能更有意义。两种方式在解释Web3的新兴世界、评估其最大资产的方面都具有优点。哪一个更能引起你的共鸣？你所说的答案能揭示你或许忽略了的盲点，并帮助你理解为什么许多人对这个空间充满热情。

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撰文：Nick Hotz

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虽然比特币过完了它的13岁生日，但与之相比，我们如今知道的大多数数字资产仍然只是蹒跚学步的孩子。催生了第一波真正的区块链应用的 "DeFi之夏"只发生在一年半之前，其他大多数在我们看来具有巨大价值的成功应用存在时间都没超过三年。

在Arca上，我们一直断言区块链应用领域的新兴行业（如DeFi、NFTs、游戏和Web3，包括其在文件存储、云计算和电信领域的各种子行业）与传统的创业公司具有惊人的相似度。但是有一个部门尽管存在的时间最长,但一直不符合这种分类，它就是区块链协议和平台本身。

第一层（L1）区块链（例如Ethereum、Avalanche、Terra），甚至第二层（L2）区块链（例如Polygon、Ronin、Arbitrum）都拒绝人们对其进行简单的定义或估值。因此，尽管我们可以肯定他们的代币具有一定的价值，但他们并没有为用户提供一个容易定义的需求。

以某些DeFi应用为例，例如从事让用户进行代币交易的简单业务的Sushiswap，他们是向代币持有人提供利润分成，借以建立一个足够简单的估值模型。而Avalanche之类的协议和平台更像是互联网上或是苹果系统里的应用商店，人们可以在它的协议之上建立应用程序。尽管如此，由于协议中包括其运行的原生代币，所以它的估值并不能轻易完成。 

尽管具体情况很复杂，但人们在思考区块链的价值和结构时似乎分为了两个阵营。其中一个由实用、传统、财务友好的人组成的阵营支持作为企业的区块链（BaB），他们将区块链视为具有可定义的现金流、产品-市场适应性和商业模式的公司。

另一个阵营里都是智力发达的梦想家，他们支持即作为国家的区块链（BaN），将区块链视为支持其自身政府、经济、军事和税收制度的国家。这两种截然不同的框架导致了两种对区块链的价值的不同看法：BaB派专注于今天对代币持有者的回报价值，而BaN派则更关注新用户和经济增长，而非对代币持有者的补偿。这种划分也导致了人们相互之间的争论，因为他们擅长用截然不同的指标来评估他们喜欢的区块链。

作为一个横跨在这些交战派别之间的人，我从每一方那里学到了不少东西，两个阵营在描述数字资产的这个分部门的时候其实都有可取之处。

如果从传统的金融框架来看，不难发现区块链看起来很像企业。Bankless的Ryan Sean Adams 的说法也许是最贴切的，他声称：“区块链卖的是区块。”区块可以被卖给B2C（卖给用户）或B2B（卖给其他区块链），但这两种方式都能带来收入。

对于一个卖区块的企业来说，增加区块的数量和价格就是成功的顶峰。BaB的倡导者专注于产生的费用（即代理链赚取的收入），以示产品与市场的匹配。他们通过收费实现将现金返还给代币持有者的目标，要么是通过通货紧缩的货币政策，要么是通过其他自由现金流（如赌注奖励）。这些指标除了保证网络的经济安全外，还预示着一个巨大的投资机会。

Ryan Allis之类的分析师试图根据基本的现金流指标对第一层（在这种情况下是Ethereum）进行估值，这些指标将在今年晚些时候Ethereum的合并事件后被纳入。Ryan Allis发现，Ethereum的交易价格与它的基本估值（每枚代币超过10000美元）相比存在有很大的贴现值，它是基于未来的现金流，来自于staking（类似区块链上的股息）和货币供应量的通缩（如股票回购）。有分析能力的BaB倡导者的主打的现金流折现模型，在BaN阵营看来是一种亵渎。 

客观地来看，这些数字中能看出有些区块链的生意要比其他的要好。Ethereum之类的L1（或者把范围缩小一点，Binance Smart Chain）能依靠相对较高的挖矿费用和完整的区块而日进斗金。这些都是区块链领域的现金流，对BaB来说，其当前的基本面证明了坚实的投资。

Terra也可以被归入这一类别，因为其历史上的通货紧缩货币政策将价值返还给了代币持有者（稳定币也是一项伟大的业务）另一方面，Solana、Polygon、Cosmos、Avalanche之类的链只产生名义费用，并存在更严重的通货膨胀代币供应——这会让BaB阵营失去所有的超能力。

全明星数字资产指标和研究供应商Token Terminal也采取同样的方法分配区块链的基本指标（基本指标包括收入、价格与销售比率和价格与收益比率），这和Sushi和Axie Infinity等应用层企业的做法一样。然而，鉴于许多区块链项目具有不同的收费政策和沉重的代币发行率，这种方法在需要进行比较时可能遇到问题。例如，Terra能通过通货紧缩向其原生LUNA的持有人返还价值，但Token Terminal因为不能销币而不能分配任何“收益”或是市盈率。

将区块链视为企业的另一个关键问题是它们产生费用所用的货币。区块链与现实世界中的任何企业都不一样，它完全以自己的原生代币来赚取收入和利润，而不是使用美元之类的外部货币。

在BaB的批评者看来，说区块链赚钱就像是把亚马逊回购自己的股票的行为定义为“赚取了利润”，而不把收到新的现金作为盈利的标准。为了弥合这种观点上的分歧，BaB阵营将他们的原生代币视为根本性的新资产，认为其包含了资本资产、可消费资产和价值储存资产的属性。当L1原生代币被框定为一种新的资产类别时，人们更容易忽视它究竟是如何获得收入的。

BaB的倡导者从根本上出发，将法定货币（特别是美元）视为其全球账户单位的框架。因为消费者决定购买区块链空间，而不是用他们的美元去消费其他东西，所以区块链的原生代币中产生的费用是有价值的。

我并没有对这种观点进行评判并认为它可能是两种观点中更具有实用性。然而，还有另一种完全不同的看待问题的方式，它主张将区块链作为国家而不是企业。 

对于一个精通财务的Web3领域的新人来说，各个L1社区之间的部落主义是件极为奇怪的事情。Bitcoin 的人和Ethereum的人似乎互相鄙视，Ethereum的倡导者与其他“新来的”L1的人之间经常处于紧张的关系。

对于熟悉投资的人来说，这是在其他任何一种资产类别中都不存在的现象。没有人愿意为可口可乐与百事可乐的优劣而进行（社交）战争，持有高盛而不是摩根大通的股票人并不会因此产生某种身份认同。但出于某种原因，各个数字资产社区之间就是会出现这样的现象。

虽然在他们的原生资产方面更难察觉（可能是由于原生资产的稳定性），但围绕特定社区的爱国主义普遍存在于“各国居民”当中。Ethereum的极端主义者和Solana的极端主义者可能会在区块链世界的范围内开战，但他们都会联合起来反对传统金融并促进区块链的功效。

这种机制就像是两个可能在相邻边界上争斗的国家，他们如果在纽约市相遇就会联合起来反对其他文化。当人们深入参与他们的社区时，他们会对社区充满热情。而当他们的社会、经济和身体健康处于危险之中时，他们愿意放下一切来捍卫他们的价值观。

事实上，你只要稍微看一看侧面就能发现区块链的社会结构也类似于国家的结构。当一个国家刚形成时，它是一块具有无限潜力的空白画布，但除了“未来的期权价值”之外并没有真正的经济价值。

但随着时间的推移，随着一个社会逐步建设道路、学校和其他企业，一个国家的GDP和税收收入开始出现增长。区块链也是如此，它从早期的形成和投机价值发展为了拥有应用程序和交易收入的繁荣的大都市。验证节点负责“选举”政府(并决定)社会运作的规则，矿工和铸币商作为军队提供安全保障，使国家免受潜在的攻击者的侵袭。

然而，在叛军达到一定规模的时候，区块链内也有可能爆发残酷的内战。链上的商品（NFT）和服务支持着多样化的经济，深度去中心化的金融化和贸易路线（桥梁）起到了连接这一切的作用。大部分活动发生在国家的原生代币中，它是价值交换的主要媒介。这种代币也被用来支付挖矿费用“税”，支持为使用该链的每个人服务的公共产品。  

对BaN阵营来说，BaB以国家居民支付的税额来衡量代币的价值似乎很愚蠢。原生代币是一种货币，而货币最重要的就是能在一个大型的动态经济中得到使用。储备货币的地位最终会出现，但在区块链发展的早期人人都可以参加游戏。重要的是它的增长，而非它当前的价值；从长远来看，真正能够推动价格的是流入其本土经济的资金，而不是对代币持有者有利的代币经济学。

在增长是最重要的情况下，分析过程中下面这样的图表就比了解费用和盈利能力更有用： 

我们看到过去八个月里的赢家（Polygon、Solana、Avalanche）作为快速增长者脱颖而出，而Ethereum、Binance、Bitcoin则在缓慢而稳定增长。网络效应在BaN阵营所看到的数字国家的新兴世界当中显得很弱，当前的主导者并没有什么值得自满的地方。Ethereum（以及较小规模的Binance Smart Chain）还在持续收取高额手续费用，其他链可以抓住这个机会，用以较低税率与其竞争，吸引用户和资本来到他们的“国家”。

Tascha实验室的Natasha Che坚定地支持这个阵营，其提出L1区块链更接近于政府，而不是企业，认为其是以代币作为其原生货币，随着自身经济的“GDP”扩大而增值。她还撰写了一份关于Ethereum的熊市报告，认为相对较慢的增长和向第2层的转变（取消了与用户的直接联系）将使Ethereum成为落伍者（与其他L1区块链相比）。

Dragonfly的Haseeb Qureshi也有类似的观点，他将区块链比喻为城市，这些城市的规模不断扩大，最终变得太拥挤、太昂贵，迫使一批新城市涌现出来。例如，昂贵但具有文化代表性的Ethereum是纽约市，但富有冒险精神的人会前往西部，选择在洛杉矶（Solana）、芝加哥（Avalanche）和旧金山（Near）这些新城市定居。Haseeb的城市比喻有力地捍卫了多条区块链的未来（全世界只存在一个城市是完全不可能的），也表明美国的这些城市将能够共存甚至合作，而非互相残杀。

a16z的Chris Dixon虽然有时会向BaB阵营投出橄榄枝，他也是一个会对“BaN福音”作出诗一样描绘的人。Chris Dixon把Web3比作一个混乱但是生机无限的城市，而Web2是迪斯尼乐园——它干净而美丽，但它是高度规划且不自然的。在Chris Dixon看来，区块链促进了可组合的数字经济；新的经济得以涌现出来，任何人都可以创造新的商品和服务并与他人交易。它们当然不只是迪斯尼乐园那样能为代币持有者带来利润的业务。

虽然这个框架可能更好地描述了区块链的结构，但BaB派会（正确地）认为其实用性是有限的。由于货币不能从根本上进行估值，BaN派的唯一投资方式是跟随金融价值和公民在不同的链之间轮换、采用的势头。虽然社区原住民可能对支撑特定链的技术或社会结构具有强烈的信念，但投资者可能难以仅凭这些更为定性的判断就对代币感到满意。

为了让全世界都加入这些系统，我们需要帮助人们以通过能与他们产生共鸣的方式理解区块链。对一些人来说，区块链与传统企业的类比是显而易见的；对另一些人来说，区块链作为国家的更具革命性的框架可能更有意义。两种方式在解释Web3的新兴世界、评估其最大资产的方面都具有优点。哪一个更能引起你的共鸣？你所说的答案能揭示你或许忽略了的盲点，并帮助你理解为什么许多人对这个空间充满热情。

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