01 複利：単純で持続可能な方法を無数に繰り返すこと
バリュー投資には二つのコアがある。一つは、継続的に成長する会社を見つけること。もう一つは複利だ。前者は利益の源泉であり、後者は資本増殖の過程だ。前者は「研究の理念」を、後者は「投資の方法」を体現している。

機関では、この二つのコアはそれぞれ研究部門と投資部門に属している。しかし、個人投資家は両方を兼ねねばならず、多くのバリュー投資家は会社の研究にばかり集中し、「複利」を長期投資の当然の結果と見なしてしまいがちだ。

果たしてそうだろうか？以前の議論では業界研究や企業分析に重点が置かれてきたが、今回の記事は「複利」から始めたい。

思考実験をしてみよう。池に小さな藻が現れ、毎日倍増していく。専門家は10日で池全体を覆うと予測する。では、半分を覆うのは何日目か？

答えは9日目、つまり10日目の前日だ。なぜなら10日目には、最初の9日間で成長した藻全体がまだ拡大し続けているからだ。

「複利」の魔法は「利子」そのものではなく、「複利効果」にある。この「複利効果」には二つの意味がある。一つは「再投資」で、これは比較的理解しやすい。しかし、再投資が同じリターンを生むには重要な前提がある——これが「複利効果」の第二の意味、つまり「繰り返し」——単純で持続可能な方法を無限に繰り返す行為だ。

すべての藻は同じ方法で成長し、同じ原材料を必要とするため、最大速度で複製できる。個人投資家が複利を達成しにくい理由は、「再投資」が不足しているからではなく、「繰り返し可能な投資方法」がないからだ。

繰り返し可能な投資方法は、本質的に「利益モデル」を構成する。

02 利益モデルは投資方法の最適化である
その通りだ。経営と同じように、投資にも利益モデルが必要だ。

人はそれぞれ個性があり、独自の行動の取り方、リスクに対する好み、克服が難しい弱点を持っている。自分に合った一、二つの方法に落ち着かなければ、さまざまなアプローチを切り替えるたびに迷いが生じる。

アフリカのサバンナにいるライオンは強力で天敵はほとんどいないが、体が大きい分エネルギー消費も激しい。一度攻撃を仕掛ければボーイング747が離陸するようなもので、大量の燃料を消費する。狩りが失敗すれば体力が低下し、攻撃力がさらに弱まって獲物を捕らえにくくなるという悪循環に陥る。

そのため、ライオンが攻撃を仕掛けるたびに、自分自身にも非常に危険が及ぶ。彼らは「最小のエネルギー消費、最大の成功確率」という原則に従わなければならない。長い年月をかけて、彼らは狩りの「利益モデル」を発展させてきた——

まず、長い時間をかけて獲物の群れを観察し、最も狙いやすいターゲット（通常は年老いたものや弱ったもの）を見つける。
次に、突然突進して獲物の群れを散らし、中から最も捕らえやすいターゲットを素早く選ぶ。
最後に、ターゲットに一直線に向かい、一撃で仕留める。

すべての投資の達人は、長期にわたって効果的な利益モデルを繰り返し適用し、適切な機会を待ってから行動する。

多くの経験豊富な投資家は自分には方法があると思っているが、方法は利益モデルと同等ではない。利益モデルは方法を最適化した結果だ。多くの人の方法は要求が厳しすぎたり、繰り返し不能だったり、長期では損失が確定していたり、致命的なリスクを隠していたりする。しかし、利益モデルは長期にわたって一貫して満足のいくリターンを達成できる方法でなければならない。ライオンには獲物を捕らえる方法が一万通りあっても、「全天候型キラー」や「全種対応型」はほんのわずかだ。

以前の記事で、トレンド投資とバリュー投資の違いについて書いた。その中で、トレンド投資の具体的な方法は個人投資家の割合、規制政策、上場企業の質によって変化し、複利リターンを達成するのが難しいと述べた。

私が1996年に株取引を始めてから今日までに、トレンド投資では少なくとも三波の主流な投機手法があった——

最初の手法は株価操作モデル。全流通時代になり、操作者が市場をコントロールできなくなると、短期投機モデルに移行し、最も勇敢な投機家が活躍した。規制が強化された後は、資金のローテーションによる連続投機に基づく「ストップ高」取引モデルへと進化した。

私は読者に「ストップ高」取引への参加を勧めたことはない。高いリスクのためではなく、持続不可能だからだ——おそらく2、3年後には、この種の取引の条件が存在しなくなり、複利効果が失われるだろう。

バリュー投資が主流となったのは、持続可能で、小口資金にも大口資金にも適用でき、長期にわたる「複利効果」を示すからだ。

多くの人は短期で利益を得て退場するつもりで株式市場に入るが、安定した方法がなければ、得たお金を持ち出せないことに気づく。多くの短期トレードの専門家は、資金が大きくなると継続できなくなる。

私の個人的な経験に基づき、個人投資家に非常に適した四つの利益モデルをまとめた。これらは私の投資システムの核であり、今後しばらくの記事の焦点となる。

今日は概要を紹介したい。

03 四つの古典的利益モデル
【第一の利益モデル：逆境からの逆転】

投資の達人に関する事例集には、必ずと言っていいほど逆境からの驚異的な逆転劇が載っている。一度成功すれば利益が大きいこともあり、すべての投資家がそんな機会を掴みたいと思う。

しかし、「逆境からの逆転」は単なる機会ではなく、専門的な利益モデルだ。厳格な選別基準が必要で、良い業界の良い会社が「不運」に見舞われた場合のみ、「逆境からの逆転」の可能性がある。他の90%の会社はただ流されるままになる。

「逆境からの逆転」の利益モデルには、かなりの投資スキルも求められる。安全域の高い会社を見つけ、業績が逆転するタイミングを判断し、やる気を失って「ジャンク株」化する良い会社に警戒を怠らないこと。

「逆境からの逆転」は確率のゲームだ。「逆境からの逆転」の基準を満たす五社のうち、実際に「逆転」するのは二社だけかもしれず、あなたが掴める機会は一社だけかもしれない。そのため、この利益モデルではポジションサイズをコントロールしなければならず、大きな利益が出る可能性はあるが、一般的には利益は控えめになる。

A株のボラティリティが高いため、多くのトップファンドは「逆境からの逆転」を得意としている。厳密に言えば、この戦略はポートフォリオ投資を行う機関投資家により適している。しかし、個人投資家もこのモデルの研究に注意を払うべきだ。なぜなら、いったん逆転が起これば、その株は第二の利益モデルへと変化するからだ。

【第二の利益モデル：成長段階でのスケーリング】

成長段階でのスケーリングは、成長株の業績向上段階における最良の投資アプローチを表している。

多くの人はバリュー投資を、一、二社を研究した後、底値で大口投資して長期保有し、「十年で十倍」の株を掴みたいと願うものだと見なしている。実際には、この方法は博打に等しい。

会社の事業状況は常に進化しており、株価は通常その運営状況に連動するため、長期間にわたって割安になることは稀だ。そのため、会社を買うことは基本的に市場と異なる意見を持つこと——すなわち「期待ギャップ」——を意味する。利益を得る鍵は、あなたの見方が市場に検証され、最終的に株価の上昇に反映されることだ。

成長段階でのスケーリングは、「確実性がポジションサイズを決定する」という原則に従う。「期待ギャップ」のある会社を見つけたら、まず一部ポジションを購入する。会社の運営が私たちの期待通りに改善されるにつれて、事前に設定した最大ポジションまで継続的にスケールアップする。「期待ギャップ」が長期間確認できない場合は、現在のポジションを維持するか、削減する。市場がこの「期待ギャップ」を否定した場合は、現実的にポジションを清算すべきだ。

成長志向のポジション構築は、「自己利益駆動型」行動のメカニズムでもある。会社のポジションを持ち、適度な利益を得て初めて、それをより集中的に研究する動機が生まれる。将来のポジション増加の余地を残すことで、感情が理性の判断を圧倒する状況も防げる。

【第三の利益モデル：価値基準（バリューアンカー）】

この方法は、安定成長企業、特に有名な大型株への投資を対象としている。

これらの企業は市場調査が行き届いており、株価はほぼ実態を反映している。その評価は市場センチメントに大きく影響され、価格変動は予測が難しいことが多い。評価変動による干渉を除外すれば、株価上昇は利益成長のみに依存する。

したがって、ブルーチップ株からのリターンは二つの部分からなる。一つは継続的な利益成長、もう一つは市場選好の変化による評価の変化——割安から割高への移行（利益）、またはその逆（損失）——である。

そのため、このような企業への投資配分も二つの部分に分けられる。一つは利益成長からの利益を目的とし、もう一つは評価変動から利益を得ることを目的とする。配分の第一の部分は長期的に安定し、第二の部分は企業の価値基準に基づいて調整される——株価が基準を下回るときはオーバーウェイト、上回るときはアンダーウェイトにする。

この方法を適用する際に注意すべき重要な問題が二つある：

第一に、成長志向のブルーチップ株の価値基準は継続的に上昇する傾向があるため、配分の第一の部分を軽々しく捨ててはいけない。

第二に、ブルーチップ株でも業績変動は起こる。株価が価値基準を下回った場合、その下落が評価調整（増持すべき）、業績悪化（価値中枢を下方修正すべき）、それとも根本的な崩壊（ポジションを清算すべき）によるものかを判断することが極めて重要だ。

【第四の利益モデル：業界トレンド】

以前の記事で、消費財企業とハイテク企業の発展トレンドの違いを比較した：

ブランド消費財は消費者の忠誠心があり、「強いものがより強くなる」というマタイ効果を示しやすい。しかし、ハイテク株は技術変化の影響を受けやすく、リーディングカンパニーが一夜にして優位性を失うことがある。

これにより、消費株とハイテク株の投資アプローチには大きな違いが生じる：消費財企業の研究焦点は企業自体にあるが、ほとんどのハイテク株では、焦点は業界トレンドにある。特に優れた数社を除き、ほとんどのTMT企業には「業界トレンド」に基づく投資アプローチが必要だ。

「業界トレンド」の利益モデルでは、まず今後数年間で最も重要な業界トレンドを特定し、次にそのトレンドに合致し、最も高い業績を上げる可能性のある企業を見つけ、最後にトレンドが形成される前に株式を購入し、業績が実現する前に利益を確定させる。

「業界トレンド」は「トレンド投資」や「投機的株式取引」とは異なる。後者では業績は必要なく、株が悪いほど投機が容易い。「業界トレンド」はバリュー投資であり、業績が必要で、利益の大きさは将来の収益の爆発性と直接相関する。

しかし、典型的なバリュー投資とは異なり、「業界トレンド」ではまず関連するコンセプト株全体が上昇し、実際に業績を上げる企業のみが高い水準に留まり、業績がない企業は出発点に戻る。

したがって、「業界トレンド」利益モデルの中核となる能力は、将来どの企業が業績を上げるかを予測することだ。例えば、Appleのサプライチェーンへの投資機会があるときは、業界チェーンに非常に詳しい郭明錤の見解がよく参照される。

04 利益モデルを本能に変える
バリュー投資において、「バリュー」は思考を強調し、「投資」は技術を強調する。「利益モデル」は投資の本能的要素となり、意識的な練習を通じて発展させなければならない。

ライオンの非常に効率的な狩猟パターンは、若い頃から群れについて回り、模倣から実践へと進むことで磨かれる。

まず、「利益モデル」の意識を持たなければならない。あなたの独自選定ポートフォリオ内のすべての株式は、獲物の群れのようなものだ。「逆境からの逆転」モデルに合うものは、確かに「価値基準」モデルには適さない。最初から、どのモデルを使って「狩り」をするかを知っておく必要がある。「この会社には価値があるが、あの会社は割高だ」といった無意味な判断は避けること。

バリュー投資の多くは退屈な研究と退屈な待機であり、真の機会は一瞬だ。利益モデルのあらゆるプロセスは、最も単純な行動に分解し、何度も繰り返して本能的反応となり、利益モデルが効率的に機能するようにしなければならない。

少なくとも一つの利益モデルを持つことは、投資家が成熟した証であり、プロの投資家になるための必要なステップと言える。

安定した利益モデルを持つことは、卒業して仕事を見つけるようなものだ。大学時代は未来に無限の可能性があったが、それらはただの漠然とした考えに過ぎなかった。正式な雇用と安定したキャッシュフロー収入があって初めて、人生が本当に始まり、自己資本利益率（ROE）を継続的に改善できるようになる。

01 複利：単純で持続可能な方法を無数に繰り返すこと
バリュー投資には二つのコアがある。一つは、継続的に成長する会社を見つけること。もう一つは複利だ。前者は利益の源泉であり、後者は資本増殖の過程だ。前者は「研究の理念」を、後者は「投資の方法」を体現している。

機関では、この二つのコアはそれぞれ研究部門と投資部門に属している。しかし、個人投資家は両方を兼ねねばならず、多くのバリュー投資家は会社の研究にばかり集中し、「複利」を長期投資の当然の結果と見なしてしまいがちだ。

果たしてそうだろうか？以前の議論では業界研究や企業分析に重点が置かれてきたが、今回の記事は「複利」から始めたい。

思考実験をしてみよう。池に小さな藻が現れ、毎日倍増していく。専門家は10日で池全体を覆うと予測する。では、半分を覆うのは何日目か？

答えは9日目、つまり10日目の前日だ。なぜなら10日目には、最初の9日間で成長した藻全体がまだ拡大し続けているからだ。

「複利」の魔法は「利子」そのものではなく、「複利効果」にある。この「複利効果」には二つの意味がある。一つは「再投資」で、これは比較的理解しやすい。しかし、再投資が同じリターンを生むには重要な前提がある——これが「複利効果」の第二の意味、つまり「繰り返し」——単純で持続可能な方法を無限に繰り返す行為だ。

すべての藻は同じ方法で成長し、同じ原材料を必要とするため、最大速度で複製できる。個人投資家が複利を達成しにくい理由は、「再投資」が不足しているからではなく、「繰り返し可能な投資方法」がないからだ。

繰り返し可能な投資方法は、本質的に「利益モデル」を構成する。

02 利益モデルは投資方法の最適化である
その通りだ。経営と同じように、投資にも利益モデルが必要だ。

人はそれぞれ個性があり、独自の行動の取り方、リスクに対する好み、克服が難しい弱点を持っている。自分に合った一、二つの方法に落ち着かなければ、さまざまなアプローチを切り替えるたびに迷いが生じる。

アフリカのサバンナにいるライオンは強力で天敵はほとんどいないが、体が大きい分エネルギー消費も激しい。一度攻撃を仕掛ければボーイング747が離陸するようなもので、大量の燃料を消費する。狩りが失敗すれば体力が低下し、攻撃力がさらに弱まって獲物を捕らえにくくなるという悪循環に陥る。

そのため、ライオンが攻撃を仕掛けるたびに、自分自身にも非常に危険が及ぶ。彼らは「最小のエネルギー消費、最大の成功確率」という原則に従わなければならない。長い年月をかけて、彼らは狩りの「利益モデル」を発展させてきた——

まず、長い時間をかけて獲物の群れを観察し、最も狙いやすいターゲット（通常は年老いたものや弱ったもの）を見つける。
次に、突然突進して獲物の群れを散らし、中から最も捕らえやすいターゲットを素早く選ぶ。
最後に、ターゲットに一直線に向かい、一撃で仕留める。

すべての投資の達人は、長期にわたって効果的な利益モデルを繰り返し適用し、適切な機会を待ってから行動する。

多くの経験豊富な投資家は自分には方法があると思っているが、方法は利益モデルと同等ではない。利益モデルは方法を最適化した結果だ。多くの人の方法は要求が厳しすぎたり、繰り返し不能だったり、長期では損失が確定していたり、致命的なリスクを隠していたりする。しかし、利益モデルは長期にわたって一貫して満足のいくリターンを達成できる方法でなければならない。ライオンには獲物を捕らえる方法が一万通りあっても、「全天候型キラー」や「全種対応型」はほんのわずかだ。

以前の記事で、トレンド投資とバリュー投資の違いについて書いた。その中で、トレンド投資の具体的な方法は個人投資家の割合、規制政策、上場企業の質によって変化し、複利リターンを達成するのが難しいと述べた。

私が1996年に株取引を始めてから今日までに、トレンド投資では少なくとも三波の主流な投機手法があった——

最初の手法は株価操作モデル。全流通時代になり、操作者が市場をコントロールできなくなると、短期投機モデルに移行し、最も勇敢な投機家が活躍した。規制が強化された後は、資金のローテーションによる連続投機に基づく「ストップ高」取引モデルへと進化した。

私は読者に「ストップ高」取引への参加を勧めたことはない。高いリスクのためではなく、持続不可能だからだ——おそらく2、3年後には、この種の取引の条件が存在しなくなり、複利効果が失われるだろう。

バリュー投資が主流となったのは、持続可能で、小口資金にも大口資金にも適用でき、長期にわたる「複利効果」を示すからだ。

多くの人は短期で利益を得て退場するつもりで株式市場に入るが、安定した方法がなければ、得たお金を持ち出せないことに気づく。多くの短期トレードの専門家は、資金が大きくなると継続できなくなる。

私の個人的な経験に基づき、個人投資家に非常に適した四つの利益モデルをまとめた。これらは私の投資システムの核であり、今後しばらくの記事の焦点となる。

今日は概要を紹介したい。

03 四つの古典的利益モデル
【第一の利益モデル：逆境からの逆転】

投資の達人に関する事例集には、必ずと言っていいほど逆境からの驚異的な逆転劇が載っている。一度成功すれば利益が大きいこともあり、すべての投資家がそんな機会を掴みたいと思う。

しかし、「逆境からの逆転」は単なる機会ではなく、専門的な利益モデルだ。厳格な選別基準が必要で、良い業界の良い会社が「不運」に見舞われた場合のみ、「逆境からの逆転」の可能性がある。他の90%の会社はただ流されるままになる。

「逆境からの逆転」の利益モデルには、かなりの投資スキルも求められる。安全域の高い会社を見つけ、業績が逆転するタイミングを判断し、やる気を失って「ジャンク株」化する良い会社に警戒を怠らないこと。

「逆境からの逆転」は確率のゲームだ。「逆境からの逆転」の基準を満たす五社のうち、実際に「逆転」するのは二社だけかもしれず、あなたが掴める機会は一社だけかもしれない。そのため、この利益モデルではポジションサイズをコントロールしなければならず、大きな利益が出る可能性はあるが、一般的には利益は控えめになる。

A株のボラティリティが高いため、多くのトップファンドは「逆境からの逆転」を得意としている。厳密に言えば、この戦略はポートフォリオ投資を行う機関投資家により適している。しかし、個人投資家もこのモデルの研究に注意を払うべきだ。なぜなら、いったん逆転が起これば、その株は第二の利益モデルへと変化するからだ。

【第二の利益モデル：成長段階でのスケーリング】

成長段階でのスケーリングは、成長株の業績向上段階における最良の投資アプローチを表している。

多くの人はバリュー投資を、一、二社を研究した後、底値で大口投資して長期保有し、「十年で十倍」の株を掴みたいと願うものだと見なしている。実際には、この方法は博打に等しい。

会社の事業状況は常に進化しており、株価は通常その運営状況に連動するため、長期間にわたって割安になることは稀だ。そのため、会社を買うことは基本的に市場と異なる意見を持つこと——すなわち「期待ギャップ」——を意味する。利益を得る鍵は、あなたの見方が市場に検証され、最終的に株価の上昇に反映されることだ。

成長段階でのスケーリングは、「確実性がポジションサイズを決定する」という原則に従う。「期待ギャップ」のある会社を見つけたら、まず一部ポジションを購入する。会社の運営が私たちの期待通りに改善されるにつれて、事前に設定した最大ポジションまで継続的にスケールアップする。「期待ギャップ」が長期間確認できない場合は、現在のポジションを維持するか、削減する。市場がこの「期待ギャップ」を否定した場合は、現実的にポジションを清算すべきだ。

成長志向のポジション構築は、「自己利益駆動型」行動のメカニズムでもある。会社のポジションを持ち、適度な利益を得て初めて、それをより集中的に研究する動機が生まれる。将来のポジション増加の余地を残すことで、感情が理性の判断を圧倒する状況も防げる。

【第三の利益モデル：価値基準（バリューアンカー）】

この方法は、安定成長企業、特に有名な大型株への投資を対象としている。

これらの企業は市場調査が行き届いており、株価はほぼ実態を反映している。その評価は市場センチメントに大きく影響され、価格変動は予測が難しいことが多い。評価変動による干渉を除外すれば、株価上昇は利益成長のみに依存する。

したがって、ブルーチップ株からのリターンは二つの部分からなる。一つは継続的な利益成長、もう一つは市場選好の変化による評価の変化——割安から割高への移行（利益）、またはその逆（損失）——である。

そのため、このような企業への投資配分も二つの部分に分けられる。一つは利益成長からの利益を目的とし、もう一つは評価変動から利益を得ることを目的とする。配分の第一の部分は長期的に安定し、第二の部分は企業の価値基準に基づいて調整される——株価が基準を下回るときはオーバーウェイト、上回るときはアンダーウェイトにする。

この方法を適用する際に注意すべき重要な問題が二つある：

第一に、成長志向のブルーチップ株の価値基準は継続的に上昇する傾向があるため、配分の第一の部分を軽々しく捨ててはいけない。

第二に、ブルーチップ株でも業績変動は起こる。株価が価値基準を下回った場合、その下落が評価調整（増持すべき）、業績悪化（価値中枢を下方修正すべき）、それとも根本的な崩壊（ポジションを清算すべき）によるものかを判断することが極めて重要だ。

【第四の利益モデル：業界トレンド】

以前の記事で、消費財企業とハイテク企業の発展トレンドの違いを比較した：

ブランド消費財は消費者の忠誠心があり、「強いものがより強くなる」というマタイ効果を示しやすい。しかし、ハイテク株は技術変化の影響を受けやすく、リーディングカンパニーが一夜にして優位性を失うことがある。

これにより、消費株とハイテク株の投資アプローチには大きな違いが生じる：消費財企業の研究焦点は企業自体にあるが、ほとんどのハイテク株では、焦点は業界トレンドにある。特に優れた数社を除き、ほとんどのTMT企業には「業界トレンド」に基づく投資アプローチが必要だ。

「業界トレンド」の利益モデルでは、まず今後数年間で最も重要な業界トレンドを特定し、次にそのトレンドに合致し、最も高い業績を上げる可能性のある企業を見つけ、最後にトレンドが形成される前に株式を購入し、業績が実現する前に利益を確定させる。

「業界トレンド」は「トレンド投資」や「投機的株式取引」とは異なる。後者では業績は必要なく、株が悪いほど投機が容易い。「業界トレンド」はバリュー投資であり、業績が必要で、利益の大きさは将来の収益の爆発性と直接相関する。

しかし、典型的なバリュー投資とは異なり、「業界トレンド」ではまず関連するコンセプト株全体が上昇し、実際に業績を上げる企業のみが高い水準に留まり、業績がない企業は出発点に戻る。

したがって、「業界トレンド」利益モデルの中核となる能力は、将来どの企業が業績を上げるかを予測することだ。例えば、Appleのサプライチェーンへの投資機会があるときは、業界チェーンに非常に詳しい郭明錤の見解がよく参照される。

04 利益モデルを本能に変える
バリュー投資において、「バリュー」は思考を強調し、「投資」は技術を強調する。「利益モデル」は投資の本能的要素となり、意識的な練習を通じて発展させなければならない。

ライオンの非常に効率的な狩猟パターンは、若い頃から群れについて回り、模倣から実践へと進むことで磨かれる。

まず、「利益モデル」の意識を持たなければならない。あなたの独自選定ポートフォリオ内のすべての株式は、獲物の群れのようなものだ。「逆境からの逆転」モデルに合うものは、確かに「価値基準」モデルには適さない。最初から、どのモデルを使って「狩り」をするかを知っておく必要がある。「この会社には価値があるが、あの会社は割高だ」といった無意味な判断は避けること。

バリュー投資の多くは退屈な研究と退屈な待機であり、真の機会は一瞬だ。利益モデルのあらゆるプロセスは、最も単純な行動に分解し、何度も繰り返して本能的反応となり、利益モデルが効率的に機能するようにしなければならない。

少なくとも一つの利益モデルを持つことは、投資家が成熟した証であり、プロの投資家になるための必要なステップと言える。

安定した利益モデルを持つことは、卒業して仕事を見つけるようなものだ。大学時代は未来に無限の可能性があったが、それらはただの漠然とした考えに過ぎなかった。正式な雇用と安定したキャッシュフロー収入があって初めて、人生が本当に始まり、自己資本利益率（ROE）を継続的に改善できるようになる。